科達制造：盈科而后進，通材而達識（天風證券研報）

每經AI快訊，2024年1月8日，天風證券發布研報點評科達制造（600499）。

陶機為本，鋰電為徑，海外建材馳而不息

公司早年以陶瓷機械設備起家，成長為亞洲第一、世界第二大陶瓷機械設備龍頭。17年參股藍科鋰業布局鹽湖提鋰，并于16年開始在非洲持續投資建設陶瓷廠，目前形成了建材機械、海外建材、鋰電材料及裝備三大板塊的業務布局。22年藍科鋰業貢獻34.5億元投資收益，帶動公司業績高增。往后看，我們認為公司高毛利率、高成長的海外建材銷售業務或將成為業績驅動和估值催化的核心變量，22年毛利潤占比已達43.2%。

非洲建筑陶瓷需求加速釋放，公司產能擴張不止步

非洲人口持續高增長，但城市配套設施不完善，居民住房需求有望加速釋放，帶動建材市場擴容。截至22年非洲人均陶瓷消費量僅0.92平米/人，與世界平均2.05平米/人相比仍有一定差距。從供需關系來看，22年非洲陶瓷消費量為12.42億平米，14-22年CAGR為6.6%，仍有2億平米依賴于進口。我們測算到2028年非洲建筑陶瓷市場規模有望達到627億元，22-28年CAGR有望達10.09%?？七_于17年和貿易商森大集團合資打造科達非洲，科達持股51%，截至22年海外建材收入33億元，18-22年CAGR高達42%。競爭格局角度，科達已成長為非洲陶瓷市場頭部企業，22年產量1.23億平方米，市占率11.9%，在資金、技術、渠道方面已形成核心壁壘。

技術為先鑄造核心壁壘，開拓海外獲取增量

陶瓷機械設備業務需關注三個亮點：1）國內環保及碳中和有望帶來建筑陶瓷產線改造機會，此前公司通過定增等方式引入了宏宇集團、馬可波羅、新明珠等相關方作為股東，實現了和下游頭部客戶的綁定，隨著陶瓷行業集中度進一步提升，后續獲取訂單具備先發優勢。2）積極開拓高毛利的海外陶機業務，截至23H1海外訂單占比已達60%。3）開展墨水、色釉料等配件耗材業務，有望進一步增厚利潤。

參股藍科鋰業，提鋰成本優勢凸顯

2017年科達通過股權收購間接持有藍科鋰業43.58%的股份，布局鹽湖提鋰。22年實現碳酸鋰銷售3萬噸，給科達貢獻34.5億元投資收益。我們認為藍科優勢在于成本較低，單噸提鋰成本僅3萬元。

看好海外建材業務彈性，首次覆蓋，給予“買入”評級

我們預計公司23-25年歸母凈利潤分別為24.5/21.4/24.1億元，同比分別-42%、-12%、+12%。我們采用分部估值法，預計24年公司建材機械、海外建材銷售、鋰電（藍科鋰業投資收益）歸母凈利潤分別為3、8、9億元，參考可比公司估值，給予24年PE分別為11、17.5、10倍，對應目標總市值為262億元，對應目標價13.44元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示：海外競爭加劇，匯兌風險，碳酸鋰價格大幅波動，地緣政治風險，測算具有主觀性，產能擴張進度不及預期，訴訟導致的減值風險

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)