尹中立：貨幣政策調整應該以史為鑒

尹中立（社科院金融專家）

    央行16日發布了三季度貨幣政策執行報告，明確表示將繼續實施穩健的貨幣政策，并根據經濟形勢的變化，適時適度進行預調微調，加強系統性風險防范。

不要輕易放松貨幣政策

    物價的回穩使市場對于貨幣政策“微調”的預期進一步加強，房地產開發商甚至提出了  “2009年重新再來”的口號。不僅如此，國際上希望中國放松貨幣政策的聲音也開始多起來，希望中國再次扮演拯救世界的角色。但筆者認為，通過放松貨幣政策的方式來刺激經濟的做法必須慎重。

    我們還是看看歷史的教訓吧。2008年11月份開始，為了應對全球金融危機，中央決定采取“適度寬松的貨幣政策”。按照最初的估計，2009年的信貸總量應該在5萬億多一點，結果卻是前6個月信貸總量就超過了7萬億，全年的實際信貸總量超過了11萬億（統計口徑是9.5萬億，還有2萬多億在銀行表外賬戶）。“適度寬松”變成了“極度寬松”。

    為什么中央的“適度寬松”演變成了事實上的“極度寬松”？這與中國的國情有關，最重要的原因是地方政府沒有嚴格的預算約束，而銀行缺乏嚴格的風險防范機制。對于地方政府來說，強烈的投資沖動不僅來自做出政績的需要，其中很大的動力來自尋租的需要。按照現在的政府控制體系，地方人大對本級財政有預算控制的權力，但事實上這種控制權力沒有落到實處，地方政府可以毫無節制地設立“融資平臺”到銀行貸款，而這些貸款很多都有地方政府的財政擔保，成為地方財政的或有負債。有些地方財政的或有負債超過了當年財政收入的十倍，財政預算的功能基本上是虛設的。

    如果只是地方政府有投資沖動的話，事情還不至于搞糟，因為投資需要資金，只要銀行有風險控制能力，地方政府的投資沖動也不會出太大的婁子。而現實的情況是，銀行并沒有真正成為風險自擔的金融機構，按照當年朱镕基總理的說法，銀行給地方政府不負責任地放款“至少是被迫加自愿”。對于銀行的負責人而言，多放貸款可以增加自己的獎金，而他們對信貸的風險不負任何責任。

    強烈的投資沖動和預算軟約束成為地方政府現狀的真實寫照，而商業銀行由于股權結構等因素的影響，還沒有成為風險自擔的金融實體，在很大程度上，商業銀行是政府的附屬物。在此實際背景下，控制和引導地方政府的投資沖動，就成為中央政府永恒的主題。這里的所謂“控制”主要就是對于貨幣與信貸的控制，保持信貸與貨幣的合理增長是中央政府宏觀調控的底線。

“信貸規模”符合國情

    1992年的信貸與投資的擴張，導致了1993年、1994年的物價飛漲和經濟過熱就是一個沉痛的教訓。當時的房地產投資過熱，直接導致了海南發展銀行的倒閉和上萬億的銀行不良貸款。到1998年，四大商業銀行的不良率達到了28%。之后，中央政府總結了這些教訓，牢牢把握住了貨幣與信貸的政策底線不突破。即使是在亞洲金融危機的沖擊之下，政府實施了積極的財政政策，通過發行國債的方式搞了很多基礎設施的建設，但對于貨幣與信貸一直采取了“穩健”的方略，避免了經濟大的波動，這是成功的經驗。

    那么，如何確保貨幣與信貸的合理增長？這里涉及一個技術性的問題，即中國的貨幣政策工具到底要不要“信貸規模”？在貨幣政策的操作中，該工具經過了幾次波折，幾年前把這個工具當作計劃經濟的“遺留”給廢除了，之后又被請回來，但人民銀行似乎對這個工具的使用多少還是“猶抱琵琶半遮面”，事實上在采用，但又沒有明確的文件規定，采取“電話提醒”和“窗口指導”的方式進行。

    有人認為應該廢除這個  “信貸規模”，理由是這種直接調控的有效性否定了貨幣政策的傳導機制；不要傳導，直接調控，會使得貨幣政策顯得十分僵化，缺乏靈活性，沒有回旋的余地。此外，這種“一刀切”使得很多有效貸款需求得不到滿足，“我們社會中存在著大量小微企業的貸款需求，而這部分需求沒被滿足，很重要的原因就是我們的銀行貸款規模受到了人為限制……有損于整個金融體系，也有損于實體經濟”。

    而筆者認為，這些理由放在成熟的市場經濟國家也許是成立的，但不符合中國的國情。我們現在的實際情況就是參與經濟活動的主體不僅有企業，而且有地方政府及政府控制的企業，他們的行為并不都會遵循市場經濟規則，用純粹的市場經濟手段調控是不會有效的。因此，必要給“信貸規模”貼上“行政手段”的標簽而棄之。

壓縮投資才能抑高利貸

    當前，希望放松貨幣政策的一個很重要理由是市場利率高企，很多中小企業的融資出現困難，有些地方還出現高利貸熱潮。

    筆者認為，之所以出現民間的高利貸行為，出現企業的資金鏈斷裂，最重要的原因還是2009年前后的寬松貨幣政策所造成的。在寬松貨幣政策的刺激下，全國上下大干快上，投資出現井噴，而投資井噴之后又倒逼信貸的進一步增加；如果信貸擴張不能趕上投資的擴張速度，則資金必然緊張。因此，要解決民間高利貸現象，只有一條路——壓縮投資。

    1993年6月份開始的宏觀調控后，也出現過類似的高利貸、亂集資、炒資金、銀行亂拆借資金等現象，當時的應對手段就是堅決控制不合理的投資項目，尤其是壓縮房地產投資。當然，代價是高昂的，出現了廣東國際信托破產、海南發展銀行倒閉、中農信倒閉等金融機構破產清算的一系列麻煩事，政府為這些機構的清理整頓至少花費了2萬億的資金，正是這些高昂的代價，使中央政府一直死守貨幣與信貸的政策底線，即使面對亞洲金融危機的沖擊，仍然沒敢實施“寬松貨幣政策”。

    總之，面對國內外的市場和輿論的壓力，我們應該以史為鑒，守住貨幣與信貸的政策底線，切不可再蹈2009年的覆轍。

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