期指持續放松是大概率事件？是什么讓這六位頂尖私募基金創始人聚集在一起？

每經編輯 每經記者 李娜    

每經記者 李娜 每經編輯 吳永久

2015年股市經歷劇烈波動以后，為了維護市場的穩定，監管層對于股指期貨的操作進行了嚴格的限制，以至于股指期貨對沖工具接近廢除，股指期貨市場成交量巨減，2015年量化對沖策略和套利策略收益很高，但是2016年只有1.01%和5.08%，國內量化對沖策略型基金遭遇了歷史性的挑戰，投資策略嚴重受到影響。2017年2月17日，股指期貨松綁政策終于落地，投資環境看來有所好轉，但仍然限定在特定的條件下進行投資，面對如此復雜環境，量化對沖的策略型基金應該如何破局？

主持人  

白鷺資管    董事長          章寅

嘉賓：  

九坤投資    總經理          王琛

杭州塞帕思  董事長          王瀟航

盛冠達資產  創始人          黃燦

因諾資產   創始人兼投資總監 徐書楠

千象資產    總經理          馬科超

1.如何理解量化投資？量化投資的盈利原理是什么？量化投資的來源和主觀策略有什么不同？和主觀投資比有哪些優勢？

王?。何矣X得量化在中國市場還是在尋找α，就是尋找很多超額收益的來源。可能在國外現在α越來越難做，但是在中國我們覺得可以挖掘到的α還有很多，這里有很多的收益來源是來自于尚未被發掘的數據和角度，尤其在中國市場下一些特定的政策和特定的市場環境下的一些策略，所以我覺得整個中國的策略或者因子的發掘還是蠻多的，我們花得時間最多的是在找因子這個工作上，現在不管在股票還是期貨依靠人工和機器學習方法，發掘策略因子提高我們的超額收益，這是我們的思路。我們主要還是希望以更高收益風險比的超額收益得到比較好的投資結果。相比于主觀投資來說，我覺得量化本身還是基于數字出發的，對于歷史數據挖掘出來的因子和主觀的投資理念是有一些重疊的。我們做量化看到的是數據，看到的是公開的數據，這個數據對公司的挖掘有沒有那么深？這是相比主觀投資相對差一點的，我們優勢是在于我們同時可以做很多家公司，用一類的風格或者其他因子的尋找方法可以得到這部分的收益，所以這部分跟主觀投資是不太相同的。另外一方面就是對風險和收益量化的體系，不管做挖掘因子還是在整個風險體系搭建上會更加偏重于數量化的模型，可能做主觀投資不需要那么量化?，F在中國量化市場的機會還是蠻多的，整個市場的有效性相比于國外市場更差一些，在未來的幾年應該量化的超額收益還是會持續存在的，不管是α策略還是CTA或者指數增強等等，很多策略的類型未來幾年還會有非常好的超額表現。

王瀟航：在我們這些純理工的人看來，量化投資就是數據的較量、技術的較量、科研最頂尖水平的較量?，F在無論人工智能也好、機器學習各方面，如果只是像當初一樣簡單做一些指標選股、指標因子，很難獲得超額收益了?，F在深度學習模式下，機器都已經在國內普及開來。他們說那些人很厲害，記憶力非常強，看到一支股票可以背下來，這對機器來說不是很難的事，但是對人來說是比較難做到的，機器強的是數據處理能力，如果說到程序化交易就更容易交易下去，我有很多同行他們是做成長股投資或是價值投資，他們經常跟我說感覺很難堅持，回撤有點多，對于我們做量化投資的好像沒有這個過程，2015年下半年股市大跌的時候朋友圈有一篇文章很火，一個人問做量化投資的，說你有什么觀點，他說我做量化的沒有觀點，量化投資就是這樣，看起來好像很冰冷的，好像就是在執行機器給我們的策略，但其實是因為我們已經把我們所有的精力、智力灌注到了這個很小的芯片里面，所以它代表的是我們的心血，我們更容易堅持下去，主要是這兩方面，一方面是技術實力，計算機對人類的超越，在數據方面。一個是計算機的執行能力，比人類更加直觀一些。

