每日經濟新聞 2022-01-25 13:49:41
◎自2018年以來，共有48家公司通過18A規則實現上市，23家公司處于遞表（即處于聆訊階段）狀態。在上市前融資方面，18A公司發行前融資頻率高，估值增長突出。此外，18A公司遞表至發行時長相較其他公司普遍要短。不容忽視的是，在中國香港新股發行市場，基石投資者（大型或專業機構投資者等）承擔了重要的角色。
◎截至2021年12月31日，在港交所已遞表未上市的18A公司共有23家。按照賽道劃分，相比已上市18A公司中生物制藥和醫療器械占絕對權重，在已遞表未上市的23家公司中，生物制藥仍占50%以上權重，前沿醫療與醫療服務所占比重顯著增加。《報告》預期，2022年，18A公司上市規模會保持在近20家左右，平均募資金額則可能延續回調趨勢。
每經記者 林姿辰 每經編輯 魏官紅
一款創新藥的成功研發離不開政策、制度以及資本的全方位支持，“18A”制度便是這一說法的最好詮釋。
2018年4月，香港聯合交易所在主板上市規則中新增第18A章《生物科技公司》，允許未有收入、未有利潤的生物科技公司提交上市申請，由此，港交所成為越來越多生物科技公司的首選上市地。
但不可忽視的是，平均募集金額回調、市場流動性較小引發公司和投資者的擔心。企業是否適合赴港上市？18A制度將為企業帶去什么？未來哪些賽道擁有更多的投資機會？
對于一、二級市場最關心的幾大問題，1月24日，弗若斯特沙利文、捷利交易寶和頭豹合作撰寫的《港股18A生物科技公司發行投資活報告》（以下簡稱《報告》）正式發布，為已經或打算在港上市的生物科技公司提供了一份參考指南。
自2018年以來，共有48家公司通過18A規則實現上市，23家公司處于遞表（即處于聆訊階段）狀態。
在上市前融資方面，18A公司發行前融資頻率高，估值增長突出。具體而言，已上市的18A公司中，有39家公司上市前的融資輪次多為2輪至6輪，在18A公司中占比高達84.78%。其中，上市前融資輪次最多的公司是啟明醫療（02500.HK），有12輪融資。
并且，上市前估值增幅在10倍至50倍間的公司最多有16家，18A公司發行估值較最后一輪融資均有不同程度增長。其中，增長幅度最高為康寧杰瑞制藥（09966.HK），發行估值較最后一輪增長高達66.26%。
此外，18A公司遞表至發行時長相較其他公司普遍要短。據《報告》統計，已上市18A公司中（中概股回歸除外），按首次遞表日期至招股首日計算，遞表周期的平均時長約127天（自然日，下同），其中遞表周期最長的是永泰生物（06978.HK），時長為301天，遞表周期最短的是歐康維視生物（01477.HK），時長為61天。
從已上市公司的自身積淀看，平均設立時長為8年。設立時長最長的公司中國抗體（03681.HK），為18年；設立時長最短的是3年，包括云頂新耀（01952.HK）和歐康維視生物。
在上市后融資方面，18A上市公司格外受投資者青睞。在已上市的48家公司中，募集資金占同期港交所總募集資金的9.16%。其中，百濟神州（06160.HK）募集資金最多，為70.85億港元；募集資金最低的是亞盛醫藥（06855.HK），約4.17億港元。
不過，從發行比例的角度，18A公司的發行普遍低于新股發行慣性25.00%的發行比例。其中，最高發行比例的公司是康希諾生物（06185.HK），發行占比達26.24%，最低發行比例的公司是微創機器人（02252.HK），發行占比3.80%。
導致這種現象的原因之一在于市場對18A的接納度。在18A改革初期，歷經數次融資的發行人，可能為了保障成功發行、平衡多方權益縮減發行比例。
不容忽視的是，在中國香港新股發行市場，基石投資者（大型或專業機構投資者等）承擔了重要的角色。其中，生物制藥賽道、醫療器械賽道、前沿醫療技術賽道分別有119家、63家、8家基石投資者參與，占基石投資者總量中的比例分別為82.64%、43.75%、5.56%。
這意味著，在已上市18A公司中，生物制藥賽道是目前基石投資者進入的主要賽道。而在生物科技行業背景下，《報告》預計生物制藥賽道可能是未來3年至5年內資金追逐的戰場。
圖片來源：攝圖網-500470853
從行業看，71家生物科技公司主要聚焦于醫療器械、制藥、前沿醫療技術三大賽道。其中，制藥賽道企業共47家，數量最多，占18A企業總數66.2%；前沿醫療技術賽道企業最少，僅為4家，均為AI診療設備企業，占比5.6%。
而在已上市的生物科技公司中，制藥、醫療器械、前沿醫療技術企業數量分別為35家、12家、1家。
有分析認為，這與各行業發展階段有關。自2015年藥政改革以來，隨著患者可支付能力的提升，患者群體的增長及醫保覆蓋范圍的擴大，中國生物醫藥行業發展空前迅速，子行業的種類也相對繁雜。
2020年，國內醫藥行業的市場規模為1.6萬億元，按照《報告》預計6.8%的整體年均復合增速，2025年市場規模預計擴增至2.3萬億元。
市值是對市場發展預期最直接的反映。從市值來看，單是生物制藥子賽道的35家已上市公司的總市值就有7374.3億港元，在三大賽道中總市值最大。但二八效應明顯，單百濟神州一家公司的市值就逼近35家企業總市值29.1%，接近于市值排名后27家18A生物制藥公司的全部市值總和。
