全球主權債務風暴恐難避免

張茉楠 （國家信息中心預測部副研究員）

在歐債危機不斷向更深和更廣范圍蔓延之際，G20這一全球治理機制再次被寄予厚望。各國已表明了在尋求合力救助歐債危機問題上的決心和立場，但我們也許還不能抱太高期望。

此次峰會最大亮點或是金磚國家聯手向IMF注資。據IMF總裁拉加德稱，目前籌集總額已達4560億美元。然而，這些資金與全球龐大的債務規模相比只是 “杯水車薪”。截至目前，全球主要經濟體背負了高達7.6萬億美元的沉重債務，其中G7國家今年到期的主權債務總額約7.3萬億美元，如算上利息，全球主要經濟體今年所需的再融資規模將超過8萬億美元。據彭博社數據顯示，在全球主要經濟體的債務規模中，日本和美國占絕對大頭。其中，日本將有3萬億美元債務到期，位列第一，美國將有2.8萬億美元債務到期，居于其次。隨著全球經濟增長放緩，投資者在出借資金時可能會要求更高的回報率，這意味著多數債務國將面臨借貸成本上升的窘境。

在相當長的時期里，發達國家的主權信用債券都被視為財富標志和無風險資產，可被視為衡量其他金融資產價格的定價錨。因發達國家均享受全球最高的信用評級，其融資和違約成本都相當低廉，這加劇了發達國家債務的過度積累，造就了債券市場長期走牛，而金融危機中發達國家大規模的救市及發債更是變本加厲，將債務規模風險推至極高水平。

據IMF數據，從2007年次貸危機開始至2010年，全球經濟體財政赤字占全球產出的比重平均上升了15個百分點，全球公共債務增加約15.3萬億美元，幾乎等于此前5年年均債務增加量的3倍，負債水平普遍比危機前的2007年提高了15%-20%，進而使各國政府債券占比上升至35%左右。2010年，美、歐、英、日四大經濟體總債務余額達84萬億美元，約為其GDP的2.4倍，在全球債務分布中，排名前10位的發達國經濟體外債總和，已占到全球債務份額的83.8%，發達國家越來越形成對債務融資的高度依賴。

然而，伴隨著歐債危機愈演愈烈，主權債變得越來越不安全，發達國家的債務依賴性經濟模式正在走到盡頭。事實上，美債被降級正是這一標志的開始。2011年8月份，美國國債首次失去“3A”降級，全球資產重心的價值中樞大幅下移。因為在全球3A信用評級中，美債占七成，是全球資產定價的基準。美債信用級別調降后，隨之而來的是，無論是股票、金融、還是大宗商品市場都在暴跌。標普降低美債對全球金融而言，可以說是極具標志性意義的事件，因為等于全球資產價值的中樞都大幅下降，全球資產價值開始重估，主權風險溢價顯著上升，這意味著對那些債務國而言，要求更大的風險補償和更高的債務融資成本。

現在，正值歐債危機愈演愈烈之際，美債自然受到熱捧，美國的國債依存度越來越高。反過來，全球資金流入美債，歐債融資就越來越困難。然而，歐洲的問題不可能永遠掩蓋美國自身存在的問題，美債不可能永遠享受廉價的資本盛宴。美國“借貸成癮”難改，根據美國國會預算辦公室（CBO）預計，今年美國的債務對GDP比例將會達到67%，不僅遠大于去年40%的債務依存比，更大于幾乎是過去40年37%的平均數的兩倍。由于去年剛剛提高的債務上限幾乎被揮霍殆盡，債務上限風險依然陰云籠罩。根據美國民主和共和兩黨去年達成的協議，美國聯邦政府公共債務上限提高2.1萬億至16.4萬億美元，但是，根據美國財長蓋特納的估計，在11月總統選舉后至今年底前，美國很可能觸及16.4萬億美元債務上限。如果美國兩黨債務上限之爭再次引發混戰，那么美國信級再次被降的可能性依舊很大。

而同樣享受廉價債務融資的日本好日子也快過到頭了。從日本國內經濟前景看，日本正成為下沉的“泰坦尼克號”——“人口老齡化、產業老齡化、企業老齡化”，這是日本遲遲走不出增長型衰退的真正原因。上世紀80年代以來，為減輕日元升值的沖擊，日本國內資金紛紛轉向海外投資，帶動了一批在日本已喪失了比較優勢的日企將其主要生產和經營基地向外轉移，致使國內投資相對萎縮，產業空心化趨勢嚴重。2011年“3.11大地震”后，日本大幅調整能源戰略，其能源進口在去年飛速增長，并導致日本越來越接近需要向國外借貸的程度，這很可能改變日本國債結構，增大外部頭寸風險。

財政赤字、“以債養債”已成為發達國家經濟支持經濟運行的一種模式，全球經濟正在被“債務”嚴重綁架。據IMF數據計算，日本、美國、法國，2011-2012年政府融資需求與GDP比率的平均值分別為54%、27%和20%。同時，歐美銀行業也有大規模債務集中到期，均處于融資需求高峰期。再加上2012年全球銀行業將有約7萬億美元債務到期，未來各國主權債務之間將形成極大的融資競爭，全球債務風暴恐難避免。