佳禾食品：植脂末龍頭地位穩固，咖啡筑就新增長曲線（華鑫證券研報）

每經AI快訊，2024年1月13日，華鑫證券發布研報點評佳禾食品（605300）。

▌公司概況：植脂末行業龍頭，著力業務拓展

佳禾食品成立于2001年，2008年公司植脂末產能達亞洲前列；2015年引進德國咖啡生產線，目前已形成咖啡全產業鏈產線；2021推出面向C端的“非常麥”燕麥奶，已成立C端營銷團隊，有望成為未來第三增長曲線。

▌植脂末業務：龍頭優勢明顯，客戶轉型提高議價權

1）2023年我國植脂末市場規模預計達90億元，同增10%。①中低端奶茶市場及咖啡與烘焙市場仍能提供對植脂末穩定緩慢的增長需求，預計未來3-5年內植脂末市場規模為穩定個位數增長。②國內領先的植脂末生產商已具備先發優勢，其中佳禾食品已成為國內植脂末市場龍頭企業，未來頭部生產企業在不斷的品質與工藝精進下扎實穩步提高市場份額。2）2023Q1-Q3植脂末業務收入14億元，同增28%。增長方向為加大對工業客戶的開發，提高議價權；茶飲連鎖方面穩定大客戶開拓小客戶，產能充足保持穩定增長。①針對大型連鎖客戶的定制化需求，公司具備完整研發鏈條與服務，提供包括配方、規格、包裝及全產業鏈在內的集成化供應。②公司零反產品具備一定性價比優勢，對中小規?？蛻艟邆湮?。③截至2022年底公司粉末油脂總產能達25.5萬噸/年，產銷率101.45%，產能利用率56.33%。

▌咖啡業務：品類戰略切換順暢，生產能力筑高壁壘

1）2023年我國咖啡市場規模為1806億元，同增24%，2013-2023CAGR為28%。未來增長確定性強，現磨咖啡與精品速溶咖啡仍為增長主線。①2023年我國現磨咖啡門店共12萬家，連鎖化率18%。未來中小規模門店增長空間來自于下沉市場的擴張，增長機會在于頭部品牌價格戰停止后消費者需求釋放。②2022年全球精品咖啡市場規模458億美元，2022-2030年CAGR為11%。長期速溶咖啡品類內部結構升級、外部提供居家場景，精品速溶咖啡市場增長具備支撐力。2）2023年Q1-Q3公司咖啡收入1.8億元，同增30%。①設備的完善與技術的加持使公司具備全咖啡品類標準化供應的能力，同時快速響應客戶需求提供解決方案。②目前烘焙咖啡豆收入占比從10%+提升至30%，在較短時間內完成內部品類側重點的轉變。③金貓各咖啡品類的單杯價格普遍較低，同時產品品質仍在線，在精品速溶咖啡賽道具備高性價比差異化優勢。④后續中小型咖啡連鎖客戶及植脂末業務中積累的茶飲客戶預計成為新增量。⑤目前凍干產能利用率80%左右，速溶產能利用率30%左右，仍處于產能爬坡期，預計達到15%毛利率為較合理水平。

▌植物基及其他業務：提前布局第三曲線，有望實現輪動增長

1）2023年我國燕麥奶市場規模預計為99億元，同比增長50%。①主要系消費者健康意識提升且替換部分牛奶不耐受人群的需求，驅動力持續向上確定性強。②OATLY在中國燕麥奶市場市占率為14.30%，其他燕麥奶品牌均處于市場培育初期。2）2023Q1-Q3公司植物基業務收入0.79億元，同增14.49%。目前產品競爭力較強，宣傳賣點具備差異化，現階段需加大品牌投放與渠道拓寬力度，搶占市場份額并有效建立品牌認知。

▌盈利預測

我們認為公司短期依靠連鎖客戶開發與經銷渠道擴張，長期三大業務處于增長期，其中粉末油脂業務未來預計保持穩定增長；咖啡業務完成全產業鏈布局，未來現磨咖啡市場增長確定性強而帶動咖啡豆放量；植物基業務提前站位著力培育，未來增長取決于C端投放力度與效果。短期現制茶飲與現磨咖啡競爭激烈帶來一定壓力，我們略調整公司2023-2025年EPS分別為0.70/0.84/1.07（前值分別為0.72/0.92/1.20元），當前股價對應PE分別為23/19/15倍，維持“買入”投資評級。

▌風險提示

食品安全風險；大客戶合作終止風險；咖啡放量不及預期風險；產能利用率提升不及預期風險；C端開拓不及預期風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)