券商策略周報：強勢格局或延續 把握輪動機會

上周A股市場出現久違的大小盤和諧上行局面，主要指數均實現突破性上漲。具體來看，上證綜指一周收報3617.32點，上漲244.41點，漲幅為7.25%，輕松突破2009年以來的高點3478點，創下7年以來新高3632.34點，一周總成交29622億元；深成指收報12544.45點，上漲830.84點，漲幅為7.09%，成交24584億元；創業板指報2213.77點，上漲144.7點，漲幅為6.99%，創下歷史新高2232.08點，成交4863億元；從板塊表現來看，非銀和建筑裝飾等漲幅居于前三，汽車、食品飲料和銀行等漲幅靠后。主題上，職業教育、在線教育和網絡安全等概念表現最為活躍。

長城證券：

市場流動性改善邏輯得到增強，而管理層與權威媒體的積極態度將助長市場情緒，維持短期內大小票有望共振的觀點。

東方證券：

經濟處于筑底反彈階段，政策寬松方向不變，上證綜指向著4000點高點繼續邁進，創業板也有望繼續創出歷史新高。從安全角度看，投資者可以逐步降低創業板等小票配置。

中金公司：

市場近期大小普漲格局有些超出預期，建議投資者在隨波逐“漲”的同時也要保持一份警惕。當前時點建議配置漲幅落后且估值合理的藍籌股，如金融、地產、基建以及相對落后的白馬成長股。

國金證券：

在市場出現9連陽之后波動有所加大，獲利盤壓力有所增加。但站在目前這個時點，“樹欲靜而風不止”，市場“有錢任性”態勢仍難以改變。

湘財證券：

在風險溢價下降以及政策加碼背景下，市場將持續關注中小盤股、成長股以及受益政策加碼的房地產板塊，市場將呈現周期與成長輪動上漲格局。

西部證券：

大盤上升趨勢有望延續，但震蕩整理的可能性逐漸上升，而如遇技術性整理，也為部分踏空的投資者或調倉換股資金提供可操作機會。

方正證券：

短期市場無顯著負面消息，通縮擔憂暫緩，政策利好不斷，估值行情延續，主題投資機會持續活躍，上漲行情將延續至4月份。

海通證券

大數據顯示牛市在途

上周上證綜指振奮人心地站上了2009年以來的高點，增量資金入市趨勢已經不可阻擋。

一、增量資金入市，真真切切的牛市

堅定認識：增量資金入市的牛市。上證綜指終于創出2009年8月以來新高，這是熬了五年迎來的牛市！2015年初市場熱議重回存量博弈，兩周前還有人擔心大小齊跌，這一切隨著指數不斷創新高而不攻自破。我們一直強調，2014年7月行情已由存量博弈市演變為增量趨勢市。

增量資金入市的三大邏輯被強化。增量資金入市源于三大動力：起點是利率下行、催化劑是改革加速、防護欄是穩中求進。近日市場再創新高是因為這三個要素正在強化：第一，財政部萬億存量債務置換有助利率中樞下行，17日央行逆回購招標利率下行10bp，利率下行趨勢更明確。第二，上海、安徽等地國企改革提速說明改革進程正在加快。第三，英國等歐洲多國近日宣布申請加入亞投行，轉型之路穩中推進。此外，全國兩會期間，央行、證監會等領導對股市表態均積極，證監會3月20日新聞發布會稱“近期股市上漲是多種因素的綜合反映，有其必然性與合理性。未來股市的平穩健康發展，對于增強經濟發展信心，擴大直接融資規模，加快經濟轉型升級意義重大。”管理層對股市態度積極有助提升市場風險偏好。

往年3、4月市場大多變盤，原因無外乎政策從緊和經濟增長回落。今年一方面宏觀政策偏積極，已經降息2次、全面降準1次、2015年財政赤字率調高至2.3%等，另一方面投資者對經濟增長的預期本來就低，一致預期一、二季度GDP同比為7.1%、6.9%。

