進一步強化程序化、高頻交易監管 有利于維護市場公平

每經特約評論員 熊錦秋

目前，三大交易所發布《證券交易所程序化交易管理實施細則（征求意見稿）》。該征求意見稿專門明確高頻交易認定標準，并在報告內容、交易收費、交易監管等方面對高頻交易投資者提出差異化管理要求。筆者認為，這些舉措無疑是必要的。

程序化交易是指通過計算機程序自動生成或者下達交易指令進行證券交易的行為，而高頻交易屬于程序化交易的一種特殊形式。三家交易所擬明確構成高頻交易的情形，包括“單個賬戶每秒申報、撤單的最高筆數達到300筆以上；單個賬戶單日申報、撤單的最高筆數達到20000筆以上”。交易所擬對高頻交易實施差異化收費，根據申報撤單的筆數和頻率等指標設置收費標準，加收流量費和撤單費等費用。這些措施將增加高頻交易投資者的交易成本，有利于消弭其在交易速度等方面優勢，甚至有人認為這將對幌騙交易給予重擊。

2019年，《最高法、最高檢關于辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》發布。該解釋規定了“不以成交為目的，頻繁申報、撤單或者大額申報、撤單，誤導投資者作出投資決策，影響價格或交易量，并進行與申報相反的交易或者謀取相關利益”類型的其他操縱方法，此即為幌騙交易。新《證券法》新增“不以成交為目的，頻繁或者大量申報并撤銷申報”操縱手段，又稱為“虛假申報”，基本對應上述幌騙交易。美國《商品交易法》將幌騙界定為“在報價或出價時就具有實際交易之前撤銷報價或者出價的故意”。

高頻交易投資者存在大量報單、大量撤單行為，其中一些行為可能動機不純，包括意在探測市場流動性，制造市場假象，對市場交易形成堵塞，達到某種目的等。對高頻交易等加收流量費和撤單費，由此適當增加交易成本，有利于防范幌騙交易的產生，未來交易所可以視市場反饋情況，適當調整這個杠桿，以最大限度抑制高頻交易的危害，同時又能吸引資金參與市場交易，增強市場流動性。

應該說，高頻交易中的幌騙交易很難徹底消失，若發現投資者存在大量申報、大量撤單行為，且在申報之初就有大量撤單故意，尤其還存在與當初報單相反的交易行為，這或構成幌騙交易，證券監管部門理應跟進查處、追究可能存在的行政責任，嚴重的甚至可移交司法部門追究刑事責任。

程序化交易尤其是高頻交易，可在極為短暫的市場變化中，利用計算機捕捉交易機會獲利，交易的一個秘訣就是快，包括在獲取行情信息方面。上述意見稿擬規定，使用交易所增值（增強）行情信息服務的，交易所行情信息服務機構可以提高行情信息使用費。

對此，筆者有個疑問，交易所行情信息服務機構，是否應該對所有投資者提供相同的行情信息服務，而不是繳納額外費用就可享受特殊服務。即便對程序化交易投資者提高增值（增強）行情信息使用費，他們或將把這個成本轉嫁市場，加劇市場不公。建議交易所行情信息服務機構停止增值（增強）行情信息服務。

不僅如此，還應進一步抑制程序化交易和高頻交易在報單方面的速度優勢，這方面也有現成的域外經驗可供借鑒。比如，美國投資者交易所（IEX）等設立減速帶，通過對每筆訂單增加350微秒的延遲，防范高頻交易者利用其速度優勢進行跨交易所延時套利。350微秒的延遲對普通投資者沒有什么影響，但對高頻交易等卻影響巨大，交易優勢被大幅削減。

有鑒于此，筆者建議三家交易所可對每筆申報訂單，都等待幾毫秒后再響應處理，由此，高頻交易、程序化交易的優勢就不再那么突出，投資者參與交易裝備競賽的熱情就會下降，有利于推動市場交易成本下降。

此前有數據顯示，目前，程序化交易金額在市場占比約29%，高頻交易約占程序化交易額的60%，強化對程序化交易和高頻交易監管約束，有利于維護市場公平，吸引更廣泛的資金進入市場投資。