康龍化成披露中期業績預告后股價下挫 醫藥外包賽道產能過剩隱憂浮現

每經記者 林姿辰    每經編輯 文多    

昨日早間，康龍化成（SZ300759，股價82.95元，市值987億元）低開6%，隨后股價不斷下挫，截至收盤跌幅超過10%。今日（7月19日），這種跌勢還在持續，截至收盤公司股價跌4.28%。

從消息面看，康龍化成17日發布2022年半年度業績預告，預計上半年歸母凈利潤同比增長0%~8%。該預告業績不及部分投資者預期，而且在CXO（醫藥外包）行業中落后明顯。

是巨額融資，大手筆擴張給業績“拖了后腿”嗎？一定程度上是的。而在疫情不斷、監管趨嚴的大環境中，行業龍頭康龍化成的業績“原地踏步”，也讓投資者對CXO賽道謹慎起來。截至19日發稿時，昭衍新藥等多家頭部CXO公司股價均呈下跌趨勢。

18日，森瑞投資研究總監何山通過微信對記者表示，疫情和監管趨嚴將對CXO板塊產生持續性影響，行業的高增長時代已經結束并進入分化階段，未來兩三年PE（市盈率）很難像過去兩三年那么高。

多家CXO企業發布中期業績預告 康龍化成凈利增速墊底

據《每日經濟新聞》記者梳理，目前已有多家CXO公司發布半年度業績預告，其中博騰股份預計上半年收入增速為205%~215%，歸母凈利潤預計同比增長455%~465%，增長勢頭明顯。

此外，昭衍新藥等多家頭部企業的歸母凈利潤預計同比增速區間從65%到305.97%。雖然跨度較大，但仍反映出作為創新藥企業的上游“賣水人”——CXO企業，日子過得很滋潤。

相比之下，康龍化成上半年業績增速在個位數水平，顯得黯淡不少。

CXO公司2022年上半年預計業績

數據來源：Wind，股價與市值截至7月19日

對于延緩盈利增長的原因，康龍化成提到，一是上半年海外運營成本受歐美通貨膨脹的影響有所提高，海外運營主體一定程度上延緩了集團整體的盈利增長；二是上半年疫情對國內的臨床研發服務有一定影響，臨床研發服務一定程度上延緩了集團整體的盈利增長。此外，部分保本浮動收益的中低風險銀行理財產品的收益大幅下降。

其他非流動金融資產公允價值變動，以及主營業務的穩步增長共同導致公司歸母凈利潤相比2021年同期無重大變動。

7月19日，康龍化成披露的投資者關系活動記錄表顯示，如下半年疫情控制繼續向好，國內臨床研究服務的收入增長進一步加強，但毛利率需要一點時間慢慢爬坡，今年可能還在虧損。

刨去疫情、國際宏觀環境等不可控因素，對“一體化CXO服務平臺”的追逐，是康龍化成業績增速放緩的主要原因。

公司年報顯示，2021年康龍化成擴張步履不停。此前通過自建、收購方式布局的大分子和細胞與基因治療服務尚未盈利，今年，實驗生物飼養、繁殖企業又成為公司新一輪收購對象。截至2021年末，公司負債同比增長172%飆至80.94億元。

3月，康龍化成方面曾對《每日經濟新聞》記者表示，如果未來出現擁有對公司具有吸引力的新技術標的公司，公司亦會考慮以收購的方式來為平臺注入新的服務能力。目前公司資金充足并有良好的經營現金流，暫時沒有融資計劃。

7月19日，康龍化成方面通過郵件對記者表示，公司主營業務收入一直保持穩步增長?？紤]公司中長期戰略發展目標，公司會持續推動新業務布局和發展國際化。對于短期因素帶來的擾動，不會影響公司中長期發展。

一體化戰略擴張忙，新業務利潤率相對較低

“公司一直強調要做成一體化CXO服務平臺，做全流程的戰略，這個戰略真的是對的嗎？為什么美國那些頭部CXO企業沒有做一體化？”

5月20日，一條投資者互動平臺上的提問直擊康龍化成增長邏輯。

投資者就康龍化成一體化戰略提問 圖片來源：互動易網站截圖

除了公司在平臺回復的“對市場發展的判斷和客戶需求的理解”，開源證券6月6日的一段解讀也展現了一體化對于CXO企業的吸引力。該解讀為：在短期，實驗室化學和生物科學聯動發展，為業績穩健增長奠定基礎；前端項目導流疊加商業化產能釋放，CDMO（醫藥研發生產外包）為推動業績強勁增長；在中長期，全流程、一體化布局有望推動臨床CRO（醫藥研發外包）業務和戰略新興業務快速發展，打開企業成長空間。