黃燦：很多人都覺得量化投資是計算機、數學、物理這些加在一起，我覺得量化投資歸根到底還是投資，所以投資的基礎知識是很容易被量化投資這些人所忽視的東西，舉個例子，剛才有提到鐵礦石、螺紋鋼、焦炭做套利，你不會拿大豆和鐵礦石、螺紋鋼做套利，這三個東西沒有相關性，但是機器不知道，在策略研發過程中，你自己的投資基礎還是非常重要的，代碼可以千篇一律，但是人的思想不能千篇一律，這是做量化比較有意思的地方。在資產配置上，一定會遇到一個問題，A股、債券、套利策略怎么配置？這里面的配置我覺得在國內還沒有哪一家說我可以用非常精準的量化模型做出一個預期收益非常高的配置方案，而目前這個階段大家都是主觀，比如今年可能看好A股，配股票可能主觀上配多一點，今年看好債，債的波動率很大，看好商品可能配的CTA多一點，其實量化投資里面，大家選量化投資、量化投資產品的時候對基金經理個人本身的金融投資功底的考察還是非常重要的。

徐書楠：量化投資相比于主觀投資最大的區別在于量化投資對風險有非常準確而定量的定義，主觀投資并不是不在乎風險，但是主觀投資一般是從收益的角度衡量去選擇股票的，比如我看好了某個股票之后，可能我不太在意它中間會有多大的波動，我注重結果、過程，但是量化投資從它每一次的選擇過程中都會非常的注重風險因素，所以量化投資可以做出一些風險比較低的產品來，而這樣的一種產品可能對于其他的投資模式來講是比較困難的，因為它缺乏對風險的定量分析。

馬科超：量化投資本身是相信在未來一段時間內歷史是能夠重演的，基于這個假設，這個假設不是科學也不是邏輯，就是你相信在一段時間內整個市場交易者結構沒有發生大的變化，政策不會發生大的變化，從歷史數據當中挖出來的統計上的規律還是會有一定顯著性的，本身量化投資是基于相信數據、相信歷史在一段時間內會大概率重演的理念，與基本面分析來講，它更注重挖掘一家公司或者一個標的未來潛在跟以往不一樣的東西，你可能比別人先發現，就會獲得更高的收益，我覺得在理念上面是略有區別的。量化往往是跟計算機技術結合得非常緊密的，區別量化和基本面分析的優劣勢可以歸結為機器和人的優劣勢的比較，機器在于監控的標的物的數量上，在于處理數據的能力與速度方面，以及在執行層面的嚴格程度、冷血的程度方面都是比人要好的，基本面的研究對于某一個標的、股票、資產會挖到95%的程度，但是對于做量化的人來說只需要挖到70%就夠了，但是你要挖得足夠多，3500支股票里面挖得足夠多，從大數上面獲得概率優勢，這就是量化和非量化的區別。

2.國內的量化投資才剛剛興起，各位認為中國的量化投資和國外更成熟市場相比有哪些差異，未來會如何演變？有哪些挑戰和機遇？

馬科超：國內是量化的春天，從2013年開始可以申請私募管理人牌照以來，做量化的團隊越來越多了，但是會發現整個市場的增量資金包括股票市場的散戶交易量還是很大，對于交易環境來說很多都是零和博弈，在這個市場只要比你的交易對手有一點優勢，你就會大概率獲勝，在未來五年、十年，散戶被機構化的過程當中，建議個人投資者還有機構投資者盡快往量化這邊站，這是我個人的建議，五年如果散戶被機構化完之后可能就是全新的格局了，比拼的是更先進的算法、更底層、花樣更多的數據以及更快執行力的計算機技術方面，收益率也會降低，大概就五六年時間。

徐書楠：優勢就是中國市場的α是比較高的，在中國目前狀況下量化投資收益風險比比成熟市場要更高，即使成熟市場用的工具、策略都比我們成熟，但是因為它面對著一個更加理性的市場，所以它的策略收益率其實不如我們的。從缺點上來講，中國市場目前的量化投資資金容量還比較小，這個也是由于中國市場的金融衍生品不發達所造成的，因為量化投資主要是處理風險，所以需要有很多金融衍生品去對沖這些風險。第一個能夠大規模對沖的就是股指期貨，這是2010年推出的，2015年又被限了，現在雖然放松了一點但遠遠還不夠，隨著中國推出更多衍生品，商品期權以及未來推出的金融衍生品，會大大改善，我們認為五到十年之后量化投資會比現在更加繁榮。

黃燦：我覺得不同點在于，國內的散戶多，國外的機構多。我們要注意一點，國內和國外的交易制度有一些細微差別，這些交易制度的差別會把它體現到這個市場的表現上。例如，我們有很多同行喜歡拿國外的一些公司計算國內的一些情況，最簡單的一個例子，用國外的期權定價理論給國內的期權定價。國內市場不合理，我的觀點是市場存在就是合理的，國內股指期貨貼水是非常合理的，因為國內和國外的交易制度不同，杠桿比率不同，國外股票市場能夠獲取的α收益也是不同的。量化投資的機遇也有很多，相信在座都有這樣的共識，量化投資才進入1.0版本，還有2.0、3.0、4.0版本遠遠沒有到，機遇很多，挑戰就是包括市場的各種各樣的風險，制度上今年股指期貨可能會逐步放開，這個市場跟被限制之前的市場有什么不同？我們大家都不知道。還有期權的推出，各個公司都在如火如荼準備這個期權的策略。

