中企海外并購遇到不差錢的競爭對手該怎么辦

每經編輯 王叢    

日前曹德旺先生赴美投資引發一場大討論，其中涉及到美國的稅負問題。我們在這里不妨將話題引申開來，探討一下美國大公司為什么喜歡將巨量現金存在海外的問題，以及當中國企業海外并購時，如果遇到不差錢的美國土豪該如何辦。

●握有2160億美元現金的蘋果為何還要舉債

很多人士其實忽略了一個比較有趣的現象：前幾年移民美國的中國人中有部分人選擇退掉已經拿到手的美國綠卡。其中很重要的一個原因是因為美國的稅負太高。個人收入所得稅、存款利息、股票股息、炒股票賺的錢以及遺產等都要交稅。更為關鍵的是，美國實行全球征稅，即美國公民和綠卡持有者在全球各個地方的收入都要上報美國稅務局，按照美國稅率繳稅。

其實在美國，這種全球征稅的原則不僅針對個人，對于美國的企業也適用。

拿生產iPhone的蘋果公司來說，它在全球的盈利原則上都需要按照美國的所得稅率繳稅。美國稅法同時也規定，如果跨國公司在海外盈利不拿回美國，就可以只繳當地政府規定的所得稅。但是一旦跨國公司要把海外盈利和經營累積的現金拿回美國使用，就需要對這部分利潤按照美國的企業所得稅率向美國政府繳稅納稅，同時該公司已向他國政府繳納的稅將獲得抵免。

美國的企業所得稅率遠遠高于大部分國家，大概是35%。而歐洲許多國家的企業所得稅率則大幅低于美國。比如愛爾蘭的企業所得稅率只有12.5%。蘋果在愛爾蘭的分公司盈利如果不拿回美國，就只需向愛爾蘭政府繳納12.5%的所得稅。但這部分盈利如果拿回美國，就必須向美國政府補繳35%減去12.5%，也就是22.5%的稅。

作為蘋果來講，自然就不愿意把這部分盈利拿回美國。長此以往，蘋果就在愛爾蘭累積了大量的現金。

2013年4月，蘋果公開發行了170億美元的公司債券，這是蘋果近20年來首次發債。但如果我們看一下當年蘋果的資產負債表，蘋果在發債時賬上躺著將近1500億美元的現金。1500億美元是什么概念？這筆現金買下當時的臉書、惠普和雅虎還有剩余。

蘋果坐擁如此巨量的現金，為何還要在市場上發債融資呢？原因之一就在于蘋果1500億美元中的現金有2/3，約1000億美元在美國境外，如果要拿回本國，就需要補繳巨額稅差。

其實，不光是蘋果，幾乎所有的美國跨國公司都有大量的現金放在海外。最新的數據顯示，美國企業現在大概有2萬億美元的現金在境外。

截至最新的會計年度，海外現金最多的蘋果公司有2160億美元，微軟有1089億美元在海外，其他如通用電氣、甲骨文、谷歌、可口可樂、惠普等耳熟能詳的跨國企業也大都如此，而且大部分還都是高科技企業。

這些跨國公司，究竟是通過什么樣的手段在海外市場累積如此巨額的現金？這就涉及一個美國跨國企業常用的避稅手段：“利潤轉移”——將應繳稅的利潤盡量轉移到沒有實質經營活動的低稅負國家，從而達到不交或少交企業所得稅的目的。

我們還以蘋果公司為例。為了避稅，蘋果可以在愛爾蘭設立子公司，將公司的專利、商標和其他知識產權放在這個子公司。這家子公司可以通過收取專利、商標、制造技術的許可費賺取巨額利潤，而這部分利潤最多只需要交愛爾蘭當地的所得稅。而蘋果真正的成本中心，包括它的大部分員工都放在了美國，從而降低在美國的稅前利潤。通過這樣的“利潤轉移”，蘋果可以把企業實際的所得稅率降得很低。

●巨量海外現金對美跨國企業運營有何影響

巨量現金留在海外，對美國跨國企業本身的營運有何影響？主要有兩個方面：一是跨國公司在美國境內的投資不足；二是跨國公司在美國境外過度投資。

舉例來講，如果蘋果將大部分現金都放在愛爾蘭，當公司期望在美國境內投資項目時，就必須得有把握這個項目的回報率要高于向美國政府補交22.5%的稅款。要知道在實體經濟中找到這樣一個高回報的項目還是挺難的。這就直接導致了這家公司在美國境內沒有足夠的現金進行投資擴大再生產。

另一方面，當你有上千億美元的資金放在賬上不用，一些積極的投資者就要來“管一管”了。這些投資者往往會要求上市公司要么把這些現金以股利的形式發放給投資者，要么進行股票回購。這兩件事情CEO們通常是不樂意做的。一是由于代理人的問題，CEO們總喜歡自己掌控的資金越多越好，而不是把這些錢發給投資者；二是如果要發股利或者回購股票，這些跨國公司還是要先把海外的現金拿回來才能做。

