后錢(qián)荒時(shí)代：監(jiān)管與創(chuàng)新繼續(xù)博弈

25日晚，央行發(fā)布《合理調(diào)節(jié)流動(dòng)性 維護(hù)貨幣市場(chǎng)穩(wěn)定》一文稱：“下一階段，人民銀行將……適時(shí)調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性，平抑短期異常波動(dòng)，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，保持貨幣市場(chǎng)穩(wěn)定。”我們認(rèn)為，這反映了當(dāng)前的“錢(qián)荒”階段有望盡快結(jié)束。但此次以懲戒影子銀行為目的的“錢(qián)荒”結(jié)束之后，曾經(jīng)滄海難為水，后“錢(qián)荒”時(shí)代將有三大趨勢(shì)明顯區(qū)別于上一階段。

趨勢(shì)一：影子銀行的強(qiáng)化治理與再創(chuàng)新。過(guò)去兩年迅速形成規(guī)模的信托受益權(quán)類買(mǎi)入返售和票據(jù)類買(mǎi)入返售，在此次“錢(qián)荒”中嚴(yán)重受挫，未來(lái)以同業(yè)負(fù)債為資金來(lái)源的影子銀行形式將不再流行。銀監(jiān)會(huì)很可能在央行推動(dòng)下進(jìn)一步治理信托受益權(quán)類買(mǎi)入返售等當(dāng)前業(yè)務(wù)。我們預(yù)計(jì)銀行創(chuàng)新雖然受挫，但仍然會(huì)繼續(xù)謀求通過(guò)資產(chǎn)證券化來(lái)實(shí)現(xiàn)監(jiān)管套利。監(jiān)管與創(chuàng)新的博弈仍將繼續(xù)。

趨勢(shì)二：地方政府融資口全面收緊。“錢(qián)荒”懲戒影子銀行意在收緊地方政府融資渠道，從而再度強(qiáng)化對(duì)地方政府盲目擴(kuò)張傾向的約束，我們認(rèn)為這是中央政府重塑地方政府治理結(jié)構(gòu)這一過(guò)程的重要組成部分。地方政府融資收緊后，投資增速將有向下的壓力，這在長(zhǎng)期內(nèi)符合經(jīng)濟(jì)效率，但在短期內(nèi)會(huì)造成流動(dòng)性收縮和經(jīng)濟(jì)增速下行，這有助于維持銀行的高息差，但會(huì)進(jìn)一步加大貸款質(zhì)量的壓力。

趨勢(shì)三：銀行業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理重要性顯著上升。例如同業(yè)業(yè)務(wù)利用期限錯(cuò)配擴(kuò)大利差收益的“雙回購(gòu)”策略，今后將受到重大限制，票據(jù)業(yè)務(wù)這類資金“空轉(zhuǎn)”的模式也會(huì)受到壓縮。今后流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估在銀行評(píng)估中的重要性將明顯上升。主動(dòng)負(fù)債的局限性在此次“錢(qián)荒”中窘態(tài)盡顯，銀行將重新?lián)肀?ldquo;存款立行”。預(yù)計(jì)未來(lái)?yè)碛蟹€(wěn)定存款來(lái)源的銀行將更受到市場(chǎng)青睞。

股票二級(jí)市場(chǎng)上，當(dāng)前銀行估值再度接近歷史低點(diǎn)。我們認(rèn)為銀行股短期內(nèi)會(huì)跟隨大盤(pán)上漲，其中前期跌幅較大的個(gè)股可能有跑贏行業(yè)的表現(xiàn)。不過(guò)我們?nèi)匀粨?dān)憂兩點(diǎn)，一是影子銀行治理風(fēng)險(xiǎn)；二是中報(bào)的貸款質(zhì)量差于預(yù)期可能構(gòu)成壓力。若短期銀行股有較明顯反彈，我們建議借機(jī)控制倉(cāng)位，以規(guī)避中報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。

（作者單位：東方證券）

原文：http://forex.hexun.com/2013-06-27/155540838.html