葉檀：央行“放水”能否成功關鍵仍看高風險資產

每經編輯 葉檀    

◎每經評論員 葉檀

在全球主要經濟體進行量化寬松時，人們也緊盯中國央行，每次央行出臺政策，人們就往量化寬松上靠。這不，新的刺激又來了，但是否屬于量化寬松再次引發爭議。

10月10日，央行發布公告，決定在前期山東、廣東開展信貸資產質押再貸款試點形成可復制經驗的基礎上，在上海、天津、遼寧、江蘇、湖北、四川、陜西、北京、重慶等9省市推廣試點。

對此，有兩種比較直白的解讀：喜投網董事長黃生表示，“重大的事情是推廣信貸資產質押再貸款，這才是真正的投放基礎貨幣，是中國式的QE來了！”獨立經濟學家吳裕彬甚至直言，“這是中國版量化寬松的啟動集結號。如果說降息降準是殺豬刀，那么量化寬松就是倚天劍屠龍刀。”

央行的公告比較含糊，如果可能的話，央行想必會直接否認質押再貸款是量化寬松手段。量化寬松是一手增信一手印鈔，但信貸資產質押再貸款有所不同。

央行這么做是為了增加貨幣發行渠道。央行公告亦承認這是再貸款，也就是發放基礎貨幣的一種手段。此前中國有過再貸款，央行向商業銀行的再貸款是完全的信用貸款，向專業銀行發放的再貸款也是貨幣投放的渠道之一。

原有的基礎貨幣發放渠道不通暢。我國基礎貨幣變化主要取決于外匯占款變化、公開市場操作以及財政存款變化，基礎貨幣發行一度以外匯占款為主。在貿易順差的年代，外匯占款增加，中國基礎貨幣發行量才會呈指數級增長。

在2012年外匯占款增量銳減的大背景下，外匯占款對基礎貨幣變化的解釋度就已經明顯下降，人們寄希望于央行降準維持充裕的流動性。但事實證明，外匯占款下降與降準并不能畫等號。其實，近兩年外匯占款降幅逐年增加，央行并沒有大幅降準。

為了開拓新的渠道，央行貨幣政策工具箱里目前放著七件寶貝：信貸資產抵押再貸款、常備借貸便利（SLF）、公開市場短期流動性調節工具（SLO）、抵押補充貸款（PSL）、中期借貸便利（MLF）、短期再貸款以及法定存款準備金率。

上述工具具有時間短、有成本以及不確定性高的特點，以SLF為例，貸款期限一般在3個月以內，利率在4.5%~5.5%，通常用來調節短期資金以及穩定市場利率水平。

這也說明，在央行看來，上述手段可以靈活地調節市場利率與流動性。從SLF、MLF等工具可以看出，央行其實是不愿意長期限、大規模地發行基礎貨幣，向市場釋放明確寬松信號。

正因如此，那些主張中國應該實行大規模寬松政策刺激實體經濟的人，心里對央行有怨氣也是可以理解的。

信貸資產抵押再貸款有些不同，現在央行做的是擴大資產抵押范圍，其中既有被迫的成份，也有主動的意愿。

以前只是高信用等級的質押品，如國債、央行票據、高等級信用債等抵押進行再貸款，質押品不夠、債務越來越多、基礎貨幣發行不足，于是質押品范圍擴大。

央行公告提出，信貸資產質押再貸款試點有助于解決地方法人金融機構合格抵押品相對不足的問題，引導其擴大“三農”、小微企業信貸投放，降低社會融資成本，支持實體經濟。

眾所周知，“三農”與小微企業貸款的風險較高，央行難道是要變身為投行機構？事實上，高風險資產再打折還是高風險，解決不了根本問題，央行的資產負債表倒是實實在在擴張。央行此舉恐兩頭不討好。

從這個角度出發，認為央行不該實行寬松政策、逼迫企業轉型的學者們質疑央行頂不住壓力，走上了量化寬松的之路。正反兩派對于寬松程度的預測大相徑庭，從幾百億元到上萬億元不等。

實際上，央行一直走的是中庸之路，就像在經濟與債務之間走鋼絲。從近兩年實踐看，不管經濟有沒有起來，生活成本是起來了。并且，債市走牛，股市托福常常有短期小陽春。