二、大數據顯示資金入市才開始

增量資金入市趨勢已經確立。2014年股市最大的變化不是指數漲多少而是生態環境發生了變化，由存量博弈市變為增量趨勢市。我們用幾個代表性的指標來測算到底有多少資金流入：證券市場交易結算資金銀證轉賬（代表散戶資金）、融資余額（代表杠桿資金）、股票和混合型基金份額（代表機構資金）、滬股通流入額（代表外資），這幾項2014年7月以來凈增長分別為20147、9329、468、1223億，總計31168億，同期A股自由流通市值增長82921億，比值為37.6%。2015年以來各數據凈增長分別為13680、3397、1412、477億，總計18967億，較自由流通市值增量為54%。

熱情仍在早中期，資金入市才開始。從以上數據可見，入市的新增資金主要來源于個人投資者、杠桿資金。證監會3月20日的新聞發布會提到，2015年來自然人投資者交易金額占全部交易金額的90%左右，這個比例高于2007年來的均值84%，兩組數據互相驗證。

之前我們測算2015年潛在入市資金約5萬億，市場驚呼過于樂觀?，F在對比來看，我們當時5萬億中，個人投資者的儲蓄搬家保守測算為1萬億，而2015年來銀證轉賬凈增長已經達到了1.368萬億，可見5萬億的預測仍是低估。此外，對比當前市場與2009年8月4日、2007年10月16日上證綜指高點時全部A股PE（TTM）分別為19.9、36.1、53.5，年化換手率分別為387%、489%、903%，交易活躍度（單周參與交易的賬戶數/總賬戶數）分別為12.5%、19.2%（2007年無此數據），可見市場熱情還處于早中期。

三、積極擁抱牛市

牛市要積極。貨幣、財政政策偏松對沖經濟風險，且市場對經濟下行預期充分，地方債務置換、改革提速、政府鼓勵呵護股市積極發展，多方面因素將助推大類資產配置繼續轉向股市，市場將向著更高、新高邁進，過于注重基本面反而容易錯失機遇。

價值成長輪漲，短期略偏價值股。增量趨勢市里，價值、成長唇齒相依、輪番上漲，以2014年7月作為行情起點，上證50、創業板指、中證500、中證800漲幅大體均衡。價值股如利率敏感的金融地產、成長股如創新方向的互聯網概念是全年主線，二者前期輪漲后已重新趨于均衡。未來行情望將類似2014年7月-11月的共和特征，考慮到前期成長股表現更為醒目，預計短期價值股略占優，而且金融地產行業基本面有新亮點。

主題仍看大上海、大環保。上海是經濟重鎮、股市票倉，從自貿區到國企改革，改革轉型中上海已在發揮領頭羊、試驗田作用。伴隨國企改革提速、上海建設科技創新中心方案出臺以及迪士尼的即將開業，大上海主題將持續發酵。個股如國企改革的申達股份、申能股份、隧道股份、上海三毛，產業升級的上海機電、華昌達、愛建股份，產業園的張江高科、市北高新，迪士尼的豫園商城、美盛文化、春秋航空；“水十條”仍將有望催化環保板塊行情，且新能源汽車領域的十三五補貼、充電樁、電動大巴政策、深圳大巴招標等也有望陸續落地?？申P注如東源電器、比亞迪、多氟多、拓邦股份、松芝股份、萬邦達、首創股份、碧水源、理工監測、興源環境、南方泵業等。

廣發證券

上漲空間難測 但時間可預期

A股市場經歷了去年四季度的瘋狂，今年1-2月的冷淡，3月以后又再次狂熱。大家認為這樣的節奏太難把握，因為在此期間，政策寬松環境以及疲弱的基本面其實都沒有太大的變化，唯一發生變化的就是一些代表資金流向的指標——A股新開戶數、保證金余額、融資融券余額等數據，在經歷了短暫回落后最近確實在加速上升。因此，A股也在最近半年里經歷了“增量資金——存量資金——增量資金”的切換。但這些數據基本和股市表現是同步的，有什么指標能夠預判這種資金的變化嗎？

