銀行理財子自建估值模型遭遇“規范”：已有機構重新采用中證、中債估值體系 超配銀行二級資本債博超額回報策略“黯然落幕”

每經記者 陳植    每經編輯 張益銘

在銀行理財子公司自建估值模型引發市場爭議后，金融監管部門迅速出手“規范”。

據媒體報道，近日監管部門下發文件，要求銀行理財子公司不得違規通過自建估值模型等方式平滑凈值波動，應采用中債估值、中證估值等第三方提供的估值，相關機構要開展自查整改。目前，已有多家銀行相關機構收到文件。

一位銀行理財子公司人士向記者透露，他聽說上周金融監管部門舉行小范圍會議，要求銀行理財子公司尊重資管新規，不要違反會計準則。此外，相關部門還要求已使用自建估值模型的銀行理財子公司進行整改，接到通知的理財子公司在一個月內需遞交相應的整改計劃與措施報告。

“所幸，我們僅僅做了自建估值模型的探索，尚未正式使用，所以我們的整改壓力不大。”他告訴記者。在此前銀行理財子自建估值模型引發市場爭議后，企業內部已叫停相關自建估值模型的探索。

記者多方了解到，此次金融監管部門之所以對自建估值模型行為采取規范舉措，一個重要原因是避免部分銀行理財子公司通過自建估值模型平滑產品凈值波動同時調節不同產品收益，變相開展“資金池”“資產池”業務。

“目前，聽說部分使用自建估值模型的銀行理財子公司已經調整日開型、封閉型理財產品的凈值計算方式，對銀行二級資本債等投資品種重新采取中債估值、中證估值所提供的估值。”前述銀行理財子公司人士告訴記者，但這將造成部分理財產品凈值波動“一次性”加大。

他指出，除此之外，規范自建估值模型還將對銀行理財子的債券交易策略帶來新的影響，由于此前自建估值模型對銀行二級資本債進行“重新估值”以平滑產品凈值波動，不少銀行理財子債券團隊紛紛超配加倉銀行二級資本債博取超額回報。

但在12月11日市場傳聞監管部門出手規范銀行理財子自建估值模型行為后，當天早盤多只銀行二級資本債收益率回升2~3個基點（債券價格相應下跌）。

在上述銀行理財子人士看來，不排除受監管政策影響，部分銀行理財子公司調降了銀行二級資本債配置比例，因為當自建估值模型被“規范”后，在產品凈值波動相對平滑情況下超配銀行二級資本債博取超額回報的策略漸行漸難。

自建估值模型效果“異化”引監管部門規范

所謂自建估值模型，主要是指銀行理財子公司在中債估值、中證估值這兩項第三方債券估值方法之外，對其通過信托通道所投資的債券采用一種新型的估值模型。

最初，這個估值模型由會計師事務所北京分所的人士研發，在一家股份制銀行理財子公司率先使用并取得平滑產品凈值波動一定效果后，不少銀行理財子公司紛紛跟進。

目前，自建估值模型主要針對銀行二級資本債進行估值——通過將這些債券按過去6個月平均價格作為估值基礎，從而達到平滑理財產品凈值波動的效果。

前述銀行理財子公司人士向記者表示，自建估值模型的初衷，的確是為了平滑理財產品凈值波動，因為銀行二級資本債短期內價格波動較大，但就長期而言，其價格終究會回歸到一個市場認可的合理波動區間，所以通過自建估值模型，銀行理財子能平滑配置銀行二級資本債的日開型、封閉型、定期開放型理財產品凈值波動，給投資者帶來更好的產品持有體驗并降低贖回壓力。

在他看來，盡管初衷良好，但在實際操作過程中，自建估值模型行為也會帶來“異化”風險。比如在通過自建估值模型平滑產品凈值波動同時，部分銀行理財子公司還將底層資產更多投資收益分配給部分明星產品或新產品，導致不同產品存在收益調節問題，給投資者帶來收益分配不公風險。

此外，在自建估值模型平滑產品波動過程中，不同投資者對同一款理財產品在不同時間進行贖回時，也會存在收益分配不公問題，比如在凈值“偏高”時贖回，投資者等于獲取額外的收益，但這部分收益其實來自其他投資者，導致后者蒙受額外的投資損失。

“這也令銀行理財子自建估值模型行為陷入爭議漩渦。”這位銀行理財子公司人士告訴記者。在11月底媒體報道銀行理財子自建估值模型引發市場爭議后，他們就暫停對自建估值模型的探索，因為合規部門認為監管部門很可能對這類行為進行規范。

部分銀行理財子迅速重啟中證、中債的估值體系

一位股份制銀行理財子公司投資部人士向記者透露，受自建估值模型被“規范”影響，他所在的理財子公司內部已對自建估值模型“諱莫如深”。

“原先在內部被熱議的自建估值模型，如今變成了人人避之不及的詞匯。”他直言。本周以來，一些計劃采取自建估值模型進行銀行二級資本債定價的理財產品紛紛重新采取中證估值、中債估值的估值方式。

