張茉楠：國家資產負債表是宏觀經濟管理核心

每經編輯 張茉楠    

◎張茉楠

美國金融危機、歐洲債務危機、中國債務風險……越來越多的事實表明，GDP已不能準確反映國民財富的增長情況，一國經濟健康狀況的好壞和發生危機的概率，并非體現在經濟增長的速度上，而是集中反映在國家資產負債表中，可以說大多數發生金融債務危機的國家無不與國家資產負債表相關。

由于傳統以GDP為基礎的宏觀經濟管理分析框架主要著眼于流量研究，而看不到資產負債表衰退或不健康的事實，因此幾乎無法避免危機發生，而國家資產負債表是以一國整體財富存量為考察對象，反映某一時點經濟體的資產負債總規模及結構狀況，因此可以估算未來負債規模變化趨勢，找出負債超過資產承受范圍的臨界點，從而有效防范和治理危機。

國家資產負債表方法把一國存量的資產和負債結合起來，把一國經濟增長的福利和成本結合起來，把總供給和總需求結合起來，把宏觀基礎和微觀基礎結合起來，把動態研究和靜態研究結合起來，大大加深了對宏觀經濟運行的解釋力和預測力，也給分析金融危機、債務危機提供了基本分析框架。上世紀以來，國際上，國家資產負債表的研究對于識別國家和部門資產負債表中的貨幣錯配、期限錯配、資本結構錯配、資不抵債風險以及風險如何在各部門間的傳遞起到了重要作用，并為政府維護金融穩定，采取應對措施提供了重要的依據。

國家資產負債表能反映一國真實財富狀況和增長代價。改革開放以來，中國創造了令人世界矚目的增長奇跡。然而，進一步探究這些奇跡的背后，中國經濟增長代價可謂高昂：經濟結構嚴重失衡、貿易增加值率低下、生態惡化環境污染、國民貧富差距越拉越大、地方債務和金融風險不斷上升、主權財富受到嚴重侵蝕。

健康穩固的國家資產負債表是抵御一切危機之根本。根本而言，債務危機就是資產負債表危機。在過去200多年時間里，全球至少發生了250次以上的主權債務違約，68次國內債務違約，債務違約幾乎每隔幾年或十幾年就集中爆發一次。歷史上，外債違約往往不是孤立事件，總是與經常項目逆差、本幣匯率高估、公共部門赤字、外匯儲備不足以及市場投機等因素相互交織，共同觸發外債、貨幣和金融危機。從墨西哥金融危機(1994)、亞洲金融危機(1997)、到后來的巴西金融危機(1999)，再到2008年美國次貸危機以及歐債危機，本質而言都是資產負債表的危機。因此，建立穩定健康的國家資產負債表是一國防御金融危機、債務危機和貨幣危機之根本。

國家資產負債表對維護中國“金融穩定”意義重大。隨著金融結構演變，金融創新層出不窮，各種非銀行金融機構的出現，給傳統貨幣創造帶來非常大的挑戰。在過去20年里，銀行業、債券市場、股票市場以及金融衍生品市場的金融資產呈數倍地增長。目前M0占全球GDP的比重為10%左右，占全球流動性的比重只有1%；M2占全球GDP的比重為122%，占全球流動性的比重只有11%；證券化債務占全球GDP的比重為142%，占全球流動性的比重只有13%；金融衍生產品占全球GDP的比重為802%，提供了全球75%的流動性,全球形成了“流動性倒金字塔”。

我國目前的金融體系仍然以銀行為主導，金融市場在資金配置過程中處于從屬和次要地位，但隨著金融市場的發展壯大，金融結構也發生了巨大變化：對比我國20世紀90年代初和目前的金融資產結構，可以發現流通中現金相對于經濟基礎的比率在減少，而金融債券、政府債券、股票等占總金融資產的比率都有明顯上升趨勢，特別是近年來，隨著中國“金融深化”、“金融脫媒”以及“金融資產替代”的發展，影子銀行體系規模迅速膨脹。盡管影子銀行部分滿足了實體經濟的融資需求，但影子銀行創造的流動性并非中央銀行所能直接控制，并游離于金融監管之外。

面對不十分透明的政府債務，還需用通過編制國家資產負債表方法掌握直接債務、或有債務和隱性債務的總量規模、償還情況、風險程度等?？梢?，全面理清中國資產負債規模、保障金融穩定以及資產負債表的穩固對中國來講意義越來越重大。從這個角度講，國家資產負債表管理遠比傳統意義上的危機治理機制更有效，更對癥，也更及時，因此，應該從經濟增長管理轉向國家資產負債表管理。

（作者為中國國際經濟交流中心副研究員）