美元否極泰來 人民幣好日子到頭了？

5月以來，隨著美元加息預(yù)期“觸底反彈”，美元一掃此前三個月的頹勢，走出一波持續(xù)近三周的反彈行情。與此同時，人民幣兌美元自月初以來則持續(xù)走低，目前已跌至過去三個多月的低位，這應(yīng)該是繼去年底今年初之后，近一年時間里，人民幣兌美元最明顯的一輪貶值。在不經(jīng)意間，人民幣匯率又成為銀行間市場上的熱門議題，沉寂了一段時日的看空人民幣的聲音再次不絕于耳。

市場人士指出，美聯(lián)儲升息預(yù)期的向上修正，支持美元匯率觸底反彈，但考慮到美聯(lián)儲6月加息與否仍存懸念，美元階段性上漲持續(xù)性還有待觀察。從境內(nèi)外市場來看，人民幣兌美元貶值預(yù)期有所抬頭，但尚未成為一致預(yù)期，這與去年底今年初時有很大不同。未來若美元重回震蕩，人民幣兌美元匯率也可能重回箱體震蕩格局。不過，從中期來看，美國經(jīng)濟改善支持美聯(lián)儲繼續(xù)加息，歐元區(qū)和日本貨幣仍將繼續(xù)寬松，經(jīng)濟增長和相對利差仍支撐美元保持強勢，且美元前期調(diào)整為上漲騰挪了空間，未來上行風(fēng)險大于下行，人民幣兌美元仍存階段貶值壓力，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定預(yù)計仍將是貨幣當局的重要目標。

美元加息預(yù)期觸底反彈

近期對全球金融市場影響最顯著的因素莫過于市場對美聯(lián)儲加息預(yù)期的向上修正。上周，美聯(lián)儲公布的4月FOMC會議紀要及相關(guān)言論超預(yù)期“鷹派”，加上所謂的“縮表”測試，促使市場對美聯(lián)儲加息預(yù)期向上修正，在推動美元進一步走強的同時，在全球外匯、股票、商品及債券市場上引發(fā)了一系列的連鎖反應(yīng)。

美聯(lián)儲4月會議紀要所展現(xiàn)的鷹派姿態(tài)，讓市場完全猝不及防。從聯(lián)邦基金利率期貨的隱含加息預(yù)期來看，在4月會議紀要公布前，市場預(yù)期6月美聯(lián)儲加息的概率只剩下4%。4月會議紀要卻顯示，與會者對6月加息的討論比市場預(yù)期的要多得多，6月加息可能性并未被完全排除。此外，偏“鴿派”的紐約聯(lián)儲主席杜德利繼續(xù)“煽風(fēng)點火”，提示6月有加息可能。同時，美聯(lián)儲宣布將開展小規(guī)模債券出售，被解讀為進行資產(chǎn)負債表收縮測試。不難想象，當這些緊縮信號疊加在一起，會對市場預(yù)期產(chǎn)生怎樣的震撼。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，在4月會議紀要公布后，市場預(yù)期6月加息概率一下子就回到了30%以上。

對于美元來說，今年3月以來飽受加息預(yù)期弱化之苦，加息預(yù)期的再度升溫，自然成為美元上漲的強勁動力。上周美元指數(shù)重新站上95點，反彈至近兩個月高位。

美元指數(shù)于去年12月初短暫站上100點關(guān)口，在十年來首次加息兌現(xiàn)后轉(zhuǎn)入高位盤整，今年2月份之后則逐漸進入下跌通道，這背后與美聯(lián)儲“二次加息”預(yù)期逐步轉(zhuǎn)弱緊密相關(guān)。聯(lián)邦基金利率期貨顯示，市場對美聯(lián)儲二次升息預(yù)期在3月FOMC議息會議前達到高點，而后因美聯(lián)儲耶倫會后發(fā)表了超預(yù)期鴿派的言論，市場對美聯(lián)儲6月加息的預(yù)期一降再降，加之美國一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)偏弱、4月勞動力市場出現(xiàn)復(fù)蘇放緩跡象，到5月中旬，市場對6月加息預(yù)期已經(jīng)淡化到降無可降的地步。美元指數(shù)則在5月3日一度跌破92，降至過去一年多低位。

如果說美指在去年12月就突破100點，反映的是市場對美國經(jīng)濟及美聯(lián)儲政策預(yù)期過于樂觀的話，那么本月初，美元指數(shù)跌破92，市場對6月加息預(yù)期跌得只剩下“零頭”，則透露出市場預(yù)期可能有些過于謹慎。在此背景下，月初以來，陸續(xù)有研究機構(gòu)提示，美聯(lián)儲加息預(yù)期已降無可降，要警惕“反向預(yù)期差”刺激美元重新走強。而自從5月3日觸及一年多低位以來，美元在近三周時間里確實走出了一波反彈。

美元近期的走勢，簡直就是對否極泰來的經(jīng)典詮釋。市場機構(gòu)指出，在市場對美聯(lián)儲二次預(yù)期降到較低水平后，未來美元可能對邊際利好做出更積極回應(yīng)，基本上可以確定，美元于5月初已創(chuàng)下階段性底部，未來繼續(xù)大幅下行的風(fēng)險不大。

美元滿血復(fù)活 人民幣承壓走弱

隨著強勢美元卷土重來，近期非美貨幣兌美元紛紛示弱，人民幣兌美元匯率亦再度轉(zhuǎn)入弱勢下探格局。不經(jīng)意間，人民幣貶值風(fēng)險已再次成為銀行間市場上的熱門議題。