我們認為，與其判斷波動節奏與上行空間，不如把握住大趨勢能夠維持的時間區間——今年二季度或將是全年最佳的投資窗口，仍要堅持積極，到下半年再去關注潛在的風險。我們認為從波動節奏來看，資金和股市是一種“相互正反饋”的機制：股市越上漲，在“賺錢效應”下吸引資金越多，而資金越多，在“杠桿效應”下又會帶來股市進一步上漲，反之亦然。至于這種正反饋的逆轉很可能是由一些突發事件引發“蝴蝶效應”（如去年的中證登提高企業債質押門檻、證監會規范融資融券等事件），或者直接由資金博弈導致（如去年的成長股聯盟瓦解和今年的機構再次加倉成長股）。雖然通過緊密的信息跟蹤和廣泛的交流，能夠相對提高對于資金節奏變換的把握，但仍然缺乏體系化的框架；而從增量資金的擴張空間來看，就更難得出明確的結論了。因此，我們認為與其費力去判斷股市的波動節奏與上行空間，不如好好把握住向上大趨勢能夠維持的時間區間。

去年下半年以來股市雖有短期震蕩，但大趨勢一直向上，這其中既有政策大方向轉變的原因（從“高利率倒逼企業去杠桿”轉向“千方百計降低企業融資成本”），也有居民存量資產轉移配置的原因。因此，要判斷這種大趨勢什么時候終結，就需要把握政策方向以及居民資產配置的行為。從政策方向來看，寬松貨幣政策的最大敵人是通脹和房價；而從居民資產配置行為來看，一旦地產、理財產品的資產收益率開始上升，股票資產的吸引力就會相對下降。目前來看，今年二季度的通脹和房價壓力都會較低，而宏觀數據依然疲弱，這意味著政策放松有望進一步加碼，同時也意味著地產和理財產品的資產收益率很難回升。因此今年二季度A股市場仍將處于非常良性的環境中。而今年下半年國內房價和通脹都可能會先后見底回升，屆時則會制約市場對進一步寬松政策的預期，并可能分流股市資金到地產或理財產品，從而對下半年的股市運行帶來風險。

申銀萬國

順勢而為 重配“恒星”

一、錢多任性，順勢而為

目前來看，市場流動性的確比我們之前預期的更為充裕，而仔細分析近期市場為何再度亢奮，主要是受到近期來自各方面的政策暖風以及利好信息等因素刺激。加上前期周期股已經有所休整，部分增量資金再度入市，流動性刺激下周期品蠢蠢欲動，投資者應順勢而為。

二、什么因素會打破樂觀預期

在居民資產配置遷移背景下，大方向上我們依然看多。根據我們最新的指數預測體系，2015年上證綜指中樞為3400點，波動區間（2900，3800），極端上限可能超過4000點；創業板中樞將明顯上移，達到2500點，波動區間為（1900，2800）。

在市場快速上漲過程中，理性思考一下什么因素可能會打破樂觀心態，對于規避短期回撤可能是有好處的。我們給出幾個可能的因素供參考：1）市值管理降低風險溢價的邏輯需要考慮中國版401K的進入位置、國企改革的進程等，所以不排除過于快速的上漲再次招致年初的杠桿監管情況；2）證監會近期檢查200家機構，結果公布是否會給市場帶來沖擊；3）盡管美國加息預期短期內由于美聯儲再次鴿派而有所推遲，美元大幅下挫，但其中期變化仍需要觀察，畢竟加息遲早會到來；4）上市公司年報和一季報密集公布，真的不會有任何影響嗎；5）無法把控剛性兌付何時會爆破，但確定的是打破剛性兌付的制度準備已經基本完備，存款保險制度上半年有望出臺。

