“滬港通”下地產變局：內房股也有春天？

4月10日，中國證監會與香港證券及期貨事務監察委員會發布聯合公告，批準上海證券交易所、香港聯合交易所有限公司、中國證券登記結算有限責任公司、香港中央結算有限公司開展滬港股票市場交易互聯互通機制試點(以下簡稱滬港通)。香港聯合交易所恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數的成份股和同時在香港聯合交易所、上海證券交易所上市的A+H股公司股票有望向內地的投資者銷售。

在上述兩個指數的成份股中，有一大堆內房企的名字——中國海外、世茂、碧桂園、恒大、龍湖、綠城、融創、方興……幾乎囊括房地產行業的龍頭企業。上述房企此前或許從未想過，有一天他們的股票居然可以賣給內地的投資者。然而，該如何把股票推銷給更了解自己、更熟悉自己的內地投資者，以獲得比現在更高的市值呢？對于在港上市的內地房企來說，這無疑是“老革命”遇到的新問題。

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“滬港通”促內房企變革 開發商須提升品牌影響力

每經記者 區家彥 發自廣州

雖然“滬港通”并不是一項針對房地產行業的政策，但內地在香港上市的房企無疑將是第一批受益者。香港聯合交易所恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數的成份股的名單中，內地在香港上市的房地產企業占了20多席，既有中國海外、龍湖這樣的龍頭開發商，也有保利置業、恒盛地產這樣的成長型公司。

香港內房股估值分化極為嚴重，中小房企估值普遍低于行業平均水平。睿信致成總經理薛炯文向《每日經濟新聞》記者表示，隨著兩地資本市場連通，內房股未來不僅要獲得國際投資者的青睞，更重要的是要贏得內地投資者的信心，內地在港上市房企有望獲得過去六七年間都沒有的較高市盈率。

但這種可能性實現的前提是，開發商必須改變長期以來對品牌工作的輕視，否則，即使“滬港通”落地，內房股可能仍然難以改變長期低迷的狀態。

從受追捧到被冷落

香港資本市場已經成為內地房企最重要的融資場所，在香港上市的內房股鋒芒也日漸蓋過在A股上市的地產股。

在克而瑞發布的《2013年房企銷售TOP20排行榜》中，《每日經濟新聞》記者統計發現，在去年銷售額全國排名前二十位的大型房企中，A股上市房企數量僅有7家，在港股上市的內房股數量達到11家 （統計包括在A股與H股同時上市的中國中鐵），如果算上萬科、綠地、金地、招商、萬達等龍頭企業以借殼方式登陸香港市場，全國TOP20房企在香港股市擁有上市地位的內地房企已經達到18家。

隨著近年來A股IPO與再融資閘門對房地產企業緊閉，香港資本市場已成為內地房企上市以及境外發債的重要場所。2013年，共有金輪天地、五洲國際、時代地產等7家內地房企赴港上市，中原地產研究部統計數據顯示，2013年知名房企海外融資總額高達552.24億美元，折合人民幣3369億元，大部分均是通過香港資本市場完成募集。

輝立證券分析師陳耕向記者表示，雖然A股IPO已經開閘，但國內房地產調控轉入常態化，大多數中小型內地房企不得不依賴香港資本市場實現融資。

長期關注港股市場的地產人士張映光說，港股市場經歷過兩個階段，2007年以前，很多地產公司都能在香港以較高價格發行，最典型的莫過于碧桂園。但是在2007年之后，在香港上市的房地產企業需要較凈資產大幅折讓才能上市。

“雖然在最近一兩年，香港投資者給予內房股的估值很低，很多內房股被稱之為‘流血上市’，通過IPO募集的資金有限，但由于上市后公司可以通過發行優先票據等方式持續融資，在未來幾年，香港資本市場對于內地房企仍有較大吸引力”，香港粵海證券投資銀行董事黃立沖認為。