王瀟航：量化是基于數據的，我們現在和國外最大的區別是什么？舉一個最簡單的交易制度上的區別，我們是有漲停板的，但是國外沒有，如果哪一天國內把漲停板打開了，把這個制度取消掉了，我們也沒有漲停板了，是有這個可能，這個對量化基金就是一個很大的考驗了，突然發現這個數據變了，我以前做的是CTA，現在告訴我說我要用CTA數據做股票，這是不可能的，所以我覺得我在乎的是一些交易制度的突然改變，這個改變幾乎是所有量化機構最害怕的。

王?。汗芍钙谪泟偵鲜袝r，我們開始做國內市場，在股指期貨上面接一個程序化交易隨便做一些策略都很賺錢，到后來α策略很好做，稍微做一點因子還帶一點正基差，很容易拿到20%、30%以上的收益。2015年中期過后，融券不允許做，股指期貨也不允許超過十手，倒逼大家開發新策略。去年大家做CTA，或者做股票T+0等等，這些變化是國內跟國外差別比較大的，這個變化主要還是因為政策以及交易制度、交易工具的變化，我覺得未來這種變化在預期范圍之內還是會持續變化，所以我覺得在國內做α或者做所有的量化策略來說，最主要的是你所有的策略它可能由于政策或者其他限制性的條件導致策略也要不斷求變。

3.期指受限后，股指期貨CTA策略和套利策略基本無法正常交易，2月7日股指期貨亮出了松綁的信號，會帶來怎樣的影響？

王?。簭穆涞刂笠粋€多月的時間來看，實際股指期貨流動性增長并沒有預想的那么樂觀，更多是政策方面樂觀信號的釋放，真正股指期貨想要恢復人氣，可以作為有容量、有對沖工具作用的實現還需要時間，我們做量化對一些未來預測方面應該不是我們擅長的，長期來看是樂觀的，短期來看還是會按照去年比較苦日子的方式來過，這是做量化不要太樂觀的情況。

王瀟航：去年3月份好像大家賺了很多錢，今年反彈大家為什么賺的錢不是那么多，指數漲得也不少，我們波動性并沒有改善，這不是股指期貨從10手到20手的松綁可以對股票多頭端有的改善，我覺得這個事件只不過是工具性的松綁，但是它真的對股市來說不是多么利好的事情，我覺得很中性。

黃燦：成交量來看有一點改變，成交量放大1.5倍左右，跟放開之前還是遠遠沒有辦法比，我認為這個對于我們做量化的意義遠遠大于實際，表示監管層已經意識到股指期貨不是壞孩子，我們市場是需要這么一個對沖工具的，相信未來差不多一年左右的時間，放開的步驟一步兩步，可能會分四步走，最終漸漸把股指期貨的交易制度能跟之前的交易制度差不多的水平，這是我對股指期貨放開的一些看法和預測。

徐書楠：股指期貨松綁對于股市而言其實是偏中性的，股市運行有它自己的邏輯，不會因為一個政策就會產生一些比較異常的波動。我們把股指期貨相關的量化策略做了比對，利好程度往下排大概是這樣分析的，受利好比較大的是α策略和股指期貨的低頻的CTA策略。對α策略而言，雖然松綁的幅度不大，這個市場還是不會回到正基差，但是負基差肯定有一定的收窄，這就是α策略的收益。對套利類的策略利好不是特別大，因為市場還是一個負基差的環境，像期現套利這種策略仍然沒有辦法回到無風險套利的狀態，所以目前狀態還是比較差的。對于一些非常需要股指期貨開倉手數的策略，像股指期貨日內高頻策略這個政策可能沒什么用處，還是基本上沒有辦法正常的運行，所以大家看到股指期貨的交易量并沒有一個明顯的提升，這也是因為交易量最多的這些策略還是沒有辦法大規模的上，股指期貨還是需要更大的松綁程度，比如說要松綁到50手可能才會對市場產生一些實質性的影響。

馬科超：對于CTA策略，我們目前沒有急著上原有性價比特別高的股指日內策略，這個還要觀察一下，對于多策略混合量化選股的策略有一些幫助，資金使用效率上面，保證金降低之后，其他資金可以用于低風險套利或者選股策略等等。我們對今年和明年持續性開放是持很樂觀的態度，它會對CTA策略以及α策略有很大幫助。