全球風險偏好改善 市場震蕩幅度收窄

來源：上海證券報

1、美元歐元小幅升值，日元大幅下挫

10月以來至今，由于歐債危機暫時出現緩解，全球外匯市場主要呈現出短期小幅震蕩盤整的趨勢：一是美元匯率小幅震蕩升值。二是歐元對美元小幅震蕩升值。三是日元出現持續大幅貶值趨勢。四是由于新興市場經濟增速放緩勢頭仍在持續，且部分新興經濟體近期為提振經濟再次降息，新興市場貨幣匯率整體呈現小幅震蕩貶值趨勢。

展望年內，歐債危機的暫時平息以及未來政策方向尚不明朗將可能致使美元和歐元匯率仍處于小幅震蕩盤整狀態，而日元繼續延續貶值趨勢的概率較高。

展望2013年，美元仍將整體保持強勢，原因有三：首先，從經濟基本面看，美國經濟增長前景較歐元區、日本等發達國家更為光明，有助于推動美元震蕩走強；其次，從金融風險看，歐債危機在2013年仍將可能出現短期惡化，推高市場避險情緒，資金仍可能傾向于從歐元流向美元，在一定程度上助推美元震蕩升值；最后，從貨幣政策看，由于歐洲經濟可能陷入衰退，歐洲央行在2013年降息的可能性較大，而日本央行將可能繼續加大量化寬松政策力度，雖然美國財政懸崖問題將可能使美元在2013年初承受一定貶值壓力，但美國經濟復蘇勢頭良好趨勢將可能使市場預期美聯儲在2013年下半年逐漸扭轉量化寬松操作的規模，降低量化寬松政策的力度，美國與歐洲、日本之間貨幣政策的趨勢性分化將可能進一步推動美元震蕩升值。

在此背景下，歐元匯率將可能維持寬幅震蕩；日元或將在持續大幅貶值后出現回調，但整體仍保持貶值趨勢；新興市場經濟體貨幣可能隨著經濟的不斷復蘇開始觸底弱勢反彈。

2、全球股市漲跌互現，未來或將弱勢調整

10月以來，全球主要股市漲跌互現，美國和新興經濟體股市走弱，歐洲和日本股市走強。在財政懸崖問題以及部分經濟數據不佳的影響下，美國股市走勢低迷。截至11月26日，道瓊斯工業指數、標普500指數和納斯達克指數較10月初分別下跌3.5%、2.4%和4.5%。

展望未來，美國股市走向應從三方面判斷：一是財政懸崖問題可能使美國經濟再度陷入衰退，且將推動失業率再度走高，從而打壓股市。不過鑒于財政懸崖較大的負面影響，預計美國國會不會放任自動減支及增稅的情況發生。二是目前美國失業率連續兩月位于8%的下方，10月新房開工量環比也創下四年新高，但美國近期工業產出和零售數據的下滑超預期加大了股市上漲壓力。三是市場預測美聯儲可能會在年底扭轉操作到期后維持長期國債的購買規模，這將有助于美國經濟的復蘇和股市上漲?？傮w來看，美股反復震蕩的概率較大。

歐洲股市在德國經濟數據略好于預期、希臘獲得援助貸款等利好的推動下有所上漲。截至11月26日，德國DAX30指數、法國CAC40指數和英國FTSE100指數較10月初分別上漲1.1%、4.4%和0.8%。

展望后市，歐股維持弱勢震蕩的概率較大，原因有三：首先，西班牙局勢趨于復雜。其次，法國持續低迷的經濟前景使其財政前景的不確定性增大。法國經濟已經連續三個季度陷于萎縮狀態，抵御未來歐債危機沖擊的能力讓人擔憂。不過歐洲經濟初現好轉跡象。11月德國IFO商業景氣指數與歐元區制造業PMI均好于預期，這將提振市場對歐股的信心。

受日本央行連續兩個月擴大資產購買規模以及日本政府擬推出第二輪經濟刺激計劃的提振，日本股市漲勢明顯。截至11月26日，日經225指數較10月初上漲5.9%。展望未來，雖然日本央行和政府不斷強化刺激力度，但外圍需求不足、政黨紛爭、中日關系惡化等不利因素短期內難以逆轉，年內日本股市上漲空間有限，反復震蕩的概率較大。

受全球經濟放緩的拖累，新興經濟體股市繼續小幅震蕩下行，截至11月26日，巴西BOVESPA指數、俄羅斯Micex指數和印度孟買30指數較10月初分別下跌4.1%、3.3%和1.2%。展望未來，新興經濟體股市在全球經濟放緩的大背景下面臨更多不確定性和下行風險，走弱的概率較大。

