2011-09-22 01:06:23
劉煜輝（社科院金融重點實驗室主任）中國決策層為了抑制通脹，將銀行體系20萬億元左右的資金鎖定。
過去兩年中，中國新開工的計劃投資規模已經累計高達經濟總量的1.2倍，他們對銀行信貸有需求剛性，銀行依靠向資金緊張的借款人發放新貸款，以防止原有貸款變成不良貸款，這是體制使然。中國的資金分配體制存在問題，只要政府的經濟活動擴張強勁，私人部門在正規金融部門受到擠壓的程度就越強烈。
而另一方面，中國融資市場一直處于雙軌制狀態，體制外的企業融資成本一直很高，低的時候百分之十幾，緊張的時候高達20%~30%；而體制內的企業一直享受的基準政策利率的融資成本。長期存在著體制內部門向體制外部門的資金 “漏損效應”，即金融資源從享有特權的國有部門流向受到信貸歧視的私人部門的過程，這完全是一種體制制造套利。
擁有大量現金的體制內企業搖身一變成為準金融機構，凸顯出中國經濟扭曲的現狀。許多中央企業都有各自的金融子公司，如中石油旗下有資產管理公司、信托、商業銀行等，他們成了資金的掮客。
決策層的量化緊縮在融資市場的雙軌制下，不僅未能顯著抑制全社會信用總量的擴張，而且逐步演變成高利貸泛濫成災，抬高了全社會的融資成本和通脹壓力。不過，這一狀態或已經接近尾聲，資金利率的拐點快要出現了。
在主動和被動因素的推動下，中國的政府投資降速已成加劇態勢。今年地方政府的土地出讓金收入大幅下降幾成定局，由于土地出讓金收入是地方政府城市基建支出的主要資金來源，可以預期新增的地方政府主導的基建投資大幅放緩或不可避免。
今年1~8月累計投資增速雖維持在25%高位，其中中央項目已經錄得-9%的負增長，而地方項目增長28%，5、6、7、8月份單月投資環比疲弱，分別為-1.54%、-1.3%、1.38%、1.13%。另外一些可觀測的指標也反映宏調政策的明顯調整，如貿易順差快速增長（一是進口量減速，二是進口價格回落：國內投資減速一般都意味著貿易條件改善），貿易順差從年初負值回升到6、7月分別為260億美元和278億美元相對高位。再如，用電量的增速也顯著回落至9%。
8月份35%的房地產投資速度一直為外界質疑，因為與微觀層面信號呈現背離：水泥市場在旺銷季節到來之前出現價格下跌，尤其是8月中旬華東市場的水泥開始降價。投資可能確定減速了，企業預期的信號往往是最靈敏的、最真實的。
保障房的高開工率不等同于進度，開工剪彩儀式是很簡單的事，實際進度才是真的。目前反饋的信息，政府計劃機制或遠不如市場有效率（經濟學老問題），重慶第一期保障房推出7萬多套，可申請的人才兩萬多；今年計劃推40萬套，讓低收入者住到郊區，他們如何工作養家？其他城市見狀，如何敢推進？這樣的房子大量建出來，賣給誰？賣不出去，會都砸在政府手上，成為新的債務負擔。開發商多認為是一個不具備商業利潤的項目。最近出爐的 “輪候制”，改變了之前“一刀切”式的制定保障房建設目標的思路。說白了，就是根據實際需要的數量來籌建。
中國宏觀政策的核心是財政，不是貨幣，而貨幣是從屬財政的。因為中國貨幣創生主體是政府經濟活動，關鍵是財政擴張態勢有所收斂轉向中性，貨幣和通脹壓力才會減輕。
隨著政府經濟活動逐步弱化，即便現行鎖定資金的政策不松動，企業部門融資高度緊張狀態也會出現相對松弛。
如果堅定既有方向，抑制資金流向政府經濟活動，若更主動一點，高企的存準率開始下調，自然地逐步釋放資金供給和需求，那么經濟將更可能導向軟著陸。因為隨著成本下行，企業部門投資意愿的恢復上行，將逐步平滑政府投資減速所帶來的經濟下行影響。而改善私人部門的資金供給，提高效率增加供給，是形成通脹治理的正向經濟邏輯。
當然，地方政府項目出現下馬和停工有可能造成銀行體系壞賬大幅上漲，中央政府有必要采取一攬子綜合性解決地方政府性債務的方案，將商業銀行從夢魘中解脫出來，以避免宏觀經濟出現大幅波動的風險。
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