存量發行弱約束隱憂：老股東加速套現

每經記者劉明濤 由于流通股份較少，新股上市后屢屢遭到市場非理性瘋炒，股價回落后令追高的投資者損失慘重。此次新股發行制度改革指導意見為了改善新股供給環境，不僅取消了網下配售股3個月鎖定期，還首次引入存量發行，旨在增加新股流通股本供給量，以達到壓低“三高”發行、遏制非理性炒作的目的。 但綜合《每日經濟新聞》記者采訪和市場各方聲音，就當前的發行制度而言，引入存量發行依舊存在兩大“隱患”。 配套措施引入存量發行 根據此次證監會發布《關于進一步深化新股發行體制改革的指導意見（征求意見稿）》，持股期滿3年的股東可將部分老股向網下投資者轉讓。老股轉讓后，發行人的實際控制人不得發生變更。老股東選擇轉讓老股的，應在招股說明書中披露老股東名稱及轉讓股份數量。 同時，老股轉讓所得資金須保存在專用賬戶，由保薦機構進行監管。在老股轉讓所得資金的鎖定期限內，如二級市場價格低于發行價，專用賬戶內的資金可以在二級市場回購公司股票?？毓晒蓶|和實際控制人及其關聯方轉讓所持老股的，新股上市滿1年后，老股東可將賬戶資金余額的10％轉出；滿2年后，老股東可將賬戶資金余額的20％轉出；滿3年后，可將剩余資金全部轉出。非控股股東和非實際控制人及其關聯方轉讓所持老股的，新股上市滿1年后可將資金轉出。 深創投一位投資經理日前表示，單從制度上看，實施存量發行，改鎖定老股股票為鎖定資金的方式，一方面可令PE機構提前鎖定利潤；另一方面，當二級市場下跌、最新股價低于發行價時，可在二級市場回購公司股票等規定，也可增強其對所持股份運作的靈活性。 但是，真正實施起來，存量發行真能改善當前新股“三高”發行畸態并遏制炒新嗎？ 存兩大隱憂 業內人士指出，單從制度來講，引入存量發行，肯定有積極作用，這將加大新股上市首日的供給量，流通市值的增加將減少個股被惡炒的可能性。 不過，該人士指出，從市場角度來看，現在引入存量發行，依舊存在兩大隱患，首先就是加快了原始股東套現的速度。 IPO重啟以來，上市公司原始股東套現的意愿一直很強烈。近三年來，上市公司高管閃電離職的情況越來越多，就是為日后減持股份鋪路，在高管、PE強大的減持動力面前，新股走勢一直疲弱，不論是績優股還是績差股，近半數都處于破發狀態。 此次引入存量發行，老股東可以將部分持股向網下投資者以發行價轉讓，而轉讓數量的限制只是不改變實際控制人，那么發起人完全可以在不影響其控制權的情況下，大幅轉讓股份，使得其持有股份快速套現，雖然配套措施規定只能在滿3年后，才能將資金全部轉出，但是這樣的規定并無太大作用。 深圳某不愿具名的私募人士向《每日經濟新聞》分析道，“套現的錢雖然存在專用賬戶，一來沒有強制回購公司股票的約束，二來這個錢可以通過質押的方式間接提前套現。所以，只要轉讓套現，這個錢原持股人依舊能很快得到。” 另一方面，由于存量發行的引入，或加大原股東過度包裝或造假上市的利益訴求。業內人士表示，正是有了可以提前套現的機會，發行人未來更有意愿去“做好”上市前的業績，以詢出一個好的發行價。按照目前的發行市盈率，每股收益增加1元錢，轉讓價就會增加30～40元，如此巨大的利益將驅動原股東想方設法增加公司發行前的利潤。由于過度包裝或財務造假不可持續，上市后業績恢復本來面目就會造成巨大的落差，二級市場的投資者將遭受更大的損失。 華生：存量發行方案待完善 對于此次存量發行方案，在專家眼里，他們是如何看待的呢？ 深圳市太和投資管理有限公司投資總監王亮認為，“我覺得存量發行的引入，還是會起到中性偏正面的作用，這樣一來新股發行不會像現在這般瘋狂、非理性。它的影響更多在一級市場，對于二級市場提前套現帶來的影響，體現在價格以及公司本身，如果公司真的優質，未來有高成長的潛質，我想發行人自己也不會選擇立即賣出，而會等待真正解禁的時候。” 經濟學家華生在接受《每日經濟新聞》采訪時表示，“存量發行在國際上比較普遍，不過國際市場主要是買方市場，股票發不出去，由機構投資者購買時有存量發行。國內A股市場引入存量發行也是可以的，但是現在這個方案不適合現在的市場。” 華生指出，“現在的存量發行方案等于是讓發行人提早套現，而當前我們市場最大的問題就是一、二級市場不平衡，現在的方案則會加劇這個不平衡。我建議，仍然可以做存量發行，但是可以讓原始股東拿出一部分股份做存量發行，套現資金歸公司所有，未來公司股價低于發行價，那么可以用于回購股票注銷，如果股價一直高于發行價，三年以后就可以變成公司資金，減少公司在二級市場再融資?！? 同時，上述業內人士也告訴記者，“我認為存量發行可以采用，不過需要增加一些限制，比如套現資金真正的鎖定——股價低于發行價時，強制回購公司股份，而不是‘可以’回購；另外，為減少造假、粉刷業績的可能性，一旦出現業績變臉的公司，那么套現資金將被長期鎖定作為處罰，而剩余股份也將追加鎖定期限，以達到保護投資者利益的目的?！?