私募基金運作指引的首場解讀培訓會來襲，五大要點值得關注

每經記者 李娜    每經編輯 葉峰    

距《私募證券投資基金運作指引》（以下簡稱《運作指引》）發布已近1個月，其依然是私募圈關注的焦點。

5月28日，基金業協會舉辦了《運作指引》首場解讀培訓。而這場培訓會上又透露了哪些值得關注的熱點？

看點一：短贖行為或被核查

由于《運作指引》自2024年8月1日起施行，發布與施行之間有3個月間隔。滬上某券商托管人士則是指出，不要出現在這個窗口期突擊備案產品試圖進行套利的情況，幫忙資金占坑、短期贖回等情況會被核查。

“短期贖回沒有具體時間標準，但會綜合多方面因素，按實質重于形式的原則進行核查。將從嚴打擊幫忙資金等違規行為。比如沒有備案就撤出，沒有投資運作就贖回，同一個投資人多次出現。”某券商資深托管人士表示。

該資深托管人士進一步指出，8月1日后完成備案的產品應當符合《運作指引》規定，意味著如果在8月1日前卡點提交的產品若在8月1日還沒備案通過，可能面臨被退回按照《運作指引》要求修改合同。

此外，《運作指引》中規定，連續60個交易日的規模交易為滾動計算，為從2025年1月1日起算任意連續60個交易日如出現基金資產凈值低于500萬元情形的則從第61個交易日開始停止申購。

國泰君安證券資產托管部表示，發生停止申購的情形后停止非暫停，故不可逆，無法再恢復申購。

招商證券托管部認為，存續小產品的數量將進一步得到壓縮，那么對于存量的小產品，可以考慮通過將同策略同費率的產品在征得投資者同意的前提下以基金轉換的形式進行“合并”從而避免“產品清算”處理。

看點二：展示產品需建立真實銷售委托關系

《運作指引》中，對私募產品的推介進行了一系列明確規定。

對此，招商證券托管部認為，按照實質重于形式的原則，銷售機構引入產品進行盡調時管理人可以提供該盡調時點的基金業績信息，但不能持續提供。

與此同時，“與其簽署該基金代銷協議的基金銷售機構”就說明僅簽署框架協議而不建立具體真實的特定產品銷售委托關系是不行的，銷售機構只有與管理人簽署了對應產品的代銷協議才可以向合格投資者展示該產品。

而在此前發布的規定中，私募基金管理人、基金銷售機構應當按要求披露私募證券投資基金及其業績相關信息，披露的基金業績信息包括但不限于存續期間完整的歷史凈值、歷史規模、投資策略、投資經理等。

前述券商資深托管人士表示，完整的歷史凈值、歷史規模，是指基金應當披露存續私募證券基金成立后至今的完整歷史凈值和規模。實操中給投資者展示時可以做兩條曲線，一條業績曲線一條規模曲線，數據點頻率可以按照基金合同約定的估值頻率。

看點三：多層嵌套存量老品做好拆結構方案

《運作指引》實施后基金合同中應明確約定產品類型，且需“穿透”合并計算投資資產的比例。

穿透核查的頻率應至少每季度計算一次，參考持牌計劃的做法。如情況允許則可更高頻率地進行穿透合并計算進行核查。

“母基金”規則出臺前，新備案產品的嵌套不得超過一層，存量老產品雖現階段未強制要拆結構，但不符合投資層級的存量老產品應至少不再新增投資層級。

招商證券托管部認為，對于涉及多層嵌套的存量老產品，管理人應充分提前考慮可能的拆結構方案。假設管理人內部A-B-C三層結構，如后續B不被認定為母基金，則該三層嵌套將面臨整改，那么如何做呢？提供兩種思路：一是將A持有B的份額通過基金轉換轉為直接持有C的份額，即留存A和C；二是將C回歸至B，B由原來的匯總層變為交易層，即留存A和B。兩種方案各有優劣，方案一的優勢在于無需將投資變現僅是通過運營手段即可完成拆結構；而部分股票多頭的管理人可能傾向于方案二，將匯總層改造為多投資經理或多策略模式的產品。

看點四：雪球產品退出私募基金舞臺

毫無疑問，《運行指引》中，對私募證券投資基金開展場外行生品交易的規定，也一直是熱議的焦點。

而在新增場外期權合約以及存續合約展期和新增收益互換合約以及存續合約展期方面也都有相應地規模要求。

國泰君安證券托管部表示，場外衍生品的資產規模要求為時點要求，投資及杠桿比例要求則為持續要求。前期DMA備案口徑繼續執行，管理人出過承諾函的需要嚴格遵守。存量基金如要整改，應當在2024年8月1日前完成整改（即同時滿足：合同條款完成變更+實際投資比例符合要求），逾期未整改完成的，可繼續運作，但需遵守“三不得”（追保除外）。

招商證券托管部認為，《運作指引》對于場外衍生品的態度較為保守，可以預見雪球類產品將逐步退出私募基金的歷史舞臺，存續的雪球項目除非整改否則只能待敲入敲出后終止清算。

看點五：同日反向交易并未禁止

同日反向交易，也是市場關注的焦點。

而記者注意到，在不少券商托管部的解讀中，都包括了以下幾大點：同日反向交易包含同一產品內部以及產品與產品之間。嚴格禁止的是可能導致不公平交易或者利益輸送的同日反向交易。確因投資策略或者流動性等需要發生的，管理人應通過建立內部制度確保不會發生“可能導致不公平交易或者利益輸送的同日反向交易”，并留存投資決策及交易記錄。

招商證券托管部認為，未禁止私募證券投資基金的反向交易，但管理人應充分重視有關內部制度建設，并確保該制度設計的公平公允性，在此基礎上還需注重反向交易執行的過程管理并做好留痕工作。

《運作指引》發布時，市場有聲音傳出，量化T0將要退出歷史舞臺。2021年之前，是國內做量化T0的黃金時代，此后，轉日內高頻的團隊越來越多，量化T0競逐白熱化。無法否認的是，監管加碼之下，量化T0仍有舞臺，但道路卻越發艱難。