傳統估值out了？科創基金：高科技公司要這樣選

每經記者 聶虹    每經編輯 葉峰    

今日，第二批5只科創主題基金齊齊發布基金招募說明書和份額發售公告，同首批一樣，第二批基金募集上限為10億元，將于6月5日統一發售。

科創板實行注冊制，上市前五個交易日不設漲跌幅限制，在很多方面都不同于主板和中小創。有業內人士表示，科創板是個新鮮事物，沒有前例可參照，其中不乏一些商業模式比較新的公司，傳統的PE、PB、DCF等估值方法對于這樣一些業務模式特殊、業務擴張迅速但仍處虧損期的高科技公司而言，可能不再適用，這也是考驗基金公司專業投研水平的重要環節。因此，在招募說明書中，《每日經濟新聞》記者格外關注基金的科創板股票投資策略，特別是其中的估值方式。

個股篩選：定性結合定量重視五大內容

市場最關注的問題之一，無疑是公募基金將以什么樣的標準和方式篩選科創板個股。

如何在科創板中找到好公司？在5只科創主題基金的招募說明書中，各家基金公司已經基本勾勒出一個投資框架。在科創板個股篩選方面，廣發基金、鵬華基金、華安基金和萬家基金均從定性和定量兩個角度出發進行多維度考察。

"投資的本質是挖掘價值能持續增長的好企業，我們會深刻理解技術、產業變化趨勢，從定量和定性維度評估企業價值。" 廣發科創三年封閉擬任基金經理李巍表示，廣發基金自建行業比較體系和個股評估體系，從定量角度對企業內在價值進行評估。從招募說明書來看，在定性方面，主要考察了公司的持續成長性、市場前景以及公司治理結構，在定量方面，則看重成長性、合理估值水平、盈利能力。

在定性方面，鵬華科創三年封閉希望通過行業調研和判斷，從新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等領域挑選出具備遠期成長性的優質子行業。同時重點關注競爭力分析——公司的核心技術及其成熟度、易用性和研發壁壘。在定量方面，基金擬采用特殊高科技企業估值方法進行估值。

而華安科創三年封閉在定性方面希望挑選具有五大特征的上市公司：1）堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求的企業；2）公司所處的行業符合國家的戰略發展方向，并且公司在行業中具有明顯的整體競爭優勢，市場認可度高，社會形象良好，技術領先，具有成本優勢，營銷水平高，管理層素質高，市場份額占比較高；3）公司發展戰略清晰，核心業務是公司的主要業務；4）公司具有核心競爭優勢，關注企業對下游產品的定價能力，和上游產品的議價能力；5）公司具有良好的治理結構，管理層關注流通股股東利益，并且企業的信息披露公開透明。定量分析方面，將重視反映上市公司質量和增長潛力的成長性指標、財務指標和估值指標。

萬家科創三年封閉一方面重點考察科創板整體和個股流動性，科創板股票交易制度特點，科創板上市公司經營基本面，市場風險偏好和估值等；另一方面也從量化方面分析了公司的研發、財務、行業占有率等方面的指標內容。

富國基金則表示其采用自下而上的策略，從公司提供的產品和服務的研究入手，測算市場空間，分析公司商業模式的壁壘和競爭格局。具體而言，包括成長性、研發能力、治理結構和估值水平四個方面的分析。

仔細分析各科創主題基金的科創板個股篩選策略，可以發現表述雖不盡相同，但各家公司大都對個股標的的成長性、經營基本面、研發能力、治理結構、估值等內容進行了考察。此外，由于科創板執行比其他A股更為嚴格的退市標準，上市股票存在一定的退市風險，因此部分基金在科創板股票投資策略部分還給出了風險防范策略。比如，廣發科創三年封閉表示，基金將采用"組合管理+分散投資"的策略防范風險。

如何估值：分門別類靈活選擇估值方法

估值的目標是確定公司合理價值，對科創板個股進行合理的估值，這是整個投資策略中非常重要的一環?？偟膩碚f，5只科創主題基金均表達了應當將公司分門別類再靈活選擇估值方法，但具體而言，其分類方式卻極其不同。

由于科創板股票上市初期利潤可能不穩定，廣發科創三年封閉表示將參考更多的估值指標。廣發基金研究部總經理孫迪表示，對于處于高速成長期或者短期高投入利潤率較低甚至為負的公司，將采用不同的估值方法，如現金流折現、EV/EBITDA、PEG、分部估值等方法。

鵬華科創三年封閉則采取特殊高科技企業估值方法，通過分析科創板相關企業所處產業的發展階段、企業自身的發展階段、當前商業模式以及相關業務指標進行綜合估值，輔助投資決策。"例如，對云計算相關企業采取 PS 估值方法進行估值，對高速成長的萌芽期企業采取 P/FCF 進行估值，對部分互聯網公司采取MAU（月活躍用戶數量）和單用戶價值量進行估值，對電子商務平臺采取 GMV（網站成交金額）作為估值依據等。"

富國科創三年封閉根據公司是否盈利選擇了不同的估值方式。"針對已經盈利的企業，重點關注盈利的增長性和盈利質量，采用市盈率法（P/E）、市凈率法（P/B）估值，對于未盈利的企業，重點關注公司未來收入的增長性，用市銷率法（P/S）估值。"

萬家科創三年封閉在估值方式上的介紹不多，但表示，由于科創板股票可能存在尚未盈利，且缺少可對比企業的特點，所以基金將綜合考慮企業本身特點，選擇合適的股票估值方法。

而為了準確刻畫不同公司的價值，華安科創三年封閉對處于不同階段（初創、成長、成熟、衰退）、不同業態（互聯網、傳媒、電商、新藥研發）的公司將采用不同的估值方法，并且在招募說明書中進行了詳盡的分類和闡述?？偟脕碚f，華安科創三年封閉介紹了成熟期、成長期和新興產業/新業態三種不同類型的公司適宜的估值方式。

1.對于處于成熟期的公司，通?？刹捎矛F金流折現（DCF）、市盈率（PE）、 市凈率（PB）等方式估值；

2.對于處于成長期的公司，依據其是否盈利可采用不同估值方法：1) 對于處于成長期、盈利模式逐漸清晰、但尚未盈利的公司，可采用PS、EV/EBITDA等方式估值，2) 對于處于成長期、且已經實現盈利的公司，除了采用PS估值外，也可采用PEG估值，3) 若公司盈利增長路徑較為清晰，未來盈利預期的確定性較強，也可采用現金流折現等絕對估值法，并在估計未來現金流過程中納入公司增長的因素；

3. 對于一些新興產業、新業態的公司，可采用更能刻畫公司未來盈利能力、更具有針對性的估值方法。比如，對于新藥研發類公司可采用產品線（Pipeline）估值。產品線（Pipeline）估值是指對于每條新藥產線的成功率、以及可能產生的現金流進行估計并貼現，從而得到整個新藥研發公司價值的估值方式。

華東地區一位基金業內人士表示，科創板股票投資策略是一個大框架，針對科創板具體個股的估值和判斷，主要還是基金經理個人的理解和認識。因此挑選科創主題基金時，重點還是選對人。

附表：第二批5只科創主題基金信息一覽

封面圖片來源：攝圖網