這位股份制銀行理財子公司投資部人士向記者透露，他聽說收到通知的銀行理財子公司已開始對自建估值模型行為進行整改，也會在短期內對銀行二級資本債投資組合調整估值方式，重新引入中證估值、中債估值的估值方式。

“所幸我們僅僅是計劃引入（尚未正式使用），所以整改壓力不大。”他直言。

在他看來，隨著自建估值模型行為被“規范”，受影響較大的不只是部分銀行理財子公司，還有信托公司。具體而言，當前自建估值模型的主要使用場景，是銀行理財子通過信托渠道所投資的債券品種。

由于銀行理財子公司在銀行間開戶存在一定的制度障礙，因此眾多銀行理財子公司紛紛通過信托渠道（借助信托公司賬戶）投資銀行間市場各類債券品種，并支付相應的信托渠道合作費用。

在這個過程中，為了賺取更多合作費用與吸引更多銀行理財子公司合作，部分信托公司不但提供債券投資“渠道”，還一度提供平滑估值（信托計劃通過每日循環補差、計提信托特別收益等方式幫助理財產品平滑投資收益）、收盤價估值（在連續競價平臺給低流動性私募債提供交易報價影響收盤價估值）等服務，協助銀行理財子平滑產品凈值波動。但是，這兩項服務已被監管部門規范。

隨著自建估值模型興起并成為銀行理財子平滑產品凈值波動的新工具，部分信托公司斥資百萬元采購這類估值模型，作為一項增值服務，吸引更多銀行理財子成為他們的客戶。

記者獲悉，為了吸引銀行理財子公司，部分信托公司還計劃將自建估值模型的使用對象，從銀行二級資本債擴大至短期信用債、優先股等資產，進一步平滑銀行理財產品凈值波動幅度。

但是，自建估值模型遭遇“規范”，信托公司的這項投資不但“打了水漂”，而且少了一個協助銀行理財子平滑產品凈值波動的工具。

“目前，我們正在關注已使用自建估值模型的銀行理財產品如何整改。”上述股份制銀行理財子公司投資部人士告訴記者，比如監管部門是否要求這類理財產品需將此前偏離實際估值的收益返還給相應投資者，是否禁止這類理財產品新增計提超額收益，以防止在產品整改期間仍然出現產品收益調節問題。

他表示，目前而言，銀行理財子很難再繼續使用自建估值模型，但相關收到通知的銀行理財子公司整改進程未必“同步”，不排除部分銀行理財子會稍微放緩整改步伐。畢竟臨近年底，部分銀行理財子公司通過調節不同產品收益塑造一些收益可觀的明星產品與新產品，作為吸引更多投資者關注，創造明年產品銷售額“開門紅”的一項措施。

超配銀行二級資本債博超額回報策略“落幕”

在業內人士看來，隨著自建估值模型被“規范”，銀行理財子的銀行二級資本債交易策略正發生改變。

前述銀行理財子人士向記者透露，此前，已使用自建估值模型的銀行理財子對銀行二級資本債的配置興趣明顯更高，原因是自建估值模型主要用于銀行二級資本債，令理財產品里的銀行二級資本債投資組合估值波動更加“平滑”，所以這些銀行理財子公司債券團隊更有底氣加倉銀行二級資本債博取超額回報。

Wind數據顯示，截至12月6日，商業銀行二級資本債與永續債發行規模達到1.61萬億元，超過去年全年1.12萬億元的發行規模。

華泰證券的研究報告顯示，在8月以來債市調整、理財出現預防性贖回，以及9月底增量政策出臺導致債券收益率大幅調整、理財基金贖回壓力延續等因素影響，銀行二級資本債與永續債的價格波動加大，等級利差有所走闊。

“因此部分銀行理財子在通過自建估值模型平滑銀行二級資本債估值波動幅度后，趁著不同信用評級銀行二級資本債與國債的利差擴大之際紛紛買入相關二級資本債博取超額回報。”他指出。目前，部分AAA級銀行二級資本債與永續債收益率跌至2.5%以內，低于一季度的2.6%~3%區間（相應債券價格上漲），令這些銀行理財子公司獲得不菲的超額回報。

但是，隨著自建估值模型被“規范”，銀行理財子通過超配銀行二級資本債博取超額回報與提升產品收益的做法漸行漸難。

12月11日早盤，受監管部門規范自建估值模型行為的影響，部分銀行二級資本債收益率漲幅接近2個基點（相應債券價格下跌）。

“這背后，是金融市場意識到，一旦自建估值模型被規范，銀行理財子對銀行二級資本債的配置興趣將有所下降，相應債券價格短期內存在回調壓力。”前述銀行理財子公司人士表示。目前，他所在銀行理財子公司債券團隊也在評估銀行二級資本債的資金配置需求變化，原先他們會因為其他銀行理財子超配銀行二級資本債而跟風買漲獲利，但現在這項交易策略也已失去“生存土壤”。

封面圖片來源：每日經濟新聞 劉國梅 攝