這么多的現金拿不回來，放在賬上投資者們又來指指點點，怎么辦？只好選擇在海外當地花掉。這就造成了一個很有趣的現象——美國的跨國企業在海外花錢大手大腳，去并購企業的時候好像都不怎么在乎價錢。原因當然就是它們在美國境外不差錢！這也有幾個著名的案例。

2013年9月3日，微軟宣布以72億美元現金收購諾基亞手機業務。諾基亞可以說是手機行業的過去時，在被微軟收購之前已經江河日下。微軟在收購公告中稱，此次收購的資金大部分來自微軟的海外子公司，也就是把海外現金在海外花掉。這宗海外并購消息一公布，微軟股價大跌5%，投資者并不看好。其次，2015年5月，在微軟將諾基亞收入囊中的一年半后，公開表示諾基亞無形資產被夸大，當時的72億美元買貴了，并沒給微軟帶來實質性幫助，反而微軟在全球智能手機的市場份額持續下跌。

2016年5月，微軟決定將自己的手機硬件制造部門以3.5億美元賣給了富士康止血。不到3年時間，微軟賠掉了近70億美元。

另外一家著名的高科技公司惠普，2011年花了110億美元現金收購了英國的一家軟件公司Autonomy。現金中的大部分來自惠普的海外現金儲備?？墒且荒曛?，惠普宣布，要為這宗并購減值將近90億美元。這就相當于惠普當年花了110美元買了一家只值20億美元的公司。

惠普的管理層為了推卸責任，說Autonomy這家公司存在一系列可疑的會計欺詐行為，嚴重夸大業績，導致這家公司估值在惠普收購時被嚴重高估。但關鍵問題在于即使賬目有問題，惠普為什么并沒有在盡職調查的時候發現這些問題呢？

這都是海外現金惹的禍。海外現金太多，急于花掉，對一些最基本的盡職調查都睜一只眼閉一只眼，造成股東價值的巨額損失。這宗并購之后，惠普元氣大傷，2015年不得不把公司一分為二，一家針對個人業務，一家針對企業客戶。當年硅谷的偶像級企業就此隕落。

●中國企業海外并購是否會遭到沖擊

美國跨國公司的海外現金對中國公司走出去海外并購有何影響？

我想這里面最直接的影響就是中國企業在海外并購的時候活活多了一個不差錢的土豪在跟我們競爭。很多時候，中國企業去歐洲走一圈，發現自己看中的公司都不便宜。其中很重要的原因是擁有巨量海外現金的美國公司也在那里虎視眈眈尋找好的并購標的。如果中國企業與美國跨國公司硬碰硬地競價將是一個無底洞。那到底應該怎么應對呢？

首先，盡量不要去并購那些體量巨大的標的公司。大家會發現美國“土豪”喜歡去收購一些大體量的標的。我們中國企業可以有意識地尋找一些中小體量的公司去收購，比如交易金額在1億到10億美元之間的。這就可以避開與美國跨國企業的正面沖突和競價。

其次，我們在去海外并購的時候，不要盯著一家公司非買不可，最好找到另外一家或者幾家類似的備選標的。比如一家企業去德國收購當地的公司，有美國的跨國公司跟中國企業競價，把收購價格提上來的時候，那你大可以立刻轉頭去意大利，找一家類似的企業去收購，避免陷入標的的競價戰當中。

再次，中國企業還可以看看這些美國公司過去幾年做的并購，哪些被證明是已經失敗了的。也許這些美國公司現在希望把幾年前買的資產以低價處理掉，這個時候中國企業就可以去看看有沒有合適的資產低價買過來。當年富士康以3.5億美元從微軟手中買來諾基亞，可以說就是撿了這個便宜。

目前，美國企業巨額的海外儲備現金也可能對該國的稅務改革產生影響。美國政府在金融危機之后，推行了幾輪量化寬松政策，不停發債，導致政府債臺高筑。而另一方面，由于大企業的合理避稅，又使得政府沒有足夠收入去應付大規模的政府支出。這就導致美國的公路、橋梁、機場、碼頭等基建設施年久失修。而大企業把現金留在海外，導致美國國內投資不足，就業率上升緩慢。

美國當選總統特朗普在競選時承諾大幅降低失業率，開展基建建設。做這些事情，美國政府的錢從哪里來？最簡單的辦法就是出臺某些優惠政策，讓美國跨國公司把留在海外的2萬億美元拿回到美國投資。目前，特朗普已經提出要對跨國企業的海外現金只征收8.75%的回流稅，鼓勵跨國企業把資金拿回美國使用。所以，特朗普的減稅大計一旦實行，美國跨國企業肯定會抓住這一機會，前仆后繼把現金匯回美國。

這將會對金融外匯市場產生巨大影響。首先，資金回流美國，美國企業的海外投資會大幅下降，這對中國企業的海外并購特別是在歐洲并購是好事情；另一方面，美國企業把海外利潤轉移回美國，短期內將對現金流出國的貨幣匯率產生沖擊，而這也是需要我國監管部門亟待注意的風險。（作者為中歐國際工商學院金融學教授）