“熱錢”來自國內利率市場化改革迫切

每經記者  由曦  發自北京

        美聯儲議息會議即將展開并很快會得出結論。作為下半年最為重大的經濟事件之一，該會議對于下一步環球經濟的走向影響深遠，之前甚

        囂塵上的貨幣戰爭也會以此事件為標志進入一個新的時期。貨幣戰爭究竟會偃旗息鼓還是愈演愈烈？其他經濟體又會作何反應？

        為應對國內的通貨膨脹和資產價格泡沫，人民銀行近期選擇3年來的首次加息。加息的積極意義重大，但是其負面作用也讓人擔憂。熱錢是否會因為人民幣加息而加快涌入？融資成本的增加會否造成借貸的萎縮？經濟增速會否因此迅速放緩？

        對此，《每日經濟新聞》記者專訪了蘇格蘭皇家銀行全球金融及市場部董事總經理謝汶君，她將一一為投資者解答上面的問題。

謝汶君觀點摘要

關于貨幣戰爭

　　　　◎要分清哪些國家發動了戰爭，又是誰在嘗試保護自己，一些新興市場國家的中央銀行采取的政策只是出于自我保護的需要，而并非出于競相貶值的初衷。

        ◎只要美國經濟沒有恢復，美元就會持續保持弱勢，這個過程可能會再持續1年，亞洲國家貨幣將繼續保持堅挺。

關于熱錢

　　　　◎由于存在資本管制，嚴格意義上講，中國的“熱錢”并不是來自國外，而是國內，其中一部分來自被用于國內投資的出口企業的利潤。

        ◎在資本項目被管制的情況下，只要繼續加息，并使股市和樓市不再那么吸引人，就能達到控制資產泡沫的目的。

關于利率市場化

　　　　◎雖然實體經濟增長很快，但中國資本市場的發展卻并不理想。國家需要建立一個更透明高效的資本市場，將借款人和貸款人更好地結合在一起，以降低融資成本。

        ◎利率應該市場化。現在的利率水平很低，對借款人有利。這會導致信貸資本錯配，很多資金進入了股市和房地產，加劇了泡沫的產生。

        ◎利率市場化改革應非常謹慎，如果在銀行自我盈利能力沒有培養出來就貿然推出，會產生很多負面效應。

        對謝汶君的專訪在京城某咖啡廳中進行，在采訪進行之前，她還忙碌地用黑莓手機發送著電子郵件。

        在將近1個小時的時間里，謝汶君與《每日經濟新聞》記者（以下“NBD”）聊了美元走勢、熱錢和利率改革的相關話題。盡管在新加坡工作，但她對中國經濟形勢可謂洞若觀火。

        謝汶君指出，在資本項目管制下，所謂的“熱錢”其實來自國內經常賬戶的盈余，她建議加快利率市場化改革步伐，以防止信貸資產錯配，并表示需要通過繼續加息來抑制資產泡沫…當然，我們的談話還是從眼前的貨幣戰爭開始的。

美元仍將走弱

        NBD：美聯儲量化寬松的貨幣政策正在引發世界主要經濟體貨幣的競爭性貶值，您怎樣判斷貨幣戰爭的發展趨勢？

        謝汶君：目前各國貨幣的競爭性貶值是由各國央行爭相采取寬松的貨幣政策所引發的，這可以看成貨幣政策對于貨幣的負面影響。如果以此定義貨幣戰爭，那么其早已經發生了，因為各國的量化寬松政策已經實施了很長一段時間，而最近日本央行也加大了量化寬松的力度。但是，我們要注意分辨是哪些國家發動了戰爭，又是誰在嘗試保護自己，這是兩個不同的概念。一些新興市場國家的中央銀行采取的政策只是出于自我保護的需要。

        世界上最主要的貨幣是歐元、日元和美元，歐洲央行在某種程度上正在嘗試縮短和減小量化寬松，并考察資金是否真正到了需要他們的國家。但是日本央行和美聯儲的貨幣政策還是很寬松，尤其是美聯儲量化寬松的力度最大，而且這種寬松還會繼續加大，美元因此將持續貶值。

