戰通脹 機構料央行上半年還會加息

每經記者  萬敏  印崢嶸  郭維娜  李靜瑕  賀麒麟  發自北京、深圳、上海

        自2月8日晚間央行宣布加息以后，近日市場盛傳部分放貸過快的中小銀行被央行實施差別存款準備金率。如此高密度的調控政策出手，讓市場有理由相信，即將公布的1月CPI數據將繼續維持在高位。國際大宗商品價格重拾漲勢，國內用工荒似乎也在蔓延，CPI未來走勢不容樂觀。事實上，除了上述調控手段外，央行還運用發行央票等手段綜合治理當前的物價水平?！睹咳战洕侣劇穼谘胄械母鞣N主要調控方式進行了梳理，以期為讀者呈現一幅更為完整、系統的“戰通脹”畫卷。

每經記者  萬敏  發自北京

        大年初六（2011年2月8日）晚上央行宣布年內第一次加息，雖略顯急迫，但對于許多密切觀察著中國經濟與金融形勢的人來說，這并不意外。

        巴克萊資本經濟學家常健即指出，此次加息與其“在春節長假之后和1月份CPI數據公布（定于2月15日）之前采取行動”的預測相符。

        多位分析人士在接受《每日經濟新聞》記者采訪時均認為，日益嚴峻的通脹形勢是促使央行加息的主要動力，而作為金融調控的一項重要措施，此次加息代表的緊縮決心將使通脹預期得以稍減。

        對于普通老百姓來說，加息將帶來更高的儲蓄回報，然而，對于銀行等金融機構，加息卻是一把雙刃劍。

劍指“通脹”

        此次人民銀行對稱地上調了一年期存貸款利率以保持商業銀行的一年期息差不變。但是，長期存款利率的上調幅度再次大于同期貸款利率，同時活期存款利率也略有提高。高華證券認為，這些舉措均反映出通脹壓力加劇環境下央行希望在銀行系統保有更多存款的意愿。

        “首先，加息劍鋒直指‘通脹、房價’，配合今年1月份出臺的調控措施，預計2月份將取得明顯效果；其次，加息有利于緩解銀行儲蓄流失帶來的流動性緊張局面?！焙暝醋C券認為。

        2010年11月，我國CPI同比漲幅達5.1%，雖然去年12月CPI漲幅有所回落，但商務部數據顯示，截至2011年1月23日，食用農產品價格已連續五周環比上漲，尤其是受南方地區低溫冰凍天氣影響，前期回落的蔬菜價格再現升勢。

        銀河證券分析師張新法表示，去年12月份CPI出現下降是暫時性的，到了2011年一季度，CPI將繼續上行，即使謹慎預計，1季度的CPI也在5%~5.3%之間?？梢哉f加息之劍劍鋒所指首先是通脹，其次也有配合提高存款準備金率抑制年初信貸投放過快的意圖。

        而來自交銀國際的觀點認為，“考慮到1月份CPI漲幅可能重上5%關口，我們不排除政策當局在春節后至3月份加息一次的可能性?！?br/>
幾家歡喜幾家愁

        宏源證券認為，對于銀行來說，加息有利于緩解銀行儲蓄流失帶來的流動性緊張局面。存款利率的提高，會帶來大量居民儲蓄回流銀行體系，減輕上調存款準備金率帶來的流動性不足。

        由于此次加息對長期存款利率升幅更大，并對活期存款利率也有所上調，可能會對商業銀行的息差收益帶來影響。中銀國際分析認為，部分銀行的凈息差可能略有下降。相對而言，華夏銀行與寧波銀行的凈利潤受益于加息最多，而深發展由于活期存款占比較低，受加息影響較為負面。

        但“商業銀行往往對中長期貸款擁有較強的議價能力，特別是在信貸發放規模有限的情況下，因此應該能夠抵消長期存款利率升幅更大以及活期存款利率略微上調的不利影響。”高華證券認為。

        “加息可能還會陸續到來，如果央行一直延續這樣的加息方式，我們的資金會向利潤更高的部門配置傾斜，比如中小企業貸款以及新興行業。”一家國有銀行深圳地區分行的內部人士表示。

