一周固收研究 | 信貸和社融存在強弱交替現象，流動性改善成為近期核心關注點

每經記者 任飛    每經編輯 葉峰    

上周，債券市場投資未見收紅，其原因不僅在于寬信用下的市場謹慎預期，也在于投資者對經濟復蘇預期的提前反應。預計市場短期仍將維持震蕩，外界已開始關注信貸和社融存在的強弱交替的現象，流動性改善成為業界關注的重點。

一周債市回顧

上周（11.7-11.13）國內債市投資再現震蕩格局。

首先關注利率市場，上周資金緊張疊加疫情防控政策的優化，債市情緒走弱。據華創證券統計，11月第二周，資金邊際收斂，盤中隔夜資金價格屢次突破2%；直至最后一個工作日優化疫情防控的二十條措施超預期落地，現券收益率快速上行觸及2.75%后小幅回落。

整體而言，寬信用預期升溫推動國債長端品種收益率上行，但資金收緊導致短端品種收益率上行的幅度更大，國債收益率曲線呈現平坦化特征。

華創證券分析指，前幾日多地疫情散發、通脹和金融數據偏弱等利多因素，與存單大幅提價、"第二支箭"擴容支持民營房企發債等利空因素交織，債市收益率維持窄幅震蕩，

另外在信用債市場，一級市場方面，信用債發行量環比上升，凈融資額環比下降，周內城投、非銀金融、綜合、公共事業、交通運輸等行業發行較為活躍。

二級市場方面，信用債市場整體成交活躍度有所提升，中短票收益率全線上行，1Y信用利差普遍收窄，3Y、5Y信用利差走闊；城投債收益率全線上行，中短端信用利差普遍收窄。

中歐基金分析指出，當下業績真空期是題材表現較為活躍的時期，基本面的疲軟可能將影響題材的持續性并加快題材間的熱點輪動頻次，這種高波動率和快速切換的環境或對投資者持倉調整較為不利。

各大債券基金指數周內收跌

本周內，各大債券基金指數出現不同程度下跌，這也是最近一個月以來較為少見的中長債、短債、二級債基金指數均出現下跌的交易周。Wind統計顯示，中長期純債指數基金周內跌0.16%、短債純債基金周內跌0.08%、混合二級債基指數跌0.31%，

來源：Wind統計 時間：11.7-11.13

受海外通脹回落影響，國債等一些中長期債券收益明顯受到沖擊，也導致當前配置于此的基金品種存在走勢震蕩的影響。另據華安期貨分析，未來期貨市場的債項資產依然存在下跌風險，總體來看，10年期主力合約收盤價較前一周下跌0.27%，5年期主力合約下跌0.25%，2年期主力合約下跌0.09%。

中歐基金指出，未來可能還有預期差，但政策轉變更重要的意義是這次穩增長跟上半年不同，市場信心恢復的情況下或是減持機會。此外，目前需要關注短端上行是否會導致債基贖回，如果贖回明顯增多那么熊平走勢可能還會延續。

信貸和社融存在強弱交替現象

此外，有關政策發力與融資需求的改善也是影響債市投資的關鍵因素，特別是信貸和社融之間的互動、互補關系，對市場流動性的影響意義深遠。

東吳證券統計顯示，2022年以來，信貸和社融月度之間的波動較大，以新增人民幣貸款和新增社會融資規模的萬得一致預期和實際值之間的差額來表示預期差，可以發現由于政策刺激的脈沖性，信貸和社融存在強弱交替的現象。

而在近期公布的數據中，10月份人民幣貸款增加6152億元，同比少增2110億元，其中新增中長期貸款占比超過80%，呈現"企業強、居民弱"和"中長期強、短期弱"的特征，結構改善的主要動力來自于企業部門。

居民部門貸款減少180億元，同比少增4827億元，其中短期貸款減少512億元，同比少增938億元，中長期貸款增加332億元，同比少增3889億元。企（事）業單位貸款增加4626億元，同比多增1525億元，其中短期貸款減少1843億元，同比少增1555億元，中長期貸款增加4623億元，同比多增2433億元。

東吳證券分析指，一方面，居民舉債空間受消費和房地產市場的影響，另一方面，企業中長貸受各類"穩增長"政策的支撐。社融存量同比回落至10.3%，從細項的拉動率來看，較上月回落較為明顯的是新增人民幣貸款和政府債券。

在實體融資需求受到抑制的情況下，僅靠政策發力，對于社融的支持有限。盡管金融數據的走弱支撐債市情緒，但防疫政策的邊際調整是更大的邊際變量，令周五的債券市場收益率出現了明顯的上行。

展望后期，東吳證券認為在"寬貨幣"向"寬信用"的傳導過程中，四季度再次降準和降息的可能性下降，但由于存款利率的下調，5年期LPR或下調以刺激居民部門的貸款。由于資金利率的緩步上行，對于債券市場短期謹慎，長期仍需要觀察房地產市場的銷售恢復情況以及防疫政策的調整能夠有效拉動消費。

封面圖片來源：攝圖網_500691848