不過，在醫藥行業中占最大比重的仍為化學藥，2020年化學藥以7945億元占49%的醫藥市場；其次是中藥，以4880億元占醫藥市場30%份額。但生物藥2016年至2020年年均復合增速最快，2020年市場規模占醫藥市場21%。
醫療器械賽道的發展階段則相對成熟。《報告》預計，該行業在2020年至2024E年會保持年均復合13.9%增速增長，相較2015年至2020年19.3%的復合增速出現5.4個百分點的下滑，中國醫療器械市場復合增速為19.3%。未來，中國醫療器械市場增長主要受產品國產化率提升、技術進步、滲透率增加及國家不斷加大政策支持等主要驅動因素推動。
這也導致其市值相對較弱，12家醫療器械上市企業總市值為1370.5億港元，不足制藥行業的20%。
而市值差異同樣較大。市值超過50億港元、100億港元和500億港元的企業數量分別為8家、3家、1家，其中微創機器人總市值為該賽道最高，市值占比高達41.0%。
從子行業看，這些企業主要專注于血管介入、神經外科、非血管介入、糖尿病、診療設備、分子診斷等領域。其中，12家企業入局的血管介入領域參與者最多；主要適應癥分布在心臟及血管疾病。
對于上市公司數量最少的前沿醫療技術賽道，目前主要以AI診療設備行業為主，不僅在2021年由鷹瞳科技（02251.HK）實現了18A上市的零的突破，市場更是處于沖刺前期。
《報告》顯示，2019年至2020年，中國AI診療設備市場規模由1.247億元大幅增至2.918億元，預計2030年將增至755.688億元。2021年至2025年，年復合增長率為152%，2026年至2030年，年復合增長率為26%。
從盈收能力看，如果一家上市公司已符合上市規則第8.05(3)條下的市值／收益測試要求、公司最少于過去三個會計年度的管理層維持不變，并最少經審計的最近一個會計年度的擁有權和控制權維持不變，則其股份名稱可不帶“B”標記。
目前，已摘“-B”的4家企業均為生物制藥企業，依次為百濟神州、信達生物（01801.HK）、君實生物（01877.SH）和復宏漢霖（02696.HK）。
截至2021年12月31日，在港交所已遞表未上市的18A公司共有23家。
按照賽道劃分，相比已上市18A公司中生物制藥和醫療器械占絕對權重，在已遞表未上市的23家公司中，生物制藥仍占50%以上權重，前沿醫療與醫療服務所占比重顯著增加，比例更加均衡。
從發行家數看，2018年~2021年18A上市家數分別為5家、9家、14家、20家，總體呈逐漸增加趨勢，且下半年IPO數量往往偏多；而從平均募集金額看，在2020年至2021年上半年稍大，2021年下半年略有回調。
《報告》預期，2022年，18A公司上市規模會保持在近20家左右，平均募資金額則可能延續回調趨勢。
“18A市場歷經三年發展，已走過“探索期-狂熱期-調整期”三大階段。未來，一方面將有更多全球優質生物科技企業選擇登陸18A市場，另一方面不同企業的IPO熱度及后續股價表現將持續分化。”面向18A的未來，建銀國際副行政總裁劉守建這樣認為。
《報告》顯示，18A發行受新股市場、生物醫藥板塊冷暖影響，未來發行出現千倍認購的概率降低，但仍然是港股IPO市場的熱點板塊。
而值得注意的是，對于掌握一定研發技術，但募資金額大、尚未實現盈利的醫藥企業，科創板上市是另一個選擇，但其與中國香港資本市場的異同值得關注。
在第六屆中國醫藥創新與投資大會上，華泰證券研究所A+H醫藥行業首席分析師代雯就曾對投資者喜好進行了分析，她認為“內地和香港兩地的投資者還是有一些不同的偏好”，具體而言，在港交所上市的18A公司中藥企更多，但A股市場中醫療器械公司更多。
另外，上市地點的選擇與公司的需求和投資人的背景有很大的關系，比如想做全球臨床試驗的藥企，可能更想在港股上市進行美元融資。
香港交易所董事總經理、市場拓展聯席主管鮑海潔則認為，除了融資時間和價格，再融資的難度、時間和審批流程也要納入公司上市的考量范圍內。“重要的不只是上市成本，還有后期有沒有持續的法律風險和訴訟風險。這一方面的成本主要包括考慮集體訴訟的可能性、政策的不確定性和監管的不確定性，是否需要聘請法律團隊提供法律支持等。”
加科思（01167.HK）董事長王印祥則表示，對于沒有收入的Biotech（生物科技公司），融資時的速度非常重要。A股交易量大，在一級市場融資所需要的時間通常為6個月到1年；中國香港地區市場融資速度快，基本上市以后再融資一星期可以結束。但在香港地區融資對公司及其產品的國際市場化認可程度是一個檢驗，且其流動性相對來說低一點。
由此可見，對于上市地的選擇，各家公司見仁見智。但是對市場發展邏輯，行業必將達成更多共識。
永泰生物（06978.HK）聯合創始人兼首席執行官王歈就認為，二十一世紀的第一個二十年，制藥行業經歷了從小分子到大分子，從大分子到細胞與基因治療飛速發展的時代。在下一個二十年，使用更為復雜的細胞與基因藥物治療難治性疾病，已成為生物制藥主要發展方向。
封面圖片來源：攝圖網-500596401
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