天馬新材：高性能精細氧化鋁粉專家，24年擴產迎新成長機遇（申萬宏源研報）

每經AI快訊，2023年12月20日，申萬宏源發布研報點評天馬新材（838971）。

投資要點：

高性能精細氧化鋁粉專家，實現多領域國產替代。公司2001年成立，20余年專注精細氧化鋁粉體制備，先后在電子陶瓷基板用、電子玻璃用、單晶硅片研磨拋光用、高壓電氣絕緣件用精細氧化鋁粉領域打破國外壟斷，是國家級專精特新“小巨人”，并被工信部授予“制造業單項冠軍示范企業”稱號。

掌握核心Know-how，持續新品開發，5N高純氧化鋁項目取得突破。粉體純度、形貌、均度及供應穩定性是產品競爭力關鍵，行業護城河來自材料、工藝、設備三方面Know-how疊加。公司研發團隊多年實驗和生產實踐積累，在下游頭部客戶評價反饋中持續優化工藝技術，保持技術領先優勢。2023年7月，公司公告新掌握高品質5N高純氧化鋁制備技術，相關中試產品技術指標可對標同類進口，充分彰顯公司技術實力。

23年需求筑底企穩，24年募投項目投產迎新成長機遇。22年主要因疫情反復和第一大應用終端片式電阻去庫存影響，公司營收同比下降11%。23年伴隨消費電子去庫接近尾聲，被動元件等順周期板塊進入復蘇階段，公司單三季度收入同比增長29%，結束連續4個季度同比負增長。根據公司11月公告，電子陶瓷粉體生產線（一期）預計23年底投產，5000噸球形氧化鋁項目預計24年投產，優質產能擴充匹配下游需求增長，看好公司24年盈利能力提升。

電子陶瓷用粉體：綁定下游頭部廠商，加深合作，強化市場地位。國內氧化鋁陶瓷基板用粉體、陶瓷封裝基座用粉體市場規模約8.8億、1.7億。陶瓷粉體的物理外觀參數決定成品綜合性能，產業鏈合作緊密，下游客戶不會輕易更換粉體供應商。公司是全球第一大片阻基片廠商三環集團氧化鋁粉主要供應商，新切入第三大片阻基片廠商九豪精密供應鏈，與浙江新納、西電集團、鄭州中瓷等客戶合作逐步深入，市場份額有望持續擴張。

高導熱用粉體：多領域需求崛起，公司較早具備量產能力。隨著國內新能源車、超算中心、人工智能、芯片封裝等高新技術產業發展，導熱粉體下游呈現多點開花態勢。球鋁最早由日企研發并壟斷多年，技術壁壘高企，難點主要在于突破球化工藝和研發生產設備。公司在2007年完成高導熱球形氧化鋁粉體材料開發，此前受限于產能，對外銷售規模較小，伴隨24年球鋁項目投產，球鋁業務有望成為業績新增長點。

首次覆蓋，給予“買入”評級。2023/2024/2025年營收預測為2.02/3.04/3.95億元，歸母凈利潤預測為0.38/0.61/0.83億元。我們選取壹石通、國瓷材料、聯瑞新材3家上市公司為可比公司。參考可比公司24年平均估值34X，對應公司24年目標市值20.7億，對應2023/12/19收盤市值13.57億元有53%漲幅空間，給予“買入”評級。

風險提示：重大訴訟事項風險；擴產進度不及預期；原材料漲價風險；下游滲透不及預期

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(來源：慧博投研)

(編輯 曾健輝)