推出高收益債券 配套環境有待成熟

　　每經記者 萬敏 發自北京

　　在《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》中，提出為了加快培育和發展戰略性新興產業，必須健全財稅金融政策支持體系，特別要“積極探索開發低信用等級高收益債券和私募可轉債等金融產品”。那么，我國當前的高收益債券情況如何呢？

　　“高收益債這個產品本質上來說并沒有什么特別之處，它只是一種信用等級低一些的企業債，不是一個專門的產品。”在接受《每日經濟新聞》記者采訪的債券市場從業人員看來，盡管有政策推動，但從現實的準備條件來看，這種對企業來說相當便利的融資渠道還面臨著不少障礙。

　　試點思路已經浮現

　　今年9月份，中國銀行間市場交易商協會推出了一份《我國高收益債券發展研究》的報告。

　　按照該報告的思路，第一步先挑選為正常經營活動融資的成長型中小企業進行發債試點，在市場的發展前中期階段，發行對象應采用私募的方式發行，并且投資者限于合格機構投資者，高收益債券的期限安排在5年以下最為可能，5年期以內的高收益債券與相同期限的國債的利差可能在400BP~600BP以上。還需通過債券契約條款保護債券持有人權益。

　　對于發債主體的選擇，報告中進一步指出，“新興的、成長中的中小企業由于缺乏長期的、穩定而良好的財務記錄，其發行的債券一般很難達到投資級別。新興企業在發展的初期，雖然未來發展的不穩定性更大，但同時也具有發展迅速的特征，通過發行高收益債，可能較好地解決其融資來源問題，并給予承擔更高風險的投資者更高的收益率。”

　　“我相信如果出試點的話，會有很多企業愿意參與，債券發行人應該不難找到。”上述債券市場人士表示。

　　報告也認為，目前國內銀行間市場已經基本具備了發展高收益債券的基礎條件，并且建議在未來根據風險可控原則，分階段發展高收益債券。

　　市場上缺乏充足的買家

　　雖然高收益債券的思路已然清晰，發債主體也有跡可循，但現實問題是，市場上缺乏充足的買家。

　　“投資群體需要擴大，銀行和保險這些大的投資機構要參與進來。另外像違約行為如何處理，如何進行擔保和風險的轉移，這都需要探討。”上述債券市場人士表示。

　　根據國際評級機構（標普、穆迪和惠譽）對債券等級劃分，高收益債是評級低于Baa或BBB的債券。

　　一家商業銀行資金交易部人士告訴《每日經濟新聞》記者，出于風險管理的要求，現在商業銀行不允許投資3個B以下評級的債券，但實際情況是，即使A級以下的債券也不會有銀行去買。即使是作為債券承銷商，銀行可能也會有賣不出去只能被動持有的風險。

　　而保險機構，也無法投資低信用級別的債券。2010年8月，保險機構先后發布了 《保險資金運用管理暫行辦法》和《關于調整保險資金投資政策有關問題的通知》，進一步放寬了保險資金的運用范圍。但是，“投資有擔保企業（公司）類債券的信用等級，調整為具有國內信用評級機構評定的A級或者相當于A級以上的長期信用級別”，將 “投資中國境內發行的無擔保企業（公司）類債券的信用等級，調整為具有國內信用評級機構評定的AA級或者相當于AA級以上的長期信用級別”。

　　此外，社?；鸬耐顿Y范圍也明確為信用等級在投資級以上的企業債。

　　信用評級機制不完善

　　“目前國內發行的債券信用評級都很高，信用違約、風險定價方面的風險還不太突出，對于一旦出現此類風險該如何處理還缺乏經驗和完善的規則，失信懲戒機制基本還是空白階段。”上述商業銀行人士認為，由于信用評級機制的不完善，一系列問題都難以解決。

　　上述債券市場人士則認為，銀行和保險等投資機構的觀念也還有待轉變，“找到發債主體作為試點的難度不是很大，但包括銀行在內的機構投資者對債券的觀念還沒有改變，如果出現不良貸款，銀行認為是正常的，但如果債券出現違約，銀行就不能接受了。”

　　顯然，有關部門也意識到了這個問題。9月底，中債資信評估有限責任公司（以下簡稱中債資信）成立，被認為是理順和改善評級機構市場環境的一大創舉，因為該公司是國內首家采用投資人付費營運模式的新型信用評級公司，由中國銀行間市場交易商協會代表全體會員出資設立。

　　“投資人付費的模式，會使得信用評級公司站在債券發行承銷商的立場去評級，避免了評級公司與債券發行者之間的暗箱操作、虛假評級的風險。”上述商業銀行人士表示。

　　但是，“由投資人付費的收費機制的選擇是一個高難度的技術起點，不太可能在短時間內有驚心動魄的變化。”央行副行長劉士余在中債資信公司的成立儀式上這樣指出。

　　配套工作應先行

　　交易商協會的報告認為，監管部門不必再對發行人的信用風險進行實質性判斷及資質審查，而應該為市場的規范發展提供機制保障，投資人根據市場信息對發行人的信用風險進行判斷。在現階段，監管部門要繼續強化市場主體對信用風險的正確認識，從而為高收益債券的推出和發展提供基礎條件。

　　上述商業銀行人士表示，“民營企業和中小企業的融資需求很大，但是除了信用評級機制還需完善外，另一方面，實際操作中高收益債券的定價機制也還沒有參考物。在目前國內的收益率曲線上，發行的多數是A級以上的債券，低信用等級的債券收益率曲線還沒有，因此定價缺乏標準。”

　　交易商協會的報告也指出，高收益債券的推出還需幾項工作的推動，一是逐步放開發行規模限制，對企業發行債券規模不超過凈資產40%的限制性規定，已需要進行進一步的市場化改革；二是逐步放開投資限制，培育和發展合格投資者；三是進一步完善信息披露制度；四是提高信用評級機構的公信力；五是妥善處理違約事件；六是發展信用風險轉移和對沖產品。

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