一家地產公司的上市公司掌門人說，港股市場給內房企較低的估值是必然的。首先，投資者對內地企業的運作模式并不熟悉；其次，不少公司的業績不穩定，很難做到持續增長。

品牌戰略需調整

以往，由于香港股市主要以海外資金以及香港本地投資者為主，內房股要贏得香港乃至國際投資者的青睞并不是一件容易的事，“海外投資者不懂中國房地產”成為很多內房企高層慣常的抱怨，也造成內房股長期陷入估值低迷的狀態。

安信證券的研究報告顯示，雖然由于會計準則的區別，香港內房股的EPS（每股收益）會略高于內地會計準則計量結果，但目前香港內房股平均靜態市盈率僅為5.91倍，上證180中地產股靜態市盈率高達16.72倍，香港內房股整體估值水平大幅低于A股地產股。

香港內房股估值分化極為嚴重，大企業享受估值溢價，中國海外、碧桂園大市值內房股平均靜態市盈率均高于7倍，小房企估值普遍低于行業平均水平，雅居樂、富力地產等主流二線房企靜態市盈率均低于4倍。A股的地產估值體系則與香港內房股完全相反，萬科、保利地產等A股龍頭地產企業估值水平低于行業均值，而中小地產企業則享受估值溢價。

隨著滬港通出爐，在兩地資本市場估值接軌下，A股與香港內房股的估值差異有望出現改變。安信證券認為，隨著“滬港通”落地，少量A股龍頭企業估值會稍有提升，但中小型地產商的估值存在大幅下降的可能，A股地產股整體估值有可能出現下降。

如果開發商不能改變過去十年品牌工作的傳統思路，將依然難以改變股價賤賣的處境。

此前，內地開發商普遍不重視品牌的職能，認為只是營銷的一個附庸。他們更多將品牌定位為房地產市場營銷的一部分，從未想過資本市場也需要營銷，也需要向投資者推薦。

這導致開發商雖然在銷售市場有非常不錯的業績，但股價卻普遍接近或者低于凈資產?！睹咳战洕侣劇酚浾甙l現，只有少部分大型內房股如恒大地產、碧桂園自上市以來在投資者維護與品牌宣傳方面較好地兼顧了資本市場和房屋銷售市場。

不僅如此，開發商對內地的投資者也比較冷漠，很少主動創造機會讓內地投資者了解企業。

“在以往，大多數內房股在維護投資者關系時存在誤區：他們往往只傾向于海外與香港投資者，內地買家在他們看來只不過是產品的消費者而受到忽視”，薛迥文告訴記者，隨著香港與內地資本市場的連通，越來越多的內地客戶將擁有“消費者”與“投資者”的雙重身份，內房股管理層也會兼顧內地投資者。

薛迥文認為，市值管理的關鍵是通過與資本市場保持準確、及時的信息交互傳導，維持各關聯方之間關系的相對動態平衡，內房股未來如何及時向內地投資者傳遞公司信息，加強與內地基金經理、分析師以及財經媒體之間的有效溝通，通過加大投入提升上市公司品牌在內地投資者中的地位，最終獲得內地投資者的廣泛認同，將成為“滬港通”開通后內房股的一項新挑戰。

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拓展低成本融資渠道 “滬港通”加速房企全球化布局

每經記者 尚希 發自北京

隨著“滬港通”進行試點，AH股市場之間的聯動將更為緊密，資金流動的壁壘也將部分消除。

“這對50多家在港上市的內房股來說肯定是利好，雖然不能在A股融資，但這是品牌化的契機。”蘭德咨詢總裁宋延慶在接受 《每日經濟新聞》記者采訪時表示。

房企國際化契機

“滬港通”被市場廣泛認為是內地資本市場對外開放的又一個實質性步驟。

“對于一些績優股價低的企業來說是利好，但這就要求其模式要獨特且有競爭力、業績優且穩健，波動性不能太大，債務風險要低。”在蘭德咨詢總裁宋延慶看來，在“滬港通”推進過程中，在A股上市的房地產企業面臨諸多挑戰。

