曹中銘：完善上市公司退市制度 讓績差公司掃地出門

◎曹中銘

不久前，監管部門對退市制度的密集表態還言猶在耳，上市公司退市新政已悄然而出。上周五，中國證監會發布 《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見（征求意見稿）》，向社會公開征求意見。《征求意見稿》的出臺，標志著退市制度改革步入深水區。

曾經在市場的質疑與呼吁聲中，2012年，滬深交易所紛紛對退市制度進行完善。但從最終結果看，僅僅只有*ST炎黃、*ST創智以及長油等三家上市公司“中槍”，而在當前市場上，本應“退市”卻沒有退市的公司不在少數。此次，中國證監會親自“操刀”退市制度改革，不僅規格更高，力度更深，背后的意義無疑也更重大。

從《征求意見稿》來看，此輪退市制度改革呈現出諸多亮點：一是推出上市公司主動退市制度。在目前退市的上市公司中，因觸發財務指標而退市的公司居多，另外也有因為吸收合并等原因退市的公司。總體而言，退市模式較為單一，上市公司主動退市意愿嚴重不足；二是推出重大違法公司的強制退市制度。長期以來，一些存在重大違規違法行為的公司，現行制度無法責令其退市，其對整個資本市場的危害不言而喻。這些公司不退市，是對市場“三公”原則的挑戰，也是對投資者利益保護的挑戰；三是退市公司投資者保護真正被提上日程。過去退市難，一方面表現在制度原因、地方保護上，另一方面也表現在投資者合法權益保護上。在強化退市公司投資者保護上，《征求意見稿》作出了一系列制度安排。

對于《征求意見稿》，筆者認為，還需要在多方面進行完善。首先，重大違法公司實施強制退市涉及面過于狹窄。根據《征求意見稿》，其主要包括欺詐發行與重大信息披露違法兩種情形，而在A股市場上，除了重大違法外，亦存在嚴重違規行為。筆者建議，對重大違規行為也實施強制退市制度。此外，招股說明書存在包裝粉飾業績的、定期報告財務造假的、上市公司所作所為嚴重損害投資者合法權益的，以及自上市以來三次受到交易所公開譴責的，都應該被強制退市。

其次，因重大違規違法被強制退市的公司應禁止其重新上市。《征求意見稿》規定，因信息披露違法被暫停上市的公司，在證券交易所作出終止公司股票上市交易決定前，全面糾正違法行為、及時撤換有關責任人員、對民事賠償責任承擔作出妥善安排的，公司可以向證券交易所申請恢復上市。此規定太“仁慈”，使公司違規成本低。對于因重大違規違法被強制退市的公司，不應該給其機會，資本市場的大門應永遠向其關閉，如此退市制度才會有威懾力。否則，有了重新上市的可能，某些上市公司就可能存在僥幸心理，進而損害到投資者的利益。對于那些因財務指標等原因而退市的公司，其重新上市建議重走IPO程序。

其三，投資者合法權益保護不力。《征求意見稿》雖然對于退市公司的投資者保護作出了制度安排，但卻給人“力不從心”之感。比如像重大違規違法而退市的公司，如果其不主動補償投資者，投資者要維護自己的利益就會遭遇訴訟難、立案難、開庭難、執行難，最終的結局是維權難。鑒于此，建議國內設立專門的證券法庭，并推出集體訴訟制度。如此，既能達到嚴懲違規者的目的，又能保護好投資者的利益。

當然，完善退市制度還需要推出配套政策措施。股市“不死鳥”能夠橫行，僵尸公司死不退市，是制度漏洞為其提供了生存的土壤，而資產重組則是其中的一大“法寶”。一家瀕臨退市的公司，只要有重組方愿意進入，那么獲得新生避免退市將是大概率事件。即使是凈資產為負值，也能夠“重組”為正數。因此，筆者建議對上市公司實施資產重組設置凈資產收益率考核指標，規定連續三年凈資產平均收益率不得低于3%。若有此規定，將打破劣質公司、績差公司等通過重組實現不退市的美夢，大量績差公司將會被掃地出門。