加息風暴將延續

        對于未來的貨幣政策形勢，“緊縮”幾乎已是業內共識，后續加息也將不期而至。

        巴克萊資本將2011年加息次數的官方預測從兩次調高到三次，共75個基點。認為“四個月之內的第三次加息顯示出政府堅定的決心，希望使用價格為基礎的工具對抗通脹以及可能出現的資產泡沫積累。”

        銀河證券認為，按每次0.25個百分點來算，還有1至2次加息，且集中在上半年的可能性大。原因有三：一是目前的基準利率水平已處于穩健貨幣政策周期的中性水平；二是前瞻地看，通脹已處于中后期，且上半年見頂回落是大概率事件，加息作為前瞻性的價格型工具，其使用往往提前，并不意味著后期利率的提升空間還很大；三是經濟增長的不確定性仍存，盡管過往的經濟數據表現強勁，這并不代表經濟的增長前景已完全無憂，事實上，從短期的波動來看，2011年一季度處于再次去庫存階段，季節性因素的擾動也會使一季度的經濟數據出現下滑。

調控·公開市場

萬億資金到期央票回籠無力存準率或再次調升

每經記者  賀麒麟  發自上海

        春節后資金回流，令銀行體系流動性趨松，資金價格逐步恢復常態，貨幣市場指標利率——7天回購利率逾半個月來首度回到3%以下的水平。一季度剩余時間內，僅公開市場到期資金就高達9550億元，加之外匯占款增量等其他因素，短期內央行流動性回籠壓力巨大。

        與此同時，央行在近四周后重啟了央票發行，受加息影響，該3月期央票發行利率漲幅創近7年新高。業內人士表示，央票的重啟雖然有利于央行通過公開市場操作回收流動性，但其作用依然有限，公開市場數量回籠功能短期內仍趨弱化；存款準備金率再次調升已在市場預期之內。

資金回流  流動性短期趨松

        節后資金價格逐步恢復常態。Wind數據顯示，上周六（2月12日）銀行間市場質押式回購利率繼續下行，7天期品種加權平均利率報收2.6818%，  隔  夜  品  種  報  收2.5989%。至此，逾半個月來一直高位運行的7天回購利率首次回到3%以下的水平。

        實際上，銀行間市場各期限資金價格已于節前最后一個交易日（2月1日）大幅“跳水”。當日，7天期質押式回購加權平均利率跌幅高達486個基點，期限在14天及其以上的品種跌幅均在300至400個基點的水平，而隔夜品種則在前一交易日（1月31日）已大跌逾300個基點，當日（2月1日）續跌151個基點。

        一般而言，隨著銀行資金備付完成，春節后大量資金重新回流進入銀行體系，將導致資金價格持續回落。不過，受加息影響，節后第一個交易日（2月9日）貨幣市場利率出現一波上漲“插曲”，包括隔夜、7天等期限在內的大部分品種加權平均利率均有所上升。

        除了加息因素，這一波上漲“插曲”可能更多源于部分央行逆回購的到期。有交易員指出，當日（2月9日）市場有部分央行逆回購到期，因此國有大行仍有拆入資金的需求，致使資金價格出現反彈。

        但隨著市場對加息因素的消化以及節后資金的回流，幾近干涸的流動性終于迎來甘霖，國有大行重返資金“蓄水池”地位，貨幣市場資金價格從節后第二個交易日（2月10日）起全面下行。

緊隨加息  央票地量重啟

        對此，業內人士指出，短期內流動性趨松，但中長期來看，2011年央行緊縮貨幣的意圖將不會改變。因此，央行一季度流動性對沖壓力顯而易見，若公開市場操作數量回籠的功能能夠恢復，則將有利于全年的資金形勢；但目前看來，央票的發行規模短期內難以大量提升。

        兔年首次加息，打開了央票利率上行空間，使其在一級市場有重新發行機會，央行順勢重啟了央票發行。

        雖然仍是10億元的地量發行規模，但作為兔年首期央票，其發行的亮點在于，發行利率漲幅創近7年新高。公開數據顯示，央行于上周四（2月10日）發行的10億元3月期央票，發行利率較前次  （1月13日）的2.2588%上行36.54個基點，至2.6242%。

