海外詢價個人投資者作用小 新規引入新主體影響或有限

每經編輯 每經記者 劉明濤    

每經記者 劉明濤

證監會啟動的又一輪新股發行制度改革已成為市場熱議的焦點，六大改革措施包括強化信息披露、調整詢價范圍和配售比例、加強對發行定價的監管等，改革方案直指當前新股“三高”發行。

新一輪改革方案到底有哪些亮點值得關注？一旦實施，到底將產生什么樣的作用？《每日經濟新聞》記者將推出連續報道，通過比較性的采訪，為投資者詳細解讀新規中的熱議條款。

近日證監會啟動新股發行制度改革，其中引入個人投資者參與詢價這一條倍受關注?！睹咳战洕侣劇酚浾咴诓稍L了多位對海外與國內市場均有較深研究的業內人士和專家學者后注意到，海外市場詢價的個人投資者參與較少，而專家對國內引入個人投資者詢價這一條，在肯定良好初衷的同時，也對個人投資者到底有無專業能力和能否真正做到公正詢價提出了自己的意見。

海外市場：個人詢價貢獻小

證監會此次發布的 《關于進一步深化新股發行體制改革的指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱《征求意見稿》），并沒有提及之前熱議的用美國式招標代替拍賣制詢價，但其中提到調整首次公開發行詢價范圍，還是引起了市場廣泛關注。

根據《征求意見稿》的規定，除了目前有關辦法規定的7類機構外，主承銷商可以自主推薦5～10名投資經驗比較豐富的個人投資者參與網下詢價配售。發行人、發行人股東和中介機構不得利用關聯關系或其他關系向推薦的個人投資者輸送利益，或勸誘推薦的個人投資者抬高發行價格。

IPO重啟以來，證監會先是將私募、創投和民企添加進詢價機構，但是“三高”發行現象卻愈演愈烈；此次又引入個人投資者，將會起到怎樣的效果呢？讓個人投資者參與詢價，海外市場是否有先例，又是如何運作的？

《每日經濟新聞》記者了解到，目前美國證券市場采取的是累計訂單詢價機制，一般來說分為三個階段，首先是按照某一新股發行定價方法確定新股詢價范圍，然后是路演詢價，最后確定發行價以及分配股票。在第一階段，由承銷商對擬上市公司進行盡職調查，然后確定一個新股發行的詢價范圍，與此同時，投資銀行還要確定哪些投資者可能申購新股。

業內人士表示，詢價制存在允許投資銀行從投資者那里提取信息的機制，以減少投資者間的逆向選擇，這是詢價制最顯著的特點與優勢。

一位美股研究員告訴 《每日經濟新聞》記者，“美國對詢價對象沒有要求，以機構為主，機構不足時可以找個人投資者參與詢價，不過個人投資者一般參與較少?！?/p>

而中國香港市場則是采取累計投標與公開認購混合制。詢價過程中，保薦人在對目標機構客戶進行前期促銷后會設定價格發行區間，隨后開始為期兩周的機構投資者路演。發行公司管理層在投行團隊帶領下，分別在不同地方會見海內外機構投資者。買方與賣方博弈后，最終定出發行人與機構投資者均可接受的發行價格。通過上述流程不難看出，散戶投資者基本上不參與IPO定價過程。

個人投資者詢價更理性

海外市場個人投資者參與詢價并不普遍，如果A股真正引入個人投資者參與IPO網下詢價，有何積極意義？

業內人士指出，引入個人投資者參與網下詢價，他能夠使詢價范圍更加廣泛，進一步講，相比機構投資者，個人投資者的詢價約束力更強，報價會更為理性。

以往新股網下詢價非理性報價的出現，最主要的原因是基金、私募掌管的是基民的錢，高報價對資金管理者沒有直接損傷，埋單者最終是投資者；其次，機構詢價報高價所擔的風險并不大。從現行新股發行制度看，機構網下報高價并不意味著一定要花高價認購，不用承擔高詢價風險；同時新股網下配售目前采取搖號中簽方式，高詢價機構不一定中簽。

相反，如果引入個人投資者詢價，一旦詢價偏高并中簽，這部分資金來自投資者自己口袋。相比機構，個人投資者承擔的責任、風險更大，因此會促使投資者的報價合理化。

專家：引入個人投資者意義不大

不過，上述業內人士也指出，引入個人投資者也可能有不科學的一面。比如個人投資者畢竟不是一個研究團體，他不可能對每一家上市公司以及所處的行業環境進行深入了解，因此報價或存在局限性。

知名財經評論人曹中銘之前也提出自己看法。他表示，即使是作為機構投資者的基金、券商等，在新股詢價時也紛紛中“槍”中“彈”，80倍、90倍的市盈率能詢出來，甚至150.82倍的市盈率同樣能詢出來。那么，個人投資者又憑什么比這些專業機構更專業？定價能力更高？讓個人投資者參與詢價如同“雞肋”。

著名的經濟學家華生在接受《每日經濟新聞》記者采訪時也表示，“引入個人投資者，而且是主承銷商推薦的，這可能會涉及利益鏈條，有不公正的地方，但是這個都不重要，因為還有機構詢價，多幾個人不會有太大影響，沒有什么用處，這樣做的目的就是為了增加詢價范圍，實際效果其實沒什么?！?/p>

神農投資總經理陳宇也認為，“我覺得證券市場政策出臺，一定要不斷地消除人為、非客觀的、主觀的因素。這次增加5至10名個人投資者參與詢價，實際上是為某一種少數人獲利提供可能；另外，增加這10個投資者好處何在？這10個投資者就能比機構更合理、定價更有先進性？我覺得個人投資者不具備這樣的能力。因此，在發行價與上市價格存在普遍價差的情況下，這樣的條款，意義不大?！?/p>

當然，引入個人投資者也有積極一面，深圳市太和投資管理有限公司投資總監王亮告訴 《每日經濟新聞》記者，“擴大詢價范圍還是為了把整個發行市盈率搞得很合理?！?/p>

董登新也認為，“允許主承銷商自主推薦5～10名投資經驗比較豐富的個人投資者參與網下詢價配售?？梢韵胍?，這些個人投資者一定是有足夠實力的大戶，由于這些個體投資者不屬于任何機構和利益集團，我們應該相信他們不會拿著自己個人的真金白銀去無私奉獻給發行人和承銷商，也許這是一股能夠代表網上申購者利益的個人投資者，他們的介入，有益無害?！?/p>

不過，董登新還補充稱，由主承銷商推薦，這里面或有利益牽扯之嫌，但個人還是會衡量風險，加之現在網下申購無限售期，因此詢價時他們會更加仔細考慮新股定價是否合理。