        但美元作為世界上第一儲備貨幣，其走勢對世界各國的貨幣都有影響，日元、歐元，乃至包括人民幣在內的亞洲新興經濟體的貨幣都面臨著升值壓力。

        NBD：美元的貶值是一個長期的趨勢嗎？

        謝汶君：我認為只要美國經濟沒有恢復，美元就會持續保持弱勢。

        但是，現在還沒有能替代美元的貨幣，且雙底衰退的風險依然存在。如果世界經濟真的再次進入衰退，我們反而會看到一個強勢的美元。因為在衰退的情況下，幾乎所有國家都會降息，這時不管美聯儲向市場投放了多少流動性，美元很可能仍會趨于穩定。但這是一個非常極端的假設，我不認為世界經濟在向這類情況發展。

        更可能的情況是，在美國經濟沒有完全復蘇之前，美元會持續疲軟，我認為這個過程可能會再持續1年。與美元疲軟相對，亞洲國家貨幣將保持堅挺。我們預計，到明年二季度，一些亞洲新興經濟體增長會放緩，但即使這樣，他們仍然會提高利率，這些經濟體的貨幣相對美元還會走強，而歐元和日元相對美元則會保持穩定。

貿易盈余是“熱錢”主要來源

        NBD：在人民銀行加息之后，市場擔心熱錢的涌入會加劇。您對此的看法是什么？對于熱錢的調控，又該如何進行？

        謝汶君：這個問題并不是這樣簡單。首先熱錢的定義是不同的。在中國，熱錢更多地是對房地產和股市的投機。

        由于國外資本進入中國股市有額度限制，并且處于中國人民銀行的控制之下；所以，嚴格意義上講，中國的“熱錢”并不是來自國外，而是國內。一部分來源于中國的出口企業，他們賺取利潤之后將資金用于國內投資，這是經常賬戶盈余返回國內。政府為了疏導這部分資金想了很多辦法，比如通過QDII將經常賬戶盈余導出國內。

        中國想要停止“熱錢”涌入其實是非常簡單的。因為已經有了資本項目的管制，在這種情況下，只要繼續加息，并使股市和房市不再那么吸引人，這樣就能達到控制資產泡沫的目的。因此，政府能否控制熱錢涌入，關鍵在于是否能控制住國內的資金。在目前貿易盈余很大的情況下，決策層要想辦法將經常賬戶盈余通過再投資遷移出去。對此，政府已經推出了QDII，并且正在發展香港的人民幣離岸市場。

        但問題是，人民幣在香港的投資市場，也受到額度的限制。如果監管層不提高限額，香港吸收人民幣流動性的能力也會受到較大掣肘。所以，問題的落腳點在于貿易盈余較大而投資渠道缺乏。如果想引導人民幣資金在香港投資，政府必須在盡可能短的時間內擴大香港人民幣離岸市場的規模。

利率市場化改革迫切

        NBD：您如何看待中國的宏觀經濟形勢？是否面臨著經濟下行的風險？解決問題的途徑何在？

        謝汶君：每個國家都有各自的問題，中國的問題可能不比美國的小。

        雖然實體經濟增長很快，制造業效率和勞動生產率提高也很快，但中國資本市場的發展卻并不理想。有富余資金的人并不直接將錢借給資金短缺者，而是把錢存在銀行，再由銀行放貸，所以很大一部分利潤被銀行獲得。國家需要建立一個更透明高效的資本市場，將借款人和貸款人更好地結合在一起。

        利率應該市場化，現在的利率水平很低，這對借款人來說有利。因此，借款人可以承擔更大的風險，這會導致信貸資本錯配，很多資金進入了股市和房地產，投機活動加劇了泡沫的產生。

        所以中國央行需要提高利率水平，并將資本市場逐步自由化。中國的監管層已經在債券市場開始了行動，新的融資市場和融資工具得以出現。但我認為，利率市場化改革應非常謹慎，在銀行自我盈利能力沒有培養出來就貿然推出的話，會引起很多負面效應。盡管如此，這項改革必須進行下去。決策層已經開始了這方面的努力，存貸款利率近期被提高，利率市場化也已經被作為長期目標，我認為中國在相關層面的改革步伐要快于人們的想象。

        關于經濟是否會放緩，我想答案是肯定的。利率提升，會讓經濟增速慢下來。但如果廢除銀行的壟斷利差，銀行在放貸時會更加謹慎，會導致信貸收縮。我覺得中國決策層已經意識到了其中的緊迫性，他們對利率改革的需求非常迫切，甚至不惜以經濟放緩為代價。我個人認為，決策層能夠接受經濟增長率可以下降到7%到7.5%。當然，以上只是我個人的觀點。



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