云天化：傳統業務底部企穩，磷礦資源助新能源轉型（中信證券研報）

每經AI快訊，2023年12月21日，中信證券發布研報點評云天化（600096）。

公司2023年第三季度實現營收、歸母凈利潤分別為180.84、10.27億元，同環比均有所下降。三季度主要產品銷量回升，但受到產品均價下滑影響，整體銷售收入下滑。公司磷礦石資源豐富，目前磷礦石市場供需維持緊平衡，我們預計磷礦石價格有望在中短期保持高位振蕩，疊加四季度冬儲需求回暖，公司主營產品均價有望企穩回升，23Q4業績或可環比上漲。此外，公司依托自身資源優勢，向下游延伸產業鏈至新能源領域，在建項目穩步推進。我們看好公司豐富的磷礦資源以及新能源板塊的建設布局，考慮到2023年前三季度主營產品季均價環比下行，隨冬儲需求回暖，產品價格有望逐步修復，我們下調2023-2024年歸母凈利潤預測至50.13/54.02億元，新增2025年歸母凈利潤預測為59.84億元，給予公司2024年8倍PE，對應目標價為24元，維持“買入”評級。

▍公司業績承壓，營收和歸母凈利潤同環比下降。據公司公告，受到主要產品價格下行影響，公司23Q3實現營收、歸母凈利潤分別為180.84、10.27億元，同比分別-8.83%、-38.31%，環比分別-6.46%、-7.10%。公司23Q3銷售毛利率和凈利率分別為12.20%和6.21%，同比分別-3.61pcts和-3.41pcts，環比分別-0.85pct和-1.18pcts。

▍三季度產品銷量回升、產品均價下滑。據公司公告，公司23Q3磷銨、復合肥、聚甲醛、黃磷和飼料級磷酸氫鈣實現銷量環比增長，分別達到134.88、45.89、2.88、0.61、15.62萬噸，僅尿素產品銷量出現下滑，環比-19.78%至64.27萬噸；但23Q3產品均價下降，磷銨、復合肥、尿素均價分別為2753、2417、2079元/噸，環比分別-22.00%、-27.74%、-9.12%，導致磷銨、復合肥、尿素產品銷售收入環比分別下滑5.32%、11.76%、27.10%。

▍原料磷礦石價格疊加需求回暖，四季度業績或可環比改善。據百川盈孚，23Q3磷礦石均價為893.3元/噸，同比-14.84%、環比-12.97%；磷礦石均價自7月下旬進入上行區間，市場維持緊平衡，價格有望中短期維持振蕩態勢。截至2023年12月15日，磷礦石均價升至1007元/噸，處于近三年87.3%的歷史分位。原料價格成本支撐，疊加四季度冬儲需求旺盛，磷銨、尿素、復合肥四季度環比均價有望企穩回升，公司業績有望環比上漲。

▍非肥板塊項目穩步推進，力圖取得盈利再增長。公司磷礦石資源豐富，據公司公告，公司有原礦生產能力1450萬噸，擦洗選礦和浮選生產能力分別為618萬和750萬噸，在國內磷礦采選企業中位居前列。公司穩步推進磷化工產業鏈延伸，根據公司2023年第三季度業績說明會，公司對已建成的10萬噸/年磷酸鐵進行了多輪技改和優化，以提高產品品質和產能利用率。公司另有2×20萬噸/年磷酸鐵、磷氟系新材料、電池級磷酸二氫銨等項目在建，未來依托磷礦等資產，公司有望利用成本優勢，提升非肥業務盈利能力。

▍風險因素：磷肥市場景氣下行，公司產品價格大幅下跌；安全環保政策風險；公司新增產能建設不及預期；新技術替代風險。

▍盈利預測、估值與評級：我們看好公司豐富的磷礦資源優勢，以及在新能源板塊的建設布局。受到2023年主要產品價格下滑影響，公司業績承壓。由于目前行業處于景氣修復階段，我們下調2023-2024年歸母凈利潤預測至50.13/54.02億元（原預測為62.36/63.91億元），新增2025年歸母凈利潤預測為59.84億元。參考公司歷史PE-TTM估值水平（公司近兩年PE-TTM均值為8倍PE），給予公司2024年8倍PE，調整目標價至24元（原為28元），維持“買入”評級。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)