何山表示，相較國外CXO公司，中國CXO企業在價格、人力成本、生產效率上具備優勢，在發展上也應該有更高的天花板，因此“一體化”這種商業模式創新值得被看好。

藥明康德是一個很好的例子。2021年，具備“全產業鏈的一站式服務”能力的藥明康德憑借常規業務延續高增長態勢，較手握新冠相關項目的高增長公司也毫不遜色。

因此，“一體化”開始成為CXO公司提升綜合競爭力的一場競賽。康龍化成從2015年起便開始密集投資和收購，拓展臨床CRO、CDMO業務，包括大分子、細胞與基因治療（CGT）的CDMO業務。

其中，大分子和細胞與基因治療服務自去年正式作為獨立板塊管理，該板塊2021年毛利率為-13.84%，同比減少53.17個百分點，是康龍化成唯一虧損的板塊。

公司表示，虧損主要是由于業務處于投入階段，新收購的基因治療藥物開發與生產服務（CDMO）運營成本較高。

康龍化成業務布局 圖片來源：開源證券

在本次發布的半年度業績預告中，康龍化成亦表示，近兩年來，為完善公司全流程一體化和全球化的戰略發展目標，公司持續推動新業務的布局和發展并完成多家境外公司的并購，新業務尚在整合和投入階段，利潤率相對較低。

據公司方面提供給記者的資料，今年，公司將加快建設位于寧波的大分子生物藥中試和生產車間，預計2023年完成GMP生產車間建設，建成后方可對外開展服務。

此外，公司還會在管理上進一步整合美國的細胞與基因治療實驗室和英國的基因治療藥物開發與生產服務（CDMO），提升各自的服務能力和產能，發揮積極的協同效應，進一步完善和深化發展細胞與基因治療服務平臺。

“（康龍化成）上半年業績并不理想，但也基本符合預期。”何山表示，（一體化過程中）公司的短期業績波動，股價下跌風險是存在的。但對于長期投資者來說，深耕一體化和國際化的頭部公司仍具有投資價值。

產能過剩風險隱現，CXO行業高增長拐點已至

作為龍頭企業，康龍化成的凈利預告“原地踏步”，為CXO行業預期蒙上一層陰影。

7月18日收盤時，上文所列頭部CXO公司股價均出現下跌，康龍化成跌幅超過10%。

浦銀國際6月2日的研報提到，在供給端，疫情對CXO公司的負面影響主要體現在需要在醫院開展的工作無法正常進行，以及物流受阻或造成新產能基地施工延誤兩方面。

在需求端，雖然國內生物醫藥融資環境轉冷、海外尚存不確定性，但海外大藥企和生物科技公司仍有較強意愿繼續在研發上投入資金。

這意味著，國內龍頭CXO更有機會搶奪市場份額，海外業務貢獻在短期和長期內均有望維持高位。

不過，CXO公司還要直視產能過剩的隱憂。

近幾年，為了降低成本，提高利潤，原料藥企和創新藥企紛紛轉入CXO行業尋金，部分企業的CDMO規劃產能直逼CXO企業。

百濟神州（SH688235，股價103.58元，市值1396.60億元）2021年ESG（環境、社會、公司治理）報告還提出“去CRO”的口號，即公司在基本不依靠CRO幫助的情況下，利用內部資源進行了絕大多數臨床試驗。利用自主臨床開發能力對多區域臨床試驗進行管理，可將開發成本降低三分之一，速度提高三分之一。

因此，疫情間歇性突襲、監管政策縮緊、產能過剩預期像三股繩，拽住CXO板塊股價不斷下調。

港股CRO/CDMO板塊年初至今股價走勢 圖來源：浦銀國際研報截圖

何山指出，CXO產能過剩，特別是CMO/CDMO的過剩將是行業需要直面的問題，未來在供給端的改革不可避免，最終市場集中度將進一步提高，綜合競爭力強的頭部公司才能撐到最后。

而康龍化成方面對CXO行業長期發展保持樂觀，其對記者表示，從目前反饋看，海外市場環境健康，很多客戶在持續推進新藥管線，業務需求仍然較大，未來趨勢暫時沒有看到變化。

國內市場醫藥監管政策下，市場正在調整階段，但這是短期情況，隨著國內研發質量與國際接軌，國內客戶的研發也不只關注國內市場的可能性，而是全球范圍的創新藥，這為CRO服務供應商提供了機會。

封面圖片來源：攝圖網-500739443