今世緣：穩中求進，蓄力后百億新征程（上海證券研報）

每經AI快訊，2024年1月8日，上海證券發布研報點評今世緣（603369）。

歷史悠久厚積薄發，深化改革步履不停。公司前身是江蘇省淮安市漣水縣高溝酒廠，為名酒“三溝一河”的重要代表之一。上市以來公司經營情況表現穩健，2015-2022年間，營收及歸母凈利潤CAGR分別為18.35%/20.33%，ROE持續提升至24.58%。2022年新董事長顧祥悅上任后深化改革，組建“四部一司”，分品牌運營，進一步提升單品牌運行效率，同時落地新的股權激勵計劃，深度綁定核心員工利益，激發組織活力。

三大品牌布局全價格帶，借力團購提升流通勢能。產品結構方面，公司多年沉淀形成國緣/今世緣/高溝三大品牌，其中國緣作為核心品牌占比約80%，其成功把握省內升級趨勢，旗下三大系列定位清晰：“K系”300-600元夯實業績基本盤，“V系”600元+向上引領提升品牌勢能，“雅系”100元+向下延伸填補大眾價格帶，實現中間穩兩端擴容的發展態勢。另有今世緣品牌聚焦婚喜宴市場，高溝品牌布局光瓶酒市場，覆蓋多元場景。

渠道結構方面，公司憑借長期在團購渠道培育形成的口碑優勢，順勢而為逐步切入流通渠道，積極構筑“1+1+N”廠商一體化體系，配合控價分利等方式合理分配多方利益，不斷推進渠道扁平化和經銷商優化，提升組織運行效率，維持經銷體系健康合理發展。

天然區位優勢得天獨厚，省內持續精耕潛力可期。江蘇省白酒市場具備較大的市場容量，消費價格帶持續升級，當前省內300-400元以上價格帶呈增長態勢，區域上蘇北、蘇中、蘇南呈階梯式升級。公司因地制宜分區精耕：高地市場南京、淮安四開步入成熟期，大力布局國緣V系打造第二成長曲線；蘇南消費力強但受外來名酒競爭，持續強化四開品牌力，培育高端V系；蘇中處于品牌勢能釋放期，深耕四開保持增長動能；蘇北區域以本土品牌為主，消費量大價低，高溝品牌復興以及未來K系隨著當地消費升級放量有望帶動增長。

省外明確發展新思路，堅定“品牌+區域”雙聚焦。2011年以來省外營收占比維持在5%-7%，省外營收體量隨整體收入規模增長逐年提升，2018-2022年CAGR達26.96%。2023年公司厘清省外發展思路，堅持聚焦“國緣”品牌和周邊市場：1）長三角協同布局“V系”，全國化主推“K系”，推出新品六開，拔高產品戰略定位，重塑省外國緣品牌；2）確立10個省外重點板塊，探索省外開拓新模式。公司具備名酒基因，未來受益于省內品牌輻射帶動，有望在長三角環江蘇地區率先打開局面

投資建議

首次覆蓋，給予“買入”評級。未來公司增長核心在于產品結構的優化以及省內薄弱區域的進一步下沉。隨著南京、淮安地區V3的快速放量，V系有望接棒開系向上提升品牌位勢，單開、淡雅等低價格帶系列產品則向下延伸承接日常消費需求，省內市場尤其是蘇中蘇南區域仍未觸及收入天花板，短期內無需過度擔憂省內競爭問題，中長期看好公司周邊市場開發及全國化拓展。預計公司23-25年營業收入分別為100.50/125.86/154.61億元，同比增長27.4%/25.2%/22.8%；歸母凈利潤31.56/39.77/49.26億元，同比增長26.1%/26.0%/23.9%，對應PE分別為18.18/14.43/11.65倍。

風險提示

經濟下行，產品升級不及預期，省內競爭加劇，食品安全及其他核心假設不及預期風險。

(來源：慧博投研)

免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。

(編輯 曾健輝)