三、重配恒星，把握行星，切莫留戀流星

切勿盲目博弈短期邏輯，為了3天而放棄3個月。建議繼續從Alpha中尋找機會，轉型新經濟仍是大勢所趨，互聯網仍是恒星，值得重配。平行世界的一邊是互聯網對于傳統經濟的改造，是傳統行業擁抱互聯網真正能戰勝純互聯網公司成為巨頭的潛力挖掘。平行世界的另一邊是優質的純互聯網公司，是回歸A股和在A股完成IPO的新互聯網公司，以及提供了一定安全邊界的白馬成長轉型互聯網。恒星之外還有行星和流星，在恒星上下重注的同時，把握好行星的節奏可能影響到最后的基金排名，但切莫留戀流星。行星包括：平行世界一邊的新能源汽車、環保、醫藥領域的新方向(干細胞醫療和精準醫療)、軍工里的民參軍；平行世界另一端的國企改革、電改、電網投資、醫藥領域的醫藥商業、“走出去”、對外資真正有吸引力的A股戰略性高分紅藍籌龍頭。而正在被逐漸證偽的50億以下市值管理殼資源股票、資金和周期輪動驅動的beta行情則是平時世界兩邊的流星。在重配恒星，把握行星基礎上仍能捕捉流星固然好，但難度會非常大。

國泰君安

傳統行業將站在風口

存量博弈被打破了嗎？沒有。自上證綜指突破2009年新高之后，市場情緒重新回歸樂觀階段，一個普遍的問題是：當市場重新出現增量資金入市跡象，市場存量博弈邏輯是否被打破？市場風格是否將轉換？我們的答案是不會。“存量博弈”是市場的思維邏輯體系，而非是對資金流入流出的觀察和總結。2014年四季度資金大規模進入市場后都轉變為存量資金，這部分新存量資金與原有存量資金正在通過風險偏好的擴張形成對于“大分化”行情的支持。

市場邏輯何時重歸“增量主導”，拐點源于無風險利率的再次明顯下降。這一利率的下降往往和兩個可能的因素相關，第一是政策的強力驅動（快速降息），第二是實體經濟貨幣創造能力的提升（經濟復蘇）。短期看第二種可能性仍然不存在，這需要經濟條件的有效改善。第一種因素出現的可能性存在，但當下沒有看到有效跡象。

把傳統行業推上風口。在成長股較高的估值引領下，當前市場的樂觀情緒將會驅動市場對部分低估值傳統行業進行重估，但重估的基礎仍然是以轉型為基礎，在短期內有望呈現階段性的爆發力。在這一邏輯下，我們推薦工業互聯網（受益行業包括除通信、電子、計算機外，還有機械、環保和電力設備）、大環保（環保、新能源）和傳統行業快速轉型領域（黑電、汽車、農業）的投資機會。周期性行業不會出現趨勢性機會，但可能出現轉型預期，更多體現為行業機會的快速輪動。而接下來可能出現輪動機會的行業可能體現為農業、煤炭和鋼鐵等的階段性機會。

國信證券

補漲未完

對于上周大盤的優異表現我們定義為補漲而非輪漲。（1）盡管上周上證綜指一天突破3400點，兩天站上3500點，一周站上3600點，創下了2009年以來的新高，但回顧年初以來的市場表現，仍然是前兩個月下跌的價值股止跌回升過程。（2）代表成長股的創業板上周又創下歷史新高。

大盤的補漲行情結束了嗎？沒有。既然是止跌回升，我們看看這個過程有沒有走完。（1）之前我們計算顯示，如果補漲，把前期的跌幅收回去，理論高度在3640點附近。而在3502-3617點的115點上漲中僅僅有47點屬于這個性質，也就是說其他已經創新高的股票貢獻了其余67點的漲幅。（2）單論下跌股的補漲還有90點左右的上漲空間，如果這些滯漲股繼續上漲，其他已經創出新高的價值股繼續走高的可能性仍然較大，我們對大盤指數的短期測量目標空間是3600-3800點。

