錦泓集團：直營提效+渠道優化，步入成長新軌道（浙商證券研報）

每經AI快訊，2023年12月22日，浙商證券發布研報點評錦泓集團（603518）。

一、一句話邏輯

Teenie Weenie作為中高端休閑龍頭品牌，品類豐富化、渠道精細化運營推動收入超預期，直營提效+渠道結構優化+財務費用降低推動利潤率提升超預期。

二、超預期邏輯

主要業績超預期來自Teenie Weenie品牌的收入增長及凈利率提升。

1)收入增長超預期：品類豐富化、渠道精細化運營推動

市場預期：公司在抖音等女裝排名已經名列前茅、線下渠道總數也有所精簡，實現雙位增長有難度。

我們預測：

1）品類豐富化：計劃逐漸將客群及品類拓寬，擴展通勤、社交、度假場景產品；并通過推進產品集成開發，提升銷售轉化率。

2）渠道運營精細化：對于直營店鋪進行精細化運營管理，有望推出多種店群以提升店效；針對不同的店群搭配不同的產品組合模式；抖音等渠道，也已根據細分客群需求開設多種店鋪類型。

由此，雖然門店數量不會大幅度增加，但憑借品類豐富、以及渠道精細化管理，我們認為公司收入有望保持10%-15%增長水平。

2）利潤率提升超預期：直營提效+渠道結構優化+財務費用降低推動

市場預期：24年品牌服飾維持穩定零售折扣率已經不容易，凈利率較難提。

我們預測：出于以下驅動因素

1）直營提效：渠道+貨品精細化匹配帶來單店收入提升、從而正向費用杠桿下凈利率提升

2）渠道結構優化：公司近年加大對加盟渠道的重視，截至9/30TW擁有1123家門店，23Q1-Q3TW凈開82家加盟，凈關181家直營店，加盟收入占比持續上升，帶動公司凈利率提升

3）財務費用按年降低：23年底預計仍有8.9億金融負債，每年6月及12月各歸還1.5億，按年減少2000萬財務費用

由此，我們認為：公司凈利率24年有望提升1pp至7%左右，中長期有望向行業平均的10%左右靠攏

三、檢驗與催化

月度零售數據；開店計劃逐步兌現；

四、研究的價值

與眾不同的認識：市場認為公司成長承壓，依據是當下比較謹慎的消費環境以及對于電商渠道及加盟拓展的悲觀預期，我們認為公司電商渠道增長具備可持續、高質量的基礎，依然有望實現中雙位數以上增速的潛力；同時我們認為更為嚴格的折率控制下渠道盈利能力有望持續改善，更多的加盟扶持以及公司優秀的品牌沉淀也將給予加盟商更強的拓展信心。

2）與前不同的認識：以前認為公司價增存在一定壓力，依據是過去數年來自TW的吊牌價提升僅2%，現在認為未來有望提升速度，依據是公司品牌力提升+折扣率持續收縮。

五、盈利預測及估值

預計23/24/25年公司收入44.4/50.4/56.9億元，同比+14%/13%/13%，歸母凈利2.7/3.6/4.5億元，同比+278%/+32%/+27%，對應PE 12/9/7X，歷史估值8-13X，同業估值一般10-15X，其估值具備吸引力。

六、目標價及空間

給予24年12X目標PE，對應45億人民幣目標市值，目標價13.00元/股，當前對應上行空間40%。

七、風險因素

新品類市場反響不及預期；電商平臺政策變化。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)