聚和材料：光伏銀漿龍頭，乘N型之勢鞏固格局（廣發證券研報）

每經AI快訊，2024年1月5日，廣發證券發布研報點評聚和材料（688503）。

核心觀點：

全球光伏正面銀漿龍頭，優享受N型漿料迭代放量紅利。公司成立于2015年，引領光伏正銀實現國產替代，20-22年正銀銷量分別為501/944/1374噸，對應正銀市占率分別為17%/36%/41%，我們預計23/24年銀漿出貨量2000/2600噸，其中N型占比35%/60%。

N型時代銀漿量利齊升，技術迭代構筑寡頭格局。（1）綜合單耗提升：根據CPIA，22年TOPCon/HJT銀耗分別為115/127mg/片，電池廠積極探索降銀，TOPCon采用SMBB等技術，HJT在0BB+銀包銅路線推進相對順利，電鍍銅尚未跑通經濟性；預計23-25年銀漿需求約6,781/8,813/10,782噸。（2）加工費提升：根據投資者活動記錄，TOPCon、HJT加工費約650-700、800-1000元/kg；（3）格局優化：PERC銀漿競爭白熱化淘汰尾部廠商，N型漿料迭代下格局持續優化，新品紅利周期拉長。

產品+客戶+運營優勢鞏固龍頭地位，平臺化延伸第二曲線。（1）產品端：公司提供全套銀漿方案，IPO募投3000噸銀漿項目已于23年9月達產，泰國600噸項目于23年11月出貨，宜賓500噸項目預計24H1投產，屆時產能超4000噸；公司向上游延伸建設3000噸銀粉工廠，預計24年自供出貨500噸，單噸成本有望下降10萬元。（2）客戶優勢：公司深耕通威、天合等頭部廠商，先發優勢享客戶N型電池放量彈性。（3）運營優勢：根據上證e互動，由于采購銀粉需預付，客戶回款1個月賬期+6月承兌匯票，因而運營資金要求高，截至23Q3公司賬面現金超20億元，票據超10億元，銀粉儲備達10億元。

盈利預測與投資建議。預計23-25年歸母凈利6.3/8.2/10.6億元，給予24年15倍PE，合理價值74.33元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示。政策及裝機需求不及預期，主要原材料價格波動風險，主要原材料供應商集中風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)