帝科股份：N型銀漿先行者，充分享受N型迭代紅利（民生證券研報）

每經AI快訊，2024年1月19日，民生證券發布研報點評帝科股份（300842）。

全球光伏銀漿龍頭。公司是全球光伏銀漿龍頭，2023年，受益于全球光伏裝機的高增長以及N型迭代加快，前三季度公司實現收入60.97億元，同比+133.49%，實現歸母凈利2.93億元，同比+1968.41%，收入和凈利潤高增長。

N型迭代加速，銀漿環節有望量利齊升。1）量增：N型電池銀耗更高，N型放量有望推動銀漿需求提升。根據CPIA，相較PERC的正銀耗量，TOPCon電池單片銀漿耗量提升近80%，HJT電池單片銀漿耗量近乎翻倍，因此銀漿需求有望隨N型放量而提升。2）利增：N型電池銀漿加工費更高，LECO導入助推溢價提升。N型電池銀漿的技術難度更高，相比PERC銀漿，目前TOPCon銀漿加工費溢價40%-50%，HJT銀漿加工費溢價更高。LECO能夠助力TOPCon效率提升0.3%以上，有望于24H1大規模導入；LECO需要配套低侵蝕性的專用銀漿，技術難度更大，預計將助推銀漿加工費溢價顯著提升。3）國產銀粉加速導入，促進供應鏈安全和降本。銀粉在光伏銀漿原材料成本中占比高達98%，國產銀粉導入有助于促進銀漿企業的供應鏈安全并降本。4）N型銀漿競爭格局更優，龍頭集中度有望提升。目前能批量供應TOPCon銀漿的廠商不超過10家，競爭格局更優，23年TOPCon銀漿企業前兩家市占率合計達80%以上，集中度明顯高于PERC正銀。N型迭代加速有望推動銀漿行業集中度提升。

產品+技術+客戶+供應鏈優勢共鑄護城河。1）產品：N型產品行業領先，出貨和占比快速上升。公司銀漿品類齊全，N型銀漿產品布局領先，TOPCon銀漿出貨和占比快速上升；并且公司TOPCon銀漿市占率領先，N型迭代有望助推公司市場份額提升。2）技術：技術研發優勢明顯，LECO漿料布局領先。公司已于23Q4開始配合下游部分客戶量產導入LECO，隨著24H1行業導入LECO加速，公司有望享受第一波量產紅利。3）客戶：持續積累優質客戶資源，提升客戶粘性。光伏銀漿的客戶認證壁壘高，公司在銀漿領域深耕多年，具有較強的客戶資源優勢。4）供應鏈：國產銀粉加速導入，布局上游保供并降本。23年11月，公司PERC銀粉國產化率達到80%以上，TOPCon銀粉國產化率約50%；同時公司向上游延伸布局硝酸銀和金屬粉，進一步保障供應鏈安全并降本。5）半導體漿料有望成為第二增長曲線。公司布局了半導體芯片封裝漿料產品，并建設高性能電子材料生產線，持續深化布局，打造第二增長曲線。

投資建議：我們預計公司2023-2025年營收分別為90.01/118.58/143.52億元，對應增速分別為139.0%/31.7%/21.0%，歸母凈利潤分別為4.03/6.04/7.66億元，對應增速分別為2425.4%/50.0%/26.8%，根據1月18日收盤價計算，對應PE為20X/13X/10X。公司N型銀漿布局領先，N型迭代加速的背景下，公司產品銷售和市場份額有望進一步提升，維持“推薦”評級。

風險提示：下游需求不及預期、N型迭代不及預期、原材料價格波動等。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)