余豐慧：證券法大修要鼓勵用注冊制打通股市與實體經濟血脈

每經編輯 余豐慧    

◎余豐慧

4月20日，證券法修訂草案正式提請全國人大常委會一審。

本次證券法大修當中，注冊制是最核心、最關鍵的部分。草案首次從法律層面明確了股票發行注冊的申請條件和注冊程序，確立了股票發行注冊的法律制度。

草案在股票發行上的兩大核心取得實質性進步：一是取消股票發行審核委員會制度，規定公開發行股票并擬在證券交易所上市交易的，由交易所負責對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核。

二是取消發行人財務狀況及持續盈利能力等盈利性要求。這一修改最為到位，是大突破。證券市場本應該是為了那些想創業卻缺乏自有資本的創業者而設立，如果硬性規定3年乃至更長時間盈利等業績指標，可能導致著急募資的創業企業上不了市；而已上市企業或許并不真正缺乏資金。

盡管市場一再呼吁發展股、債等直接融資工具，但直接融資在解決實體經濟融資難、融資貴的問題上很多時候并未發揮應有的作用。一個主要原因就是股票發行等直接融資門檻太高。真正融資難、融資貴的中小企業基本高攀不起，而能夠在股市直接融資的都是大型企業、國有企業，或者融資不難、融資不貴的所謂好企業。

現實中，一邊是股市交易的天量資金，另一邊卻是中小微企業融資難、融資貴未現緩解。原因之一就在于股市的審批制或者核準制將大部分中小企業擋在了市場之外。

必須打通股市與實體經濟之間被堵塞的資金血脈，讓股市這一直接融資的形式能真正哺育創業企業。假如更多小型創業企業有機會進入股市，通過直接融資籌集到資金，那么限制實體經濟發展的融資難、融資貴瓶頸將在很大程度上得到緩解。這就要求大大降低股票發行門檻，廢除審批制或核準制，實行“寬進”的注冊制。

從另一個方面看，設置包括3年盈利等業績指標的門檻，還使得監管部門越俎代庖，剝奪了市場、投資者判斷和決策的權力，無形中給企業信用背書，也容易在客觀上造成投資者的風險意識降低。一定要把對上市企業價值和前景的判斷分析交給市場、還給投資者，讓資金自主來作出選擇。

本次證券法修訂中有關注冊制的新規，對監管提出了更高、更嚴的要求。監管部門監管的核心在于確保股市公開發行者信息披露的透明性、公開性、全面性和真實性。修訂草案大幅提高欺詐發行處罰標準。根據草案，如果發行人在招股書中“隱瞞重要事實或者編造重大虛假內容”，尚未發行證券的，處以100萬元以上1000萬元以下的罰款，而現行處罰最高標準只有60萬；已發行證券的，處以非法所募資金金額2%以上10%以下罰款，現行最高標準為5%。

以筆者看，罰金的額度和比例都有繼續提高的空間。再者，應該發揮民間機構和組織的監督、舉報作用，不妨放開相關規定，允許中國內地成立諸如美國渾水、香櫞這類完全以盈利為目的的做空機構。

注冊制入法具有劃時代的意義。對于這項改革應當有緊迫感，抓住目前的最佳良機。當前，A股正處在大牛市之中，市場的承受力相對較強，這給推行注冊制提供了難得的機會。期待進入一審程序的證券法加快修法步伐，以便盡早地推向市場。