大股東經營不善機 構投資者可主動干預

　　每經記者 楊可瞻

　　在大股東這件事情上，A股與海外上市公司在很多方面都是相通的，大股東對上市公司的經營影響很大。但兩者又有一個明顯差異：A股的機構大股東往往只是做財務投資者，不參與企業經營；而海外的機構大股東卻會在關鍵時候，主動干預企業經營戰略。

　　機構投資者影響企業軌跡

　　海外大型上市企業，如果經營不善，甚至會被機構投資者要求分拆業務甚至直接更換高層。黑莓手機生產商RIM就是典型案例。

　　過去幾年，黑莓一直是人們心中最受歡迎的智能手機。由于iPhone、HTC等競爭對手的迅速崛起，黑莓逐漸失去了領先地位。據美國市場研究商Comscore調查，在截至今年5月的前3個月里，iPhone在美國的市場份額由此前3個月的7.5%增至8.7%；同期黑莓的市場份額則從8.6%降至8.1%。今年以來，RIM的股價已下跌超過65%。

　　黑莓的窘境還不止于此。今年第二財季，RIM營業收入為42億美元，同比下滑10%，環比下滑15%；凈利潤3.29億美元，同比重挫59%。據投資公司EvercorePartners分析師預測，RIM需要在第四財季完成創紀錄的60億美元收入，才能達到本季度至少1.8美元的EPS預期。

　　不斷墜落的黑莓，令其最大的機構股東JaguarFinancial非常不滿。他們提議，RIM應分拆黑莓業務，同時更換CEO。棘手的問題是，RIM目前最大的兩位股東分別是吉姆·巴爾斯利和邁克·拉扎里迪斯，兩人合計持有約10%股份。任何針對RIM大規模的改變，這兩名大股東都會反對。

　　于是，要求黑莓重組變成了一場機構大股東和大股東之間的博弈。但是，JaguarFinancial持股不到5%，如果召開股東大會，Jaguar必須拉攏更多機構投資者。

　　他們確實這么做了。據悉，目前支持JaguarFinancial行動的RIM股東至少持有公司8%股份。而為了實現出售公司業務并換掉聯席CEO巴爾斯利和拉扎里迪斯的目標，Jaguar在二級市場上不斷吃進RIM股份。迫于壓力，RIM在年會上表示，持有超過90%有投票權股份的股東，包括聯席CEO，支持重新選舉董事會成員。

　　如果既是個人投資者又是大股東，對上市公司的影響比機構還大。最突出的例子就是“股神”巴菲特?！睹咳战洕侣劇酚浾吡私獾?，2010年，作為卡夫食品大股東的巴菲特出人意料地介入了卡夫對吉百利的并購案。當時，卡夫擬以37億美元將該公司在美國和加拿大的冷凍匹薩業務出售給雀巢公司，并將獲得的資金用于提高對吉百利的收購報價。此舉遭到巴菲特強烈反對。

　　盡管卡夫最終收購了吉百利，巴菲特一直沒有放棄支持卡夫重組。今年8月，巴菲特曾公開表示，他已經與公司主席艾琳·羅森菲爾德有過接觸，對公司提出的業務拆分和獨立上市計劃并不反對。受到大股東支持，卡夫也果斷計劃業務分拆。該公司宣布，擬將旗下北美食品百貨業務從全球零售食品業務中分拆出去。

　　當上市公司陷入責難時，巴菲特也曾以大股東的角色進行干預。2010年，穆迪曾因次貸危機站在風口浪尖。巴菲特立即聲援稱，許多美國人都犯了忽視危機預警信號的錯誤，評級機構犯的錯誤只是其中的一部分。隨后，他在參加金融危機調查委員會（FCIC）舉行的聽證會時稱，更傾向于把責任歸咎于那些需要政府救助的金融機構高管們，而非與3億美國人犯了同樣錯誤的穆迪高管。