        與此同時，其他期限央票的發行利率也將因加息而上行。歷史數據顯示，去年10月20日加息后，1年期央票利率在3周內兩次上行合計25.08個基點；去年12月26日加息后，該利率在3周內三次上行合計37.84個基點。

        “央票的流動性比較好，因此尚有配置需求，但發行利率（相對二級市場）偏低，因此需求也不多?！币皇袌鋈耸繉Α睹咳战洕侣劇繁硎荆绻肫保ㄌ貏e是3月期央票）的發行能夠放量，那么就能減少存款準備金率調整的必要性。

        “但總體來看，央票的發行規模短期內難有大量提升。”上述人士進一步表示，與二級市場利率水平相比，2.6242%的發行利率仍偏低甚多。數據顯示，目前3月期央票二級市場收益率處于3.50%的水平，其一二級市場利差高達近90個基點。

        因此，分析人士認為，由于利差倒掛嚴重和加息預期的疊加效應，3月期央票的發行利率仍有進一步上升的內生動力；但短期內央票需求難振，公開市場數量回籠作用仍趨弱化。

        “如果最近兩周內央票和正回購方面還沒有起色，恐怕央行又將上調存款準備金率；近期還是處于敏感期，可能到今年下半年才會穩定下來?！鼻笆鍪袌鋈耸坎⒎Q，3月份央行有繼續上調存款準備金率的可能。

調控·信貸

1月放貸過多  差別存準率施壓中小行

每經記者  李靜瑕  發自北京

        今年，央行對信貸的調控，選擇淡化規?？刂?，而轉向相對靈活的差別存款準備金率動態調整機制。

        春節剛過，就有報道稱，央行對部分中小銀行實施了差別存款準備金率的調控措施，其中大部分為城商行。不過，這些銀行的名單還未曾公布。

        “1月份的確是一些城商行發放貸款比較多，這或是央行針對中小銀行動用差別存款準備金率工具來調控的主要原因?！币晃恢槿耸繉τ浾弑硎?。

“一視同仁”中小銀行承壓

        “之前，央行的差別存準率工具主要還是針對大銀行，因為其盤子較大。而一些中小銀行在放貸方面則比較靈活，今年1月份新增信貸中小銀行占比高是一個背景，對中小銀行進行差別存準率的調控，還是有必要的。”渣打銀行全球經濟分析師李煒在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示。

        李煒認為，差別存準率的實施，對于中小銀行而言，必然會帶來更大的資金壓力。

        中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇在其微博上寫道，“與已上市的大銀行比，（中小銀行）資本充足率低、公司治理內控機制相對薄弱，城商行今年仍可能是調控政策跟蹤的重點?！?br/>
        在接受記者采訪時，郭田勇稱，央行“一視同仁”的同時，也需要關注不同銀行客觀能力上的差異。他表示，上市銀行要補充資本金，相對比較容易一些，而一些未上市的中小銀行只能通過其他渠道增資，操作成本太大。

        因此，郭田勇認為，今年城商行應該積極推進上市，以增加資本補充能力。

期待新政策制度化透明化

        “摸著石頭過河——這可能是現在銀行盡量避免被差別提高存款準備金率的心態?，F在銀行也不知道放貸多少合適，只能夠說是比去年少貸款，相當于去年90%的規模應該差不多?！蔽恼麻_頭的知情人士透露。

        李煒對記者表示，今年上半年，“抗通脹”是首要目標，央行對中小銀行采取差別存準率的措施，主要也是希望能夠全方位地控制市場流動性，抑制通脹的持續增長。從長期來看，差別存準率的實施，會對銀行的貸款增速起到影響。

        “提出差別存準率的參考公式，央行會有一個認為合理的適度的貸款增長，于是給銀行一個參考標準，以保證銀行的合理放貸。這一工具的使用，會使得今年的貸款規模下降。從整個公式來看，也是讓貸款增速不超過GDP與CPI增速之和?！比A創證券銀行業分析師王榮對記者分析。

