每經(jīng)熱評(píng)丨應(yīng)審慎看待不設(shè)業(yè)績(jī)承諾的低溢價(jià)并購(gòu)

每經(jīng)評(píng)論員吳治邦 據(jù)《上海證券報(bào)》11月5日?qǐng)?bào)道，今年以來(lái)，A股市場(chǎng)出爐的132單重大資產(chǎn)重組（發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)）中，剔除屬于向大股東買資產(chǎn)等強(qiáng)制設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭的交易，共有30單交易并未設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭條款，占比約23%。 舉例來(lái)看，東土科技、振華股份、新乳業(yè)、文燦股份等公司，通過(guò)市場(chǎng)化談判選擇了不設(shè)置業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款來(lái)實(shí)施收購(gòu)，金額從十幾億元至二十幾億元不等。這顯然打破了“凡并購(gòu)，必對(duì)賭”的慣例，上市公司給出的理由為：《重組管理辦法》允許向大股東以外非關(guān)聯(lián)方購(gòu)買資產(chǎn)的交易不設(shè)置對(duì)賭條款。 從并購(gòu)模式來(lái)看，區(qū)別于過(guò)往以高業(yè)績(jī)承諾來(lái)抬高估值的操作，這些并購(gòu)的溢價(jià)有了明顯下降。不過(guò)，當(dāng)前不設(shè)業(yè)績(jī)承諾的并購(gòu)模式，并購(gòu)標(biāo)的未來(lái)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)和經(jīng)營(yíng)可持續(xù)性將難有法律方面的約束。在并購(gòu)絕對(duì)金額巨大的情況下，一旦并購(gòu)實(shí)施，仍然可能產(chǎn)生巨額的商譽(yù)。如東土科技擬以16.13億元購(gòu)買北京佰能電氣技術(shù)有限公司100%股權(quán)的案例中，標(biāo)的資產(chǎn)歸屬于母公司凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值為8.08億元，雖然評(píng)估增值率僅為99.59%，但也會(huì)給上市公司帶來(lái)6.78億元的新增商譽(yù)。 而且，回顧東土科技的并購(gòu)歷史，這是一家剛剛經(jīng)歷了商譽(yù)爆雷的公司。公開資料顯示，在2019年，因收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)大幅度下滑，東土科技計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備4.4億元，直接導(dǎo)致上市公司由盈轉(zhuǎn)虧，凈虧損4.4億元。2020年三季報(bào)顯示，東土科技資產(chǎn)負(fù)債表上仍有6.57億元商譽(yù)。按東土科技所披露的信息來(lái)看，這部分商譽(yù)也存在著減值風(fēng)險(xiǎn)。 本來(lái)賬上就躺著巨額商譽(yù)待消化，如今又要實(shí)施不設(shè)業(yè)績(jī)承諾的大額并購(gòu)，如此做法，恐難令投資者心安。因此，我們看到，在經(jīng)歷了多次問(wèn)詢后，11月1日晚間的公告顯示，東土科技的重組審核狀態(tài)已經(jīng)中止。 當(dāng)然，多數(shù)實(shí)施不設(shè)業(yè)績(jī)承諾并購(gòu)的上市公司并不像東土科技那樣有著突出的歷史商譽(yù)問(wèn)題，但同樣應(yīng)當(dāng)被審慎對(duì)待。在業(yè)績(jī)難有確定性承諾的情況下，就需要投資者及監(jiān)管層關(guān)注上市公司聲稱的行業(yè)協(xié)同性是否可靠、標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是否真實(shí)、被收購(gòu)資產(chǎn)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)性等問(wèn)題。 如振華股份收購(gòu)案例中，應(yīng)當(dāng)關(guān)注公司所宣稱的產(chǎn)業(yè)協(xié)同性是否夸大、環(huán)保安監(jiān)風(fēng)險(xiǎn)是否影響可持續(xù)經(jīng)營(yíng)；新乳業(yè)收購(gòu)寰美乳業(yè)案例中，應(yīng)當(dāng)聚焦“雖未設(shè)置業(yè)績(jī)補(bǔ)償，但上市公司可憑借對(duì)行業(yè)及標(biāo)的公司的深度了解及豐富的并購(gòu)整合經(jīng)驗(yàn)，防控可能的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)”說(shuō)法的可靠性。 總之，不設(shè)業(yè)績(jī)承諾并購(gòu)操作模式中的溢價(jià)率確實(shí)顯著降低，但風(fēng)險(xiǎn)并不一定大幅降低。一旦遇上行業(yè)環(huán)境巨變，上市公司全體股東的利益同樣會(huì)遭受重大損失。一言以蔽之，對(duì)不設(shè)業(yè)績(jī)承諾的低溢價(jià)并購(gòu)應(yīng)當(dāng)審慎看待，不能讓市場(chǎng)剛從“高溢價(jià)并購(gòu)后商譽(yù)爆雷”的陰影里走出來(lái)，又落入到“不設(shè)業(yè)績(jī)承諾”的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)中。