除了補漲空間仍然存在，補漲未完的理由還包括博鰲論壇即將召開和經濟尚無法證偽。（1）本周四開始博鰲論壇（26日-29日），其中28日習近平主席出席會議并作重要講話，該事項可作為短期股市判斷的重要參考。“一帶一路”這個跨國家的國家級戰略將是這次會議關注的焦點，而上周基建股強勢上漲率先完成下跌后的修復，說明資本市場對此預期很高。（2）經濟基本面當前無法證偽，這也是對此前一系列利好政策的回應。不論是已出的、未出的，還是近期將落地的、遠期才能實現的，3月下旬除了匯豐PMI可以觀察，數據方面短期不必過于擔憂。

興業證券

尚未進入風險區域

改革激活估值彈性是本輪牛市最核心的驅動因素：（1）地方債務置換降低實體經濟風險溢價提升金融股估值。（2）打造國家名片“走出去”，發揮國際競爭優勢，“中字頭”、央企整合。（3）以銀行為代表的國企分拆業務上市，或者多元化公司剝離傳統低效率業務，做大做強盈利部門均能顯著激活估值彈性。（4）新電改還原售電側的競爭，除了工商企業用電成本有望下降外，低成本競爭優勢的發電企業、第一批售電牌照獲得者、分布式能源、能源互聯網等企業有望明顯受益。此外，人民幣匯率穩定性優勢凸顯，經濟基本面環比改善也有望提升風險偏好。

牛市不言頂，積極利用震蕩。牛市中技術壓力位或者短期漲幅過大導致的震蕩只會影響行情節奏，不會改變趨勢。歷史上終結牛市只有兩種情況，一是貨幣環境重新變緊，二是市場整體估值偏高，當前都遠未進入風險區域，因此指數漲到哪都有可能。若短期大漲后有震蕩，投資者應積極把握其中的機會。

風格均衡，價值、成長都有機會。（1）改革和“走出去”戰略進一步激活中字頭、央企、大金融、軍工等估值彈性；（2）商業模式清晰、具備流量優勢或者牌照稀缺性的互聯網公司；（3）遵循市值彈性或估值彈性找轉型，尤其是與互聯網融合。（4）資源股的“奇襲戰”從預演進入高潮，稀土、鋁、鋼鐵、煤炭等；（5）穩增長和調結構的“公約數”，環保、各種清潔能源、新能源汽車產業鏈等趨勢性機會；（6）新股、次新股是“新”“炫”成長股搖籃。

瑞銀證券

配置要趨于均衡

2015年2月底以來新一輪增量資金再度涌入股市，A股市場呈現“大小同漲”格局。我們預測的年底目標點位對應瑞銀預測2015年盈利增速是7.0%，動態PE為14.0倍，動態PB為1.8倍。當前動態PE為13.2倍，距離目標點位仍有6.1%上行空間，我們預計將全部來自于估值修復。

估值提升是主要因素，盈利增長仍然微弱。1）增量資金持續入市，我們維持至少有1.3萬億元增量資金入市的預測不變，是當前A股自由流通市值的7.4%；2）尾部風險消化，特別是1萬億元地方債務置換計劃緩解了投資者對償債風險的擔憂；3）經濟托底與改革政策接連發力，就股票市場而言，政策催化劑就有深港通開閘、MSCI指數對是否納入A股的討論、股權市場增量改革等；4）盈利增速在二季度存在觸底可能性；5）“通貨緊縮”預期、美元升息與人民幣貶值的討論對市場負面影響有限。

當前大多數投資者仍看好成長股行情，我們也難以否認成長股的投資機會，但1-2個月維度來看，我們判斷成長股行情已進入膠著狀態，股價加速沖頂后風險收益比已不恰當。隨著一季報披露，我們判斷小盤指數或將迎來調整，個股普漲行情將告一個段落，建議投資者擇機兌現部分收益。

我們建議投資者要均衡配置，重點推薦銀行、低估值非銀金融和地產行業，同時推薦三大投資主題：（1）提前布局深港通；（2）邁向“互聯網+”與中國制造2025年；（3）地方國有企業改革的資產注入與整體上市。