中美股市迥異真相：信貸增量落差大+政策寬松有限

每經編輯 每經記者 楊可瞻 實習記者 劉銘    

每經記者 楊可瞻 實習記者 劉銘

當A股投資者將最后一根稻草寄托于全球央行集體放水時，得到的仍是冰冷的下場。

用“黑洞”來形容中國股市也許再貼切不過。無論是投資者的鈔票還是信心，最終都被吞噬一空。這背后，令人費解的不僅是A股與歐美股市迥異的走勢，還有央行異常“堅挺”的貨幣政策。

原因一：新增信貸“過山車”現象

目前，A股與歐美股市的背離速度正在加快，這令前者看上去更像是避險資產。

據統計，自6月8日以來，標準普爾500指數累計漲幅為11%，但同期滬指卻下跌接近12%；而跟蹤12個歐元區國家50只藍籌股的斯托克斯50指數，自6月29日以來，累計漲幅達19%，也遠好于同期滬指下跌7.7%的表現。

事實上，若以標普500和滬指的差額來看，其最新水平已創出自2006年四季度以來新高，反映出投資者更青睞美股，而非最大的新興市場標的——A股。若以年回報率衡量，2000年至今，滬指只有五年跑贏美股，依次是2000年、2002年、2006年、2007年和2009年。

盡管海外不斷警告中國經濟有硬著陸風險，中國二季度GDP同比增速仍保持在7.6%，遠快于美國同期的1.7%。此外，當人們意識到金融危機滋生于美國，同時，全球央行特別是美聯儲又在拼命放水時，美股表現理應遜色于A股。

但諷刺的是，現實卻正好相反。從2009年四季度至今，A股就再也沒有跑贏過美股。

魔鬼往往存在于細節中?！睹咳战洕侣劇酚浾咄ㄟ^對比中美經濟同比增速后發現，兩者的反向始自2010年一季度，正好較股市背離推遲了1個季度左右。

來自彭博的數據顯示，從2010年一季度到2012年二季度，中國經濟增速自11.9%的高位一路跌至7.6%，期間只有2010年四季度環比走高。反觀美國同期經濟，2012年二季度增速為2.3%，好于2010年一季度的1.9%，期間更有多達5個季度實現環比上升。目前，5.34%的中美經濟增速差創下自2001年一季度以來最低水平，兩者最大差距（12.48%）發生在2009年二季度，正值中國推行4萬億財政刺激政策之時。

從彼時的貨幣數據看，中國M1同比增速從2009年1月的6.7%，狂飆至隔年1月的38.96%，一舉創下自1996年以來最快升速，與美國M1增速差亦創歷史新高。相比之下，美國同期M1卻從6.7%降至5.96%。這意味著，中國流通的現金加上活期存款或支票存款的增速，遠快于美國。巨量的貨幣供應，無疑將削弱人民幣資產的價值，比如股票。

而銀行新增信貸的 “過山車”現象，亦在很大程度上使得經濟和股票雙雙失去活力。《每日經濟新聞》記者查詢資料發現，在2009年前6個月，每月新增信貸均實現了正增長，當年3月更暴增567.6%。但時至2009年下半年，新增信貸明顯減弱，期間有3個月出現負增長。2010年3月，新增信貸同比暴跌73%，環比跌27%，歸根結底是由上年同期基數過高造成的。

原因二：央行謹慎寬松

除了上述因素外，不連續的貨幣政策調控也造成了A股的不給力。

目前，中國經濟已連續6個季度回落，但央行今年只下調了兩次準備金率且均在上半年，同時僅下調了兩次利率。換句話說，由于缺乏政策疊加影響，A股并沒有穩定持續的政策利好支撐。

事實上，央行在7月6日采取非對稱降息之后，一直堅持使用逆回購操作來對市場進行微調，曾頻繁使用的存款準備金調整卻被束之高閣。自6月開始，逆回購已持續13周。但隔夜與七天質押回購利率的“倒掛”現象依然存在，表明公開市場操作仍然未能有效解決市場的資金需求。

央行此舉引來了市場諸多疑問，為何遲遲不降準來刺激股市，卻如此執著于逆回購工具？

對此，中國農業銀行戰略規劃部在《宏觀經濟周評》中指出，有三個方面的原因。一是決策層對經濟放緩容忍度提高，認為貨幣政策沒有放松的必要；二是擔心房價會繼續反彈，房地產市場調控可能功虧一簣；三是央行對通脹壓力的警惕，限制了貨幣政策放松的步伐。

另有分析人士認為，公開市場操作與降準雖然都旨在增加市場流動性，但兩者又有明顯的區別。目前央行進行的逆回購操作是從一級交易商購買有價證券，并約定在未來特定日期將有價證券賣給一級交易商。交易期限只局限于7至28天，投放的資金很快便會回籠，流動性難以注入資本市場中。相比之下，降準的威力更大，影響的周期也更長。

長江證券策略組向《每日經濟新聞》表示，全球放水的情況下，A股跑輸海外，關鍵在于經濟中期轉型拖低估值，以及央行目前政策寬松力度不夠大。因此，即便全球寬松的共振條件類似于2008年，A股反彈力度也將大不如前。另外，央行因考慮到通脹反彈和房地產抬頭，也不敢貿然放松太多。預計未來貨幣政策不會變動太大，A股將延續弱勢震蕩，多為結構性機會。

交銀國際認為，央行可能再次釋放財政存款，基礎貨幣將擴張。股市方面，因外需減弱和央票到期減少，外匯占款和到期央票難以擴大，因此即使多次降息和降準，貨幣供應也難以有效增加，而經濟只能溫和復蘇，股市也難有表現。另外，央行于去年9月釋放了3760億元的財政存款，去年12月再次釋放了1.2萬億財政存款，A股在2011年10月和2012年1月有一次強勁反彈。這表明貨幣政策的利率價格刺激作用式微，量化寬松效果可能更佳，這是或許遲遲不降息的原因。