        郭田勇分析認為，央行之所以針對銀行信貸調控創新性地提出差別存準率的政策，主要是相對于信貸窗口式指導，存款準備金的手段更市場化，也更具有可控性。

        據了解，去年實施的差別存準率都有期限限制。對此王榮認為，差別存準率一般是屬于階段性調控，最終的目的是讓銀行不過猛放貸。但是市場經濟的發展需要信貸的支持，因此不會是永久性的措施。李煒也表示，在通脹情況下，采取此政策是很正常的，當經濟不再遭受通脹威脅，差別存準率或不會頻繁使用。

        不過，對于差別存準率，市場最大的呼聲就是相關規則的透明化。“我認為，要將差別存款準備金率動態調整機制作為一個常態貨幣政策工具，關鍵是要制度化，需要公開透明?！崩顭樂Q。

首月放款超萬億  2011信貸面臨總量節奏難題

每經記者  郭維娜  發自深圳

        2011年，是央行調整貨幣信貸調控思路的一年。近日，《每日經濟新聞》記者對業內人士進行了采訪，他們認為，2011年信貸應該能實現合理的增長。

        農行戰略管理部總經理胡新智對《每日經濟新聞》表示，現在央行關注全社會融資總量，同時信貸總量成為重要的關注對象，通過監測這兩個宏觀總量，微觀上通過靈活使用差別存款準備率，以實現對信貸的調控，“到目前為止還沒怎么用窗口指導。全年信貸的節奏由各行自行把握，各行可以根據資本金、風險的狀況調整自己的放貸節奏，可以說央行的調控越來越精準、科學和有針對性?！?br/>
信貸調控新動向

        此前，央行在2010年第四季度貨幣政策執行報告中提到，2011年，廣義貨幣供應量M2初步預期增長16%左右。而如何實現這一政策目標，考驗著央行的智慧。

        近日，中信證券首席宏觀經濟學家諸建芳對媒體表示，央行為了控制貨幣信貸增速，存準率工具和公開市場操作將配合使用。

        中國銀行戰略發展部副總經理宗良認為，信貸指標還會在一段時間內發揮作用，全年信貸會保持合理的節奏。他認為，保持合理的信貸節奏更多是源自于銀行自身長遠發展的考慮?！?009、2010年各銀行放貸比較快，資本消耗巨大，且監管標準大幅提高，銀行普遍面臨著資本金比較緊張的問題。要保持長期穩定增長就要保持穩定的放貸節奏?！?br/>
        他還表示，“今年一季度存款增長非常不樂觀，貸存比制約了貸款的增長，央行只要盯緊資本充足率和貸存比，同時結合差別存款準備金率即可?！盎谏鲜鲈?，他認為，“央行調控方式的轉變時機很好，無形的繩子約束力更強?！?br/>
        另外，據宗良介紹，各家銀行在年度規劃中都會和央行進行溝通，“各行和央行之間其實有默契，會有大致的盤子，到時再根據市場情況作靈活調整?！?br/>
新增信貸或逐季下降

        此前，有媒體稱，2011年第一個月的新增信貸已經超過1.1萬億。胡新智表示，2011年一季度新增信貸將比2010年同期低，這符合貨幣政策從緊的趨勢，“但下降幅度不會太大，央行有信貸增速的公式，央行會根據社會融資總量調整不同的信貸增量和信貸增速，這兩者是動態的，會有幅度的波動，但由于2010年存量較多，所以即使增速下降，量也不會太少。”

        對于1月份超萬億的新增信貸，興業銀行資深經濟學家魯政委對《每日經濟新聞》記者表示，企業早獲得貸款有助于其形成穩定的預期，而且這也是在緊縮背景下的必然選擇，銀行則出于爭取優質客戶的考慮，年初新增信貸較多有合理性。他認為，2011年剩余季度的新增信貸將逐漸下降。

        胡新智對記者表示，“去年各行都作了一些前瞻性的調整，各行風險防范意識和信貸結構做得不錯，所以最近的一次加息對各行影響不大。”

