曹中銘：融資節奏也須實行市場化

曹中銘

        今年元月份的新股發行可謂“如火如荼”。20個交易日，發行新股35只，平均每個交易日發行1.75只。其中，中小板發行新股23只，創業板8只，滬市主板4只。35只新股首發數量27.30億股，募集資金約424.71億元。而在此前8個年頭的元月份，累計發行新股也不過36只，也就是說，今年元月份新股發行數，已接近前8年元月份新股發行數的總和。

        不僅新股發行來勢兇猛，上市公司的再融資也當仁不讓。截至2月2日，已獲得證監會發審委審核通過，但尚未實施的42家上市公司的再融資規模達878.65億元。而從元月份到2月3日，獲董事會或股東大會審議通過以定向增發方式再融資的上市公司就高達40家。不管這些方案能否成行，但上市公司的求“資”若渴由此可見一斑。

        自去年新股IPO重啟以來，“市場化發行”成為一個非常時髦的詞匯。市場重點關注的是新股發行價格是否市場化，卻往往忽略了發行節奏的市場化。實際上，無論是發行價格的市場化，還是發行節奏的市場化，至少在目前看來都遭到了扭曲。

        高價高市盈率發行、超募現象嚴重、新股破發大面積地發生，這些由發行價格市場化所造成的弊端，早已招致市場的詬病。市場化發行背景下，新股破發或許會成常態，但高價、高市盈率發行絕對不應該成為常態。然而事實卻是，兩者都成了“常態”。

        另一方面，近期股指大幅調整，呼吁監管層放緩新股發行的聲音再次響起，甚至于在本月3日市場上再度出現證監會暫停新股發行審批的傳言，盡管最終被證監會相關人員以“新股發審工作正常進行”予以澄清，但新年以來高密度的新股發行確實也導致市場有不堪承受之重。

        新股發行與上市公司再融資，是體現證券市場融資功能的兩大形式。在上市公司再融資方面，雖然同樣須獲得證監會的審核通過，但由于自核準發行之日起，上市公司存在6個月時間的緩沖期，客觀上為其靈活選擇發行時機提供了充足的條件。而且，如果市場行情不好而影響到融資需求的實現，或者發行證券前發生重大事項，或者是股價跌至發行價格以下。如此格局下，要么是上市公司選擇終止執行，要么市場會自發地用  “腳”投票。如2007年某些上市公司已獲證監會發審委核準發行的增發方案，由于受到后來股指暴跌的影響，終止執行的不在少數。因此，上市公司再融資行為，市場本身因素起著重要的作用，明顯表現出市場化發行的一面。

        但新股發行則大不相同。發行人只要拿到證監會的核準批文，出于對資金的渴求，基本上都是抓緊時間發行新股，而自證券市場誕生以來，放棄發行新股的實屬罕見。而且，由于核準批文由證監會所掌控，什么時候放行，涉及哪一家發行人，完全由證監會說了算，新股的發行節奏本質上由證監會決定，因此才會出現今年元月份新股大量發行的現象。

        新股發行制度歷經改革又重啟之后，新股發行不應輕易暫停，即使是在市場持續調整的情形下。但監管層也不應出于防通脹、防資產泡沫的目的，以加大新股發行力度的方式來吸收流動性。事實上，去年6月19日桂林三金發行新股到年底，135個交易日發行新股只有111只，平均發行速度大大低于今年元月份。而從去年6月份到今年元月份，除了去年的11月份外，新股發行數量則呈現出節節攀升的態勢，“人為”控制發行節奏的痕跡暴露無遺。

        只注重新股發行價格的市場化，而忽視了發行新股與融資節奏的市場化，市場化發行無疑是“跛腳”的。而要實現新股發行的市場化，早日實施“注冊制”，讓市場的問題由市場自我調節與解決，是新股發行制度改革的必然方向。



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