內房企陽光壹佰剛剛完成在香港上市，其常務副總裁范小沖在接受 《每日經濟新聞》記者采訪時說道，“這肯定是一件好事，對于香港市場來說，引入了新的投資者；對于在港上市的內房企來說，未來內地媒體的報道會更多；對于A股市場來說，帶來的則是成熟的機制以及對透明度更高的要求。”

萊坊董事兼大中華研究及咨詢部主管林浩文對《每日經濟新聞》記者表示，目前香港資本市場對于“滬港通”的反應略顯保守，目前來看，“滬港通”對于房地產企業暫難有太大的影響。但他認為，“對投資者而言，‘滬港通’相當于多了一個平臺，但對房地產企業而言，還是需要從自身的產品、項目出發，只要有好產品，做好了盈利，對于海外的投資者來說都是認可的。”

中投顧問產業與政策研究中心主任扈志亮在接受記者采訪時也表示，“目前房地產市場較為低迷，在港上市的內地房地產公司，暫難引起投資者興趣。”扈志亮說道，開發商應該重視企業文化建設，同時進行精準的市場定位，創新經營管理模式。

拓展融資新渠道

多位房企人士指出，“滬港通”對企業來說最大的利好，是可以開拓更多新的融資渠道。

德勤發布的2014年一季度內地及香港IPO市場報告顯示，今年一季度在港IPO企業總數中，房地產行業占比同比下降，但融資金額卻大幅提升。

德勤報告顯示，在香港市場，今年一季度共有23家企業上市，融資金額達460億港元。相比去年同期，IPO宗數增加11筆，融資金額增加318億港元。

對于一直以來對港股市場興趣十足的內房企來說，“滬港通”無疑為其注入了強心劑，有分析人士指出，這將刺激更多的內房企籌謀赴港融資，但對于內房企來說，需要面對的困難則是如何能夠在香港市場培育投資者的信心，擴大影響力。

對于內地房企羨慕的較低成本的融資渠道，會不會因“滬港通”而打通，宋延慶對《每日經濟新聞》記者表示，“如果想要獲得較低的融資利率，需要標普、惠譽等國際評級機構給予較高的信用等級。”他說，不同企業的盈利能力、債務風險程度不同，信用評級高低相差較大，所以融資利率和資金成本相差很大。

宋延慶舉例稱，奧園于2019年到期的3億美元優先票據利率是11.25%，五洲國際于2018年到期的1億美元優先票據利率高達13.75%。龍湖地產去年1月發的10年期5億美元優先票據，利率是6.75%；7月的4年期77億港元銀團貸款利率是3.1%+HIBOR。“原因是龍湖的信用評級在內地民營房企中是最高的，穆迪給予龍湖的信用評級是Ba1,標普給的是BB+。”宋延慶補充道。

資本市場

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“滬港通”帶來更多融資方式商業地產證券化有望提速

每經記者 區家彥 發自廣州

從2005年開始，商業地產的資產證券化，一直是業界討論的熱點，房地產行業就此有過很多嘗試和考慮。

而在“滬港通”出爐之后，內地商業地產赴港拆分上市，完成資產證券化，將能夠獲得更為便捷的通道。商業地產融資方式的變革，也會改變未來的商業經營“生態”。

世邦魏理仕執行董事及中國區投資物業部聯席主管鐘德堯向《每日經濟新聞》記者表示，未來商業地產融資方式將從傳統融資方式（自有資金、銀行貸款等）轉向直接融資，出現更多的投資產品和融資渠道，REITs(房產信托基金）等房地產多元化融資模式在未來勢必得到蓬勃的發展。

商業地產證券化“破冰”

位于北京與深圳的兩棟中信證券大廈近日來受到業界高度關注?！睹咳战洕侣劇酚浾攉@悉，證監會今年1月正式批復了中信證券通過旗下發起設立的非公募基金全資子公司，以不低于50.4億元的價格接收持有北京、深圳兩地中信證券大廈房地產產權的兩家全資子公司的全部股權，并擬對此進行不動產證券化業務，中信金石基金作為管理人管理該基金，中信證券有望成內地首單REITs的發行商。

