萬華化學：MDI價差上揚，蓬萊40萬噸POE環評公示（國海證券研報）

每經AI快訊，2023年12月23日，國海證券發布研報點評萬華化學（600309）。

投資要點:

化工行業未來的競爭優勢在于“工程師紅利”，萬華化學是國內少有的以技術創新驅動公司發展的典型。公司以優良文化為基礎，通過技術創新和卓越運營打造出高技術和低成本兩大護城河。萬華化學正以周期成長股的步伐向全球化工巨頭之列進軍。

短期看，影響萬華化學基本面的是產品的景氣度，從表征指標來看，價差是影響短期利潤最核心的因素。萬華化學的產品體系日益龐大，為更好地表示公司景氣的程度，我們將萬華化學的產品體系作為一個整體，按照現有的產品體系，對營收和原材料的差值建模，在現有產品體系下追溯歷史上營收和原材料的價差，將價差定義為萬華化學價差指數，以此來判斷公司的景氣位置。長遠看，影響萬華化學基本面的是未來的成長，能夠證明公司具有持續進化能力的里程碑式的產品至關重要。萬華化學在MDI賽道上已經證明了自己，公司未來可能落地的項目就是公司未來發力的方向，就是公司持續進化的空間。

萬華化學價差指數處于歷史11.17%分位數

截至2023年12月16日，2023年Q4萬華化學價差指數為74.69，較2023年Q3下滑5.31個百分點（以2010年Q1價差為基點），處于歷史11.17%分位數。根據我們測算，2023年四季度萬華化學歸母凈利潤預計為40億元。

其中，2023年Q4萬華化學聚氨酯板塊價差指數為94.21，較2023年Q3下滑5.86；處于歷史19.64%分位數。2023年Q4萬華化學石化板塊價差指數為62.17，較2023年Q3下滑8.24；處于歷史3.22%分位數。2023年Q4萬華化學新材料板塊價差指數為37.96，較2023年Q3上漲2.14；處于歷史10.36%分位數。

重點項目進展

2023年12月6日，公司官網對萬華化學（蓬萊）有限公司40萬噸/年聚烯烴彈性體項目環評進行報批前公示，項目位于山東省煙臺市黃渤海新區蓬萊化工產業園，建設內容包括新建一套40萬噸/年聚烯烴彈性體裝置，一套廢氣廢液焚燒裝置，以及配套的公輔工程、儲運工程、環保工程等。

2023年11月14日，公司官網對萬華化學集團環?？萍加邢薰竟虖U綜合利用處置改造提升項目環評進行報批前公示，公司固廢綜合利用處置改造提升項目位于煙臺經濟技術開發區煙臺化工產業園萬華煙臺產業園內，主要為萬華化學集團環?？萍加邢薰?.5萬噸固廢焚燒爐技術改造擬增加危廢處置類別，新建配伍實驗室，部分系統儀表、管線優化等改造；同時利用固廢倉庫開展收集貯存業務；1#能量回收（原1#焚燒爐）焚燒的苯胺焦油擬通過改建增加捕集設施進行回收資源再利用，回收貴金屬鉑鈀。

2023年11月21日，公司官網對萬華化學集團股份有限公司年產12萬噸熱塑性聚氨酯彈性體擴建項目（二期變更）環評進行報批前公示，公司年產12萬噸熱塑性聚氨酯彈性體擴建項目（二期變更）位于山東省煙臺化工產業園內，主要建設內容為新建3條多元醇生產線、2條TPU生產線，生產規模為4萬噸/年聚酯多元醇、5萬噸/年TPU。相關供熱、供水、供氣等公用工程及環保工程均依托萬華已有設施。

2023年12月5日，煙臺市生態環境局對萬華化學集團股份有限公司萬華煙臺產業園甲基丙烯酸羥乙酯（HEMA）改擴建項目環境影響評價文件進行受理公示。

2023年12月13日，煙臺市生態環境局對萬華化學集團股份有限公司年產25萬噸聚氨酯樹脂擴能項目環境影響評價文件進行受理公示。

據我們不完全統計，按照2023年平均價格計算，如果萬華化學現有規劃項目全部如期投產，預計2022-2023年新項目將新增年營收353億元，2022-2024年新項目將新增年營收累計862億元，全部項目均投產后將新增年營收累計1805億元。

MDI價格價差

2023年11月，聚合MDI均價15970元/噸，同比+11.37%，環比+2.27%；純MDI均價21587元/噸，同比+12.44%，環比+4.49%。2023年11月30日，聚合MDI價格15800元/噸，純MDI價格20800元/噸。2023年11月，聚合MDI與煤炭、純苯平均價差9922元/噸，同比+13.18%，環比+6.15%；純MDI平均價差15539元/噸，同比+14.05%，環比+7.98%。2023年11月30日，聚合MDI與煤炭、純苯價差10204元/噸，純MDI價差15204元/噸。

下游冰箱、汽車產量同比提升，房地產新開工同比下滑

2023年1-10月，國內家用電冰箱產量8223萬臺，同比+16.88%；出口量5553萬臺，同比+15.90%。其中，2023年10月，國內家用電冰箱產量827萬臺，同比+20.30%，環比-6.54%；出口量563萬臺，同比+58.15%，環比-7.55%。2023年1-10月，國內冷柜產量3055萬臺，同比+2.68%。其中，2023年10月，國內冷柜產量313萬臺，同比+11.74%，環比-3.27%。

2023年11月，國內汽車產量309萬輛，同比+29.44%，環比+6.98%；2023年11月，國內汽車銷量297萬輛，同比+27.43%，環比+4.12%。

2023年1-11月，房屋新開工面積8.75億平方米，同比-21.66%。

2023年1-11月，房屋累計施工面積83.13億平方米，同比-7.20%。

盈利預測和投資評級

綜合考慮產品景氣度、下游需求、在建項目進度等多種因素，我們適當調整公司盈利預測，預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為166.78、230.14、308.75億元，對應PE分別14.6、10.6、7.9倍，考慮公司未來呈高成長性，維持“買入”評級。

風險提示

項目建設不及預期；市場大幅度波動；新產品不及預期；同行業競爭加??；產品價格大幅下滑；原材料價格大幅上漲。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)