A股問題和IPO無關 公司數量多不會哀鴻遍野

（原標題：IPO數量和股價關聯的錯覺）

要是在蔬果市場上，正巧遇到蘋果大年，蘋果價格就會下降。不過，這忽略了一個前提：假定需求不變。如果需求變了，比如出現了某個報道說吃蘋果能延年益壽，蘋果需求突增，那么蘋果豐收未必會導致其價格下降。經濟學很嚴謹，在分析問題時，通常都要給出一連串假定，沒有這些假定，就無法確知某個因素對另一個因素的真實影響。除了需求端可能會發生變化，供給端也可能發生變化。蘋果價格下降，要是果農能適時降低產量的話，供給就會下降，那蘋果價格就會恢復原狀。但對果農而言，這太難做到。蘋果樹一旦種植，退出就很難。遇到這種行業，供給變動會出現剛性，所以有“谷賤傷農”之說。

供給變化是否靈活，也是個時間問題。短期一些行業調整困難，而長期的話，所有行業都能靈活調整。市場通過需求方和供給方的競爭，自然會找到公平價值，也就是均衡價格。只不過均衡價格形成之前，價格波動會非常大。市場價格波動是常態，不僅因為產品和服務估值困難，更因為供求關系在不斷改變，相關信息因而也在持續變化。所謂價格預測，不過是判斷一個概率而已。

相對來說，蘋果等物品的價值還比較容易判斷。一個地區對蘋果的需求可通過以往家庭蘋果消費的數據來估計，推算出這個地區蘋果市場的供求曲線，并找到均衡價格。而證券市場就復雜多了。家庭購買蘋果是為了消費，需求取決于對蘋果的喜好。投資者購買公司股票是為了投資獲利，需求取決于獲利水平。問題在于，對蘋果的喜好僅取決于消費者的自身感受，而投資公司股票除了取決于投資者的判斷外，還取決于公司基本面、市場狀況以及其他約束條件。也就是說，當投資者購買一家公司的股票時，所要面臨的約束太復雜，不確定性也要大很多。

一家公司的股價最終會與公司的內在價值一致。假如股價低于價值，出現價值洼地，投資者會慢慢發現，并投資該公司，公司股價就會恢復到其內在價值水平；反之亦然。只要時間夠長，投資者不會遺漏任何價值洼地，也不會一直握著任何燙手的山芋。這就是有效市場假說的含義。當然，投資者也會受情緒的影響，對公司價值的判斷出現持續性認知偏誤，進而導致公司股價可能會在一個較長時期內偏離公司內在價值。但偏離也是從正反兩個方向呈現出來的，并不會出現某種單向偏離持續很長時間的趨勢。因此，當某個公司股價持續性高估時，意味著單向偏離太久，說明這個市場很不正常，有了泡沫。一些投資者會選擇賣出。這個賣出的舉動會帶動其他投資者跟進，從而泡沫破滅。反之，當某個公司股價持續性低估，投資者普遍恐懼，一些投資者同樣會發現其中的投資機會，進而選擇買入，這舉動會帶動其他投資者跟進。從歷史的角度看，證券市場總是起起落落，不過有一點很清楚，無論如何跌宕，市場總體上還是和基本面保持一致。不信可去查查一百年來美國證券市場的數據，無論道指還是標普，其變化趨勢都與美國經濟走勢保持一致，雖然中間出現了多次泡沫和危機，甚至還有1929年的大危機。

證券市場的價格變化最終和經濟基本面相關，只不過投資者無法忍受短期波動。多看看長時段數據，就會心安。任何一個市場都不可能長時期人為地把價格維系在對價值單向偏離的狀態，那樣市場就會失效。價格變化是供求關系的自然體現。特別對新興經濟體來說，更是如此。新興經濟體有兩個基本特征：一是新增企業數量多，二是在位企業死亡數量也多。對前者而言，就意味著IPO數量會多。如果橫向比較，就會發現新興市場上市公司數量增速會快于發達經濟體市場，這與新興經濟體新增企業數量相關，這恰恰是經濟有活力的象征。遺憾的是，很多人在看待IPO數量時，往往想到的是農貿市場，而忽略了證券市場的特殊性。同樣，假如在位企業死亡數量多，應該體現在新興市場上退市的公司數量也會增加，這才匹配。證券市場上公司數量的變化體現了經濟中企業數量的變化，有進有退，市場才有效。

A股市場IPO數量和股價之關聯的錯覺，來自一些專家、分析師以及投資者的認知偏見。對整個市場而言，看似IPO數量代表了股票的供應量，給定市場需求不變，那么供給增加會導致股價下跌。但從金融學專業角度看，這是個偽問題。首先，現行股價是否合理？假如現行股票就存在對基本面的單向偏離，即便不改變IPO數量，股價依然會向下修正。其次，IPO數量增加導致股價下跌，不等于導致公司價值被低估。如果出現公司價值低估的情形，投資者就會選擇買入，或者公司會選擇退出。也就是說，公司價值低估的情形不具備長期持續性。假如股價短期出現低估，對投資者反而是好事。最后，證券市場不是普通商品市場，更不是農貿市場，不會因上市公司數量多就會哀鴻遍野。因為公司是異質性的，投資者總是選擇性地購買公司股票，無論數量多少，都可按自身收入約束來構造自身的投資組合，與發行數量多少無關。

所以，A股市場的問題和IPO數量無關，數量多反而是有活力的體現。A股市場的真正的問題是問題公司退出太少，退出數量與在位企業的死亡數量不匹配，進而增加了市場的噪音，削弱了市場的有效性。