“從中信證券此次發起的不動產證券化計劃來看，它還無法像真正的REITs那樣在證券交易所自由流通，買家也受到限制，但它是內地第一單準確意義上的股權類REITs產品，可謂是內地資產證券化的破冰之作。”香港粵海證券投資銀行董事黃立沖向記者表示。

“資產證券化發展停滯不前，已經成為內地商業地產發展的最大障礙之一。”新城控股高級副總裁歐陽捷表示，目前內地商業地產主要依賴于銀行開發貸款以及抵押款，兩者的利息成本都達到10%或以上，以目前的租金回報水平基本是“負回報”，因此內地大部分是散售型商業地產。

開發資金渠道日趨多元

“滬港通”的推出，讓更多的內地商業地產開發商希望通過在香港上市，最終完成開發資金的退出。

鐘德堯認為，隨著大量“活水”更便捷地進入香港資本市場，除了REITs，內地優質商業物業未來有望獲得新的融資渠道和退出機制。其中，赴港分拆上市成為大型房企的首選。方興地產日前公告其分拆酒店業務在香港上市一事已獲聯交所確認，瑞安房地產仍在積極推進旗下的中國新天地分拆上市，世茂房地產也強調酒店業務分拆上市是公司的一個長遠規劃。

“目前商業物業的增值空間對投資者仍然有較佳的吸引力，加上高端商用物業能通過資產抵押獲取貸款，只要是優質項目且定價較凈資產有一定折讓，分拆上市有望成為一些資本實力強勁的開發商重要的融資途徑。”歐陽捷表示。

此外，鐘德堯告訴記者，通過出讓項目部份股權以引進境外機構投資者實現部分退出，但開發商仍保持操盤者角色的方式也將成為重要的融資模式。

隨著兩地資本市場“打通”，有望帶來更順暢的退出機制，外資基金整棟收購商業地產項目的情況也在增加。以上海為例，第一太平戴維斯的研究報告顯示，2013年上海商業物業大宗交易共計18宗，總成交額264億元，其中外資投資機構成交比例占86%。

散售時代或將終結

近幾年，由于內地對住宅市場調控政策的實行，大量開發商被迫轉型商業地產開發，通過小戶型商業產品的散售實現其快速現金流收入成為大多數開發商的選擇。但隨著資產證券化提速，商業地產有望從散售進入自持時代。

黃立沖告訴記者，快進快出的商業地產開發模式有可能使得城市在快速建設發展過程中出現大量同質化定位的商業物業，加大了商業地產供應過剩的危機。鐘德堯認為，要加快商業地產的資產證券化進程，提高租金回報是一個關鍵因素。

記者發現，部分龍頭開發商嘗試為其商業項目提供基于大數據的增值服務。在日前由保利地產與越秀地產聯合舉辦的房展會上，保利地產廣東公司董事長余英宣布與樂視網達成戰略合作協議，雙方將共同探索智能辦公“云平臺”，這也是提高商業物業運營和管理質量的一項嘗試。

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“滬港通”的“副產品”：上海寫字樓需求上升

每經記者 楊羚強 發自上海

在證監會公布開展滬港股票市場互聯互動機制試點后，仲量聯行華東區研究部高級經理姚耀先生認為，滬港通政策將中長期推動上海的辦公樓需求，尤其是來自金融行業的需求。仲量聯行報告認為，“在浦東中央商務區，來自內資企業的強勁需求持續吸納可租賃面積，致使空置率降至3.5%，達到自2007年四季度以來的最低點，并推升了浦東中央商務區業主的議價能力。”

根據仲量聯行此前的介紹，在浦東陸家嘴，部分最新成交的寫字樓租賃價格已經達到20元/平方米/天左右，卻仍然一房難求。其中一個重要原因，就是因為有大量的金融、礦產等行業機構進入該地區。在這樣的背景下，滬港通帶來的政策性利好，無疑會讓上海的寫字樓市場進一步升溫。