調控·匯率

加息壓縮人民幣升值空間

每經記者  印崢嶸  發自上海

        作為緩解輸入型通脹壓力的重要手段，人民幣匯率今年的走勢備受外界關注。不少觀點認為，面對國際大宗商品價格的快速上漲，人民幣大幅升值值得期待。

        不過，也有分析人士指出，加息周期內人民幣匯率仍將維穩，加速升值的可能性不大；同時，人民幣升值對抗輸入型通脹效果不甚明顯，緩慢升值亦難以撼動流動性趨緊的局面。

實體經濟制約加速升值

        央行數據顯示，2月11日人民幣兌美元中間價報在6.5952，較前一交易日走貶103個基點，此前中間價連續3個交易日創2005年匯改以來新高。

        前國家外匯管理局外匯政策顧問、清華大學經管學院教授張陶偉表示，進入加息周期后，人民幣加速升值的可能性不大，因為中國對出口的依存度仍很高，在中美問題上的溝通和讓步也主要為了換來匯率穩定。

        與此同時，人民幣面臨的外部升值壓力始終不減。美國財政部國際事務次長布雷納德（LaelBrainard）上周四（2月10日）稱，盡管美國財政部決定不將中國列為匯率操縱國，但仍將“緊密關注”人民幣“低估”問題。

        對此，匯豐集團首席經濟師兼環球經濟及資產分配研究主管簡世勛（StephenKing）認為，人民幣是否被低估是中美兩國關于貨幣問題的重大分歧之一。事實上，人民幣大幅升值并不能解決中美兩國貿易失衡，但潛在的風險是，美國可能繼續通過關稅等手段對人民幣升值問題施壓。

人民幣兌美元或將升值5%

        目前外資投行普遍認為，2011年人民幣兌美元的升值幅度在5%上下。

        匯豐集團認為，人民幣將會持續、緩慢地對美元升值，預計在2011年全年人民幣升幅在3%～5%。

        摩根士丹利中國首席經濟學家王慶認為，2011年初央行將以人民幣名義有效匯率取代當前的美元兌人民幣匯率，制定人民幣升值路徑。

        澳新銀行大中華區經濟學家劉利剛認為，2011年全年中國貨幣政策將保持  “前緊后松”的基調，人民幣匯率仍將保持一貫的上升走勢，在沒有明顯內外因素影響的前提下，維持人民幣兌美元在2011年升值5%～6%的預測。

        民生證券首席經濟學家滕泰認為，根據擴展購買力平價模型測算，當前人民幣仍有12.8%的低估，美國“再平衡”使人民幣當前面臨較大升值壓力，以目前不超過0.5%的最大波幅衡量，2011年將升值至1美元兌人民幣6元。

升值也是把雙刃劍

        隨著我國進入加息周期，在中美利差擴大的情況下，人民幣升值是否會導致熱錢加速流入，影響抑制通脹政策干預的效果，也成為外界關注的焦點。

        對此，東北證券策略分析師沈正陽認為，通常市場理解人民幣升值的利好邏輯為，“人民幣升值——熱錢流入——流動性改善”，事實上，人民幣升值難以從根本上改變市場資金面趨緊的局面。

        沈正陽認為，相比吃利差，熱錢更看重經濟收益，在資本管制的背景下，升值帶來的熱錢流入，難以對國內的整體流動性狀況產生主導性影響；另一方面，目前國內通脹壓力未退，貨幣政策難言放松，使得場外資金變得謹慎，資金面難以發生超預期變化。

        匯豐集團外匯策略環球主管潘達維（DavidBloom）指出，人民幣升值抗通脹的觀點也值得商榷。盡管中國目前面臨最大的風險是通脹，貨幣政策方面需要加大力度抑制通脹，但升值并非有用的控制通脹的工具。“究其原因，中國是一個大宗商品消費大國，但缺乏大宗商品的定價權，升值帶來的購買力提升會被商品價格上漲所抵消，通過升值來抑制通脹效果遠遠低于大部分人的想象?！?br/>


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