3、金價再度走高，油價難改震蕩

自10月以來，國際大宗商品市場整體較為疲弱，并呈現小幅觸底反彈走勢。決定大宗商品市場格局的基本面因素仍在于全球經濟不景氣，同時11月的美國先有桑迪颶風后有公眾假日，也降低了市場交投意愿。而11月6日美國大選結果的塵埃落定則成為短期大宗商品價格走勢的拐點。截至11月26日，CRB指數報收于297.74點，紐約黃金現貨價格和WTI原油期貨價格分別報收于1748.7美元/盎司和87.74美元/桶，分別較10月初下跌4.3%、1.3%和5.1%。

國際金價在歷經一個月的獲利回吐后，于11月再次進入上升通道。促使金價重新走高的主要因素在于：第一，美國財政懸崖問題給全球經濟復蘇帶來的巨大下行風險顯著降低了投資者風險偏好，而黃金則是不多的“安全資產”選項。第二，2013年1月美國將再次觸及國債上限，美元當前面臨下行壓力。此外，11月27日歐元區財長終于就希臘救助達成一致，推動歐元對美元升值，致使以美元標價的黃金價格出現上漲。第三，黃金供求關系對黃金價格漲勢產生有利變化，預計年底各國央行對黃金的購買量將觸及500噸，較去年同期增長13.6%。因此，雖然市場環境充滿變數，但總體仍有利于金價的繼續走高，預計年底有望觸及1850美元/盎司。

10月以來，雖然中美經濟數據出現好轉，再加上桑迪颶風襲擊美國東海岸，卻依然未能扭轉原油市場的悲觀情緒，國際原油價格一路向下。直到11月14日巴以戰火升級，油價遂小幅反彈，但反彈力度非常有限，且在22日巴以達成停火協議后再度走弱。

展望未來，原油價格將繼續在全球經濟復蘇乏力和中東地緣局勢緊張的矛盾主導下維持窄幅震蕩。一方面，美國財政懸崖問題加劇了市場對明年一季度以前全球經濟的悲觀情緒，對油價形成打壓。另一方面，中東局勢一波未平，一波又起。巴以沖突仍存在再度激化可能；埃及動亂呈升級趨勢，可能對中東局勢產生負溢出效應。上述地緣政治矛盾的任何激化都可能引發油價急劇走高。兩相平衡，預計年底前WTI原油期貨價格仍將維持窄幅震蕩格局，震蕩區間可能為85-100美元/桶。

4、歐債短期風險暫緩，收益率穩中趨降

自10月以來，受歐債危機暫時緩和、避險情緒明顯緩解的影響，歐元區邊緣國家的國債收益率總體處于穩中走低的震蕩態勢。盡管西班牙遲遲未正式申請援助、穆迪調降法國主權評級、歐盟未能就2014-2020年的中期預算達成協議等事件，使歐債危機的演化進程再度蒙上不確定性的陰影，但歐元區近來在危機救助方面邁出的一系列實質性步伐，使歐債危機短期內失控的可能性已經大幅降低。

首先，10月8日歐元區財長會議正式啟動“歐洲穩定機制”（ESM），以立法形式確立了歐元區成員國風險共擔和聯合救助的永久性機制，這對于消除不確定性、降低市場恐慌、進而阻斷歐債危機在市場風險層面的蔓延具有重要作用。

其次，10月19日結束的歐盟峰會，超預期地就歐元區銀行業統一監管問題達成了一致，歐盟各國同意于2013年1月1日建立銀行業單一監管機制的法律框架并開始逐步實施，這意味著歐洲建立銀行業聯盟邁出了第一步，從而為歐洲永久救助基金注資救助銀行業鋪平了道路。

其三，11月27日，歐元區財長和IMF就減免希臘債務達成一致，從而為希臘獲得急需的救助貸款掃清障礙。根據協議，國際債權人同意再削減希臘400億歐元(約合519億美元)債務，使希臘公共債務占國內生產總值(GDP)的比例到2020年降至124%，但這一數字仍高于此前設定的120%。歐元區財長公告稱，只要希臘繼續堅持結構改革，完全實施達成改革目標所需要做出的努力，歐元集團將一如既往，繼續支持希臘，直到其有能力在國際市場融資為止，這使得希臘在可預見的未來退出歐元區的可能性大幅降低。

通過對近期歐洲政策走向及市場風險變化情況進行梳理，不難看出，歐洲的形勢正在從最困難、最動蕩的谷底向好的方向發展。歐債短期風險平復所帶來的恐慌消退及信心恢復，在市場層面直接反映為危機國融資成本繼續下降。與此同時，作為傳統避險資產的美債和德債的市場表現仍然穩健，美國和德國的10年期國債收益率分別收于1.65%和1.42%。

總體而言，盡管歐債市場暫時趨于平靜甚至樂觀情緒上升，但由于歐債危機演進的長期性與復雜性，市場風險難免再度反復，重債國國債收益率繼續大幅下行的空間有限，更可能維持高位震蕩格局。從短期看，若西班牙申請外部援助，意大利恐成為下一個市場焦點。從長期看，如果歐元區經濟不能走出衰退泥沼、恢復增長動力，歐債危機仍將難以根除且會反復演化。