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租賃價格上行遇阻

事實上，在今年一季度，上海的寫字樓供應曾面臨很大的去化壓力。高緯環球商業部上海負責人司徒泰山指出，該季度中央商務區甲級寫字樓的租金下降了2%~3%，報價范圍在10~12元/平方米/天。實際上經過協商，業主一般都會提供二至四個月的免租期，因此基于建筑面積的成交價大致在9元/平方米/天。而浦西的寫字樓空置率達到10%以上。

來自戴德梁行的數據則顯示，2014年剩余三個季度全市預計有超過100萬平方米的甲級寫字樓入市，其中超過75%的供應位于非核心商務區。

由于供應量放大，浦西地區目前的寫字樓空置率已經超過了10%，而去年底只有1%~2%。

虹橋商務區成為寫字樓的主要供應來源。戴德梁行預計，當地所能供應給寫字樓市場的面積，相當于過去十多年浦西寫字樓的全部供應量。受虹橋地區巨大供應量的沖擊，上海核心商務區寫字樓的出租普遍遇到壓力。

戴德梁行華東區寫字樓部董事沈潔說，即使像南京西路、淮海中路的一些寫字樓業主也開始擔心，租期到期的租戶會流向虹橋商務區。來自高瑋環球的數據顯示，甚至核心區域部分甲級寫字樓的空置率也上升到了10%以上。

不僅是租賃市場，寫字樓的銷售市場也因為龐大的供應放慢了上漲的節奏。中房信的數據顯示，上海過去一年的寫字樓供應達到333多萬平方米，但銷售只有244萬平方米。截至目前，上海寫字樓的存量已經達到350萬平方米，超過了過去一年的銷售量，而去年是上海銷售型寫字樓賣得最多的一年。

受龐大供應量的影響，上海寫字樓在過去幾年中平均價格一直比較低，去年的平均成交價只有22528元/平方米，截至目前，上海寫字樓的成交均價約20957元/平方米。

克而瑞研究總監薛建雄說，上海銷售型寫字樓嚴重供應過求，如果不是因為在寫字樓的供應中，有一部分LOFT商住兩用物業，寫字樓的滯銷現象將更為嚴重。

金融機構搶灘上海

然而，“滬港通”進行試點，帶來了一系列利好政策，正在吸引金融機構搶灘上海，并使寫字樓市場的需求量得以釋放。

仲量聯行人士表示，“滬港通”是中國推進金融改革的又一個信號，在上海打造全球金融中心的過程中，類似于“滬港通”的新政策將是可期的。同時，這些利好政策將有助于推動中長期上海的辦公樓需求，尤其是來自于金融行業的需求。

來自第一太平戴維斯、仲量聯行等機構的信息顯示，上海寫字樓最主要的租賃需求，正是來自于金融行業。

在“滬港通”的推動下，上海寫字樓租賃市場的需求有望進一步得到提升。第一太平戴維斯中國區市場研究部負責人簡·可說，盡管“滬港通”短期影響有限，但一系列的政策利好，有望令金融機構從戰略層面考慮提前布局上海。

仲量聯行的信息顯示，金融、能源等部門正是推動陸家嘴地區寫字樓需求的主要力量，陸家嘴地區部分寫字樓最新成交價格已經達到20元/平方米/天，金融機構強大的租金承受能力可見一斑。

事實上，除了金融機構以外，受上海金融市場吸引，大批來自長三角的企業也在搶奪上海的寫字樓資源。龍湖地產市場部的意向客戶調研信息顯示，業務范圍面向長三角乃至全國的上海高端服務類企業、生產基地在長三角，已進入上海或想要進入上海的高端制造業，正在成為上海寫字樓租賃和購買的主力。富力地產就在近期以22.24億元總價,收購虹橋商務區核心區一期08號地塊的子項目D13，成為當地最大的“地主”。