　　事實上，英美企業的股東非常分散，且相當一部分股東只持有少量股份，實施治理權的成本很高，故股東大會并不是常設機構。從董事會來看，英美企業的決策者可能既是董事長也是大股東，對公司事務有著巨大影響力。為避免決策權過于集中，執行委員會和審計委員會又成為董事會的常設機構，主要幫助董事會加強其對有關法律和公司內部審計的了解。

　　相比之下，在德國和日本，其大股東往往是商業銀行。其中，德國銀行持有的股份在一家公司股份總額的10％以下，且可間接持股，即兼作個人股東所持股票的保管人。相比德國更依賴大股東的直接控制，在日本的企業集團中，銀行作為集團的核心，通常擁有集團內企業較大的股份，并且控制了這些企業外部融資的主要渠道。一般情況下，日本銀行更能通過控制外部資金來源以影響企業。

　　A股機構投資者多為財務投資人

　　與海外機構大股東主動干預企業經營不同，A股的機構大股東往往只進行財務投資。

　　漢帛公司曾是中國服裝的大股東。2010年4月，漢帛將其持有的3882萬股股權轉讓給西泉泛東，變相成全了原第二大股東恒天晉升為第一大股東。同年8月，時任第三大股東的漢帛又與恒天集團簽署協議，以1.43億元的價格將所持10.06%的公司股份悉數轉讓給后者，恒天集團藉此以29.29%的持股比例穩坐大股東席位。有意思的是，漢帛出售中國服裝股權更多是被視為一筆財務投資，因為曾經是ST中服的中國服裝有著良好的殼資源，但漢帛顯然已經等不到企業的業務重組。

　　今年5月底，公司突發公告稱，因籌劃重大資產重組事項而停牌。7月6日，公司又發公告稱，曾于2011年5月30日與龍川金礦籌劃重大資產重組事項，但由于重組事項比較復雜，標的資產涉及面較廣，相關溝通論證工作無法在規定時間內完成。因此，龍川金礦決定中止與公司重組。盡管中國服裝也承諾未來3個月不重組，但關于其即將涉礦的傳聞仍未中斷。另一方面，今年上半年，中國服裝股價累計漲幅57%，遠遠跑贏同期申萬紡織服裝指數漲幅近58個百分點。

　　除此之外，不同于海外的機構大股東對公司業務的細分整合，A股大股東的財務投資還多少有了一絲“賭味”。*ST金頂曾公告稱，公司于2011年10月28日接到大股東海亮金屬增持通知，10月27日和10月28日，海亮金屬分別增持*ST金頂股份5958791股和9572059股，本次增持股份占公司總股本的4.45%。

　　有意思的是，9月26日，*ST金頂發布《關于法院裁定公司重整的公告》稱，樂山中院經審查認為，申請人峨眉山天翼包裝作為被申請人*ST金頂的債權人，有權依照《破產法》的規定申請被申請人*ST金頂破產重整。*ST金頂對天翼包裝負有到期債務，其公開的財務報表指明，其資產不足以清償全部債務，明顯缺乏清償能力。依照《破產法》規定，裁定準許*ST金頂破產重整。故海亮金屬的突擊增持，更多是被看作對企業重組的一次豪賭。

　　相比之下，海外企業的大股東更多是從企業盈利和政策來影響公司。俄亥俄大學金融教授HenrikCronqvist表示，根據對1996~2001年期間持股超過5%的大股東的追蹤，由于大股東的偏好和能力大相徑庭，當它們投資一家上市公司時，其對后者的盈利影響也非常明顯。相比之下，個人股東由于對上市公司的看法和偏好比較特別，其對上市公司影響也與機構大股東不一樣。需要注意的是，活躍的大股東的影響特別明顯，比如巴菲特。另外，像養老基金、企業和私募股權等大股東的影響，主要體現在企業政策上。相比之下，銀行和信托等大股東影響最弱。

　　一項有趣的統計是，資產收益率（ROA）更高的公司，其大股東向CEO支付的薪酬也更高。但ROA更低的公司，其大股東更傾向于進行兼并收購。對此，Cronqvist教授指出，根據統計，一旦有新的大股東進來，上市公司的政策往往會有所變化。