人民幣兌美元匯率中間價方面，5月3日，該中間價設(shè)于6.4565元，創(chuàng)去年12月16日以來最高，此后轉(zhuǎn)入持續(xù)震蕩下調(diào)。本月19日，人民幣兌美元中間價單日下調(diào)315個基點至6.5531元，創(chuàng)了今年2月2日以來3個多月新低。24日，該中間價設(shè)于6.5468元，較上日下調(diào)13個基點，繼續(xù)在6.55元一線徘徊。

市場價格方面，5月初以來，境內(nèi)外人民幣兌美元即期匯率雙雙走低。5月23日，境內(nèi)銀行間外匯市場上，人民幣兌美元即期匯率最低至6.5585元，創(chuàng)2月15日以來新低。香港市場上，離岸人民幣兌美元即期匯率5月18日一度跌破6.58元，亦為2月初以來低位。24日，在岸人民幣匯率16：30收盤價報6.5567，跌48基點；香港離岸人民幣繼續(xù)在6.56一線做窄幅震蕩，截至16：30報6.5641，跌24基點。

5月初以來的這一輪貶值行情，應(yīng)該是繼去年底今年初之后，在近一年時間里，人民幣兌美元出現(xiàn)的最明顯的一次貶值。不過，從境內(nèi)外市場來看，人民幣兌美元貶值預(yù)期雖有所抬頭，但尚未成為一致預(yù)期，這與去年底今年初時有很大不同。

市場人士指出，近期人民幣兌美元貶值主要受美元階段性走強所致，而去年底今年初，人民幣匯率既受美聯(lián)儲升息預(yù)期影響，也是市場對中國經(jīng)濟預(yù)期悲觀的反映，當時中國面臨的資金流出及居民換匯壓力相當大。

市場人士指出，美聯(lián)儲升息預(yù)期的向上修正，支持美元匯率觸底反彈，但考慮到美聯(lián)儲6月加息與否仍存懸念，美元階段性上漲持續(xù)性還有待觀察。事實上，不少機構(gòu)仍認為，美聯(lián)儲于6月再次加息的概率仍偏低，且英國脫歐鬧劇結(jié)束后英鎊、歐元可能走強，將限制美元指數(shù)進一步上漲。與此同時，中國經(jīng)濟在一季度出現(xiàn)一定企穩(wěn)向好跡象，雖然4月份數(shù)據(jù)再次轉(zhuǎn)弱，但市場多不認為經(jīng)濟會再次出現(xiàn)快速下滑，對經(jīng)濟的信心較去年底今年初時有所恢復(fù)。此外，月內(nèi)披露的4月外匯儲備、銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)表明，資本雖然仍在外流，但流出速度較3月進一步放緩。外管局有關(guān)人士亦表示，居民結(jié)匯意愿較前期有所回升。

從外匯市場盤面上看，近期人民幣兌美元有所貶值，境內(nèi)外市場價差還一度擴大至400基點以上，但隨著美元近幾日漲勢放緩，人民幣跌勢已放緩，兩地價差也重新收窄。目前，人民幣兌美元匯率中間價與即期市場價以及境、內(nèi)外即期匯率的價差均不大，且人民幣兌美元即期詢價成交量不高，顯示市場匯率預(yù)期仍相對穩(wěn)定，至少還未形成一致的貶值預(yù)期。

市場人士指出，倘若美元重回震蕩，人民幣兌美元也可能重回箱體震蕩格局，過度擔憂人民幣貶值風(fēng)險并不可取。

防止貶值失控仍是外匯管理重點

不過，外匯分析人士認為，從中期來看，人民幣仍將面臨來自美元走強、中國經(jīng)濟基本面、跨境資金流動等造成的多重壓力，人民幣兌美元仍存階段貶值壓力，在此背景下，保持人民幣對一籃子貨幣基本穩(wěn)定預(yù)計仍將是貨幣當局的一個重要目標。

從中期來看，美元上行風(fēng)險已大于下行，美國經(jīng)濟改善將支持美聯(lián)儲繼續(xù)加息，歐元區(qū)和日本貨幣仍將繼續(xù)寬松，經(jīng)濟增長和相對利差仍支撐美元保持強勢。

研究機構(gòu)指出，前期美聯(lián)儲加息節(jié)奏相對較慢，一方面是因為短期經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，另一方面是美國通脹走勢較弱。由于美國企業(yè)部門加杠桿，居民部門杠桿率逐步企穩(wěn)，美國經(jīng)濟增長仍有支撐。同時，隨著工資增長加快以及原油價格反彈，核心通脹或逐步回到目標附近，今年美聯(lián)儲加息1-2次的可能性較大。而歐元區(qū)和日本的私人部門杠桿率繼續(xù)回落，經(jīng)濟復(fù)蘇前景不樂觀，預(yù)計歐央行和日本央行將繼續(xù)進行貨幣寬松。美國經(jīng)濟復(fù)蘇相對歐日較好以及美國貨幣收緊對比歐日貨幣寬松，意味著美元仍將處于相對強勢，美元指數(shù)在經(jīng)歷前期調(diào)整后有可能逐步重回升值通道。

就中國經(jīng)濟而言，L型走勢可能長期持續(xù)，倘若美元走強，則可能對年初以來略有改善的出口再次形成沖擊。在中國潛在資本回報率下降的背景下，資本流出的局面一時難以扭轉(zhuǎn)，居民資產(chǎn)也存在多幣種配置的內(nèi)在需求。綜合起來看，分析人士認為，匯率貶值依然是當前及未來一段時間人民幣將面臨的首要風(fēng)險，防止人民幣再次出現(xiàn)類似去年底今年初的恐慌性貶值仍將是貨幣當局匯率調(diào)控的重點，在人民幣兌美元波動可能加大的情況下，貨幣當局將更加傾向保持人民幣對一籃子貨幣匯率基本穩(wěn)定。