華菱鋼鐵：鋼鐵行業的“破局者”（中信證券研報）

每經AI快訊，2023年12月26日，中信證券發布研報點評華菱鋼鐵（000932）。

目前鋼鐵行業庫存、利潤、估值等核心指標均處在底部區間，隨著經濟周期修復，預計行業景氣度逐季提升。華菱鋼鐵得益于優異的產品結構、管理能力以及研發實力，盈利穩定性明顯高于行業平均?？春霉酒贩N鋼進程以及多條產線投產對于企業量價雙升的貢獻。由于當前行業利潤處于低點，參考可比公司估值，我們給予公司2024年合理PE倍數為7x，市值454億元，對應目標價6.58元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。

▍鋼鐵行業處在周期底部，長期盈利能力有望提升。從價格來看，鋼鐵價格往往3-5年為一個完整的價格周期，包含一輪價格上漲和下跌。目前鋼鐵價格處在2021年6月份以來的底部周期位置。鋼鐵行業受到供給需求的雙重影響，符合庫存周期的規律，當前整個行業處在主動去庫的尾部，下一個周期即將進入被動去庫周期（部分表現較強的品種如中厚板等，已經提前進入主動補庫周期）。被動去庫周期和主動補庫周期預計是未來1-2年鋼鐵行業所處的主要周期，需求改善是重要推動因素，預計行業盈利能力底部抬升。

▍長期穩健的盈利能力，公司估值中樞有望逐步提升。從公司盈利能力來看，2018年加強內部降本增效之后，華菱鋼鐵的盈利穩定性已經得到了大幅提高。2023年H1華菱鋼鐵的銷售毛利率達到了9.30%，高于行業平均值5.24個百分點。從盈利波動性來看，其穩定性明顯強于行業表現，盈利方差縮小。降本增效和高附加值的品種鋼占比提升是主要因素?？紤]公司穩健的盈利表現，高于行業的盈利率，以及“特鋼化”趨勢尤為明顯，公司估值中樞有望逐步提升。

▍研發保障產品變革能力，多產線投產助力企業量價雙升。為了實現公司推動品種結構升級、普特轉型的戰略，2022年公司研發投入達到64.53億元，較2018年增長了117.6%，CAGR超過20%。品種鋼銷量從2013年的262萬噸增長到2022年的1516萬噸左右，占總銷量比例從2013年的18%提升至2022年的60%。隨著VAMA汽車板公司二期項目于2023年上半年正式投產，汽車板公司新增45萬噸高質量、高強度的汽車用鋼年設計產能，公司整體設計產能達200萬噸，在2023年及未來有望進一步提高市場份額。隨著公司硅鋼產線投產，預計2024將實現10萬噸中高牌號無取向硅鋼。多條特鋼產線投產有望進一步提升企業盈利能力。

▍強激勵措施給公司帶來長期生命力。激勵措施是企業經營管理的內核，能夠充分調動生產經營積極性。從公司引入的EVI機制、不斷提高的品種鋼比例和研發費用以及不斷深入的IPD機制來看，市場化的管理機制對公司管理層在改革創新方面的激勵有巨大的推動作用。“強激勵、硬約束”是公司長期推陳出新的生命力源泉，不僅使得企業在行業底部展現更強的韌性，同時也為新產品轉型帶來了制度基礎。

▍風險因素：宏觀經濟波動的風險；鐵礦石價格波動；新能源汽車銷量增長不及預期；新增項目投產進度或產量釋放不及預期；國內鋼鐵行業產量過剩競爭惡化；品種鋼戰略進度不及預期；管理效率出現波動。

▍盈利預測、估值與評級：目前鋼鐵行業多個核心指標均處在底部區間，低庫存、低利潤、低估值的特征明顯。隨著經濟周期修復，預計行業景氣度逐季提升。公司是中國鋼鐵行業板材龍頭之一，產品結構優化下盈利能力料將進一步增強。我們看好華菱鋼鐵品種鋼進程以及多條產線投產對于企業量價雙升的貢獻，預計公司2023/24/25年營業收入達到1694.0/1710.6/1719.6億元，歸母凈利潤為53.0/64.9/69.8億元，對應EPS預測為0.77/0.94/1.01元?？紤]到公司產品結構包含板材、長材和管材，我們選取鋼鐵行業龍頭企業中信特鋼、南鋼股份以及寶鋼股份作為可比公司，截至2023年12月22日收盤，當前上述可比公司的2024年平均PE（基于Wind一致預期）為9.1倍。參考可比公司估值，由于當前行業利潤處于低點，行業PE估值有一定程度的高估，我們給予公司A股2024年合理PE倍數為7x，市值454億元，對應目標價6.58元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)