優先股試點宜盡快推出

宋國良 高超

2012年9月出臺的《金融業發展和改革“十二五”規劃》在談到股票市場時明確指出：探索建立優先股制度。今年5月17日，證監會召集相關監管機構、交易所等探討優先股試點相關問題，新任中國證監會主席肖鋼提出，5月將優先股試點方案上報國務院，將加快推進優先股試點工作。這一舉動引起資本市場參與者的廣泛關注，雖然優先股制度在西方成熟資本市場已經是一項成熟制度，但就中國而言，“優先股”將為證券市場改革帶來巨大的創新空間，雖然我們錯過了在“股權分置改革”中引入“優先股”制度的最佳時機，目前推出仍可以解決許多市場改革的難點，為證券市場的深層改革進一步拓寬道路。

優先股廣泛應用于成熟市場

優先股是指在利潤分配及財產清償時優先分配股息，清償權先于普通股。因而投資風險遠遠小于普通股，與此相對應的股東權利也弱于普通股，一般而言優先股股東對公司沒有表決權，不具有對公司的控制能力。優先股按照所享權利的不同，又可以分為累積優先股、非累積優先股、可轉換優先股、不可轉換優先股等多種類別。

優先股的大量應用已經有100多年的歷史，發達國家的股票一般分為普通股和優先股，優先股不僅為公司提供了重要的融資方式，而且為注重現金股利、不同風險偏好的投資者開拓了投資渠道，其對完善資本市場的產品結構，構建多層次資本市場結構等都具有不可替代的作用。在美國，優先股的快速發展開始于20世紀90年代，市場規模從1990年的530億美元增加到2005年的1930億美元。尤其在2008年全球金融危機期間，優先股作為一種特殊的注資方式成為實施金融救援計劃的主要金融工具，對穩定金融市場發揮了重要作用。

中國優先股面臨法律空白

中國優先股制度的雛形始于20世紀80年代，在90年代初經歷過短暫的發展。例如1990年，深圳發展銀行發行優先股1148萬股，占總發行股票量約24%。隨后，由于法律方面的空白，優先股逐漸陷入沉寂。例如，1995年，上海證券交易所上市的杭州天目山藥業股份有限公司改制中將1890萬股國有股改為優先股，后來天目藥業的優先股也因股權分置改革轉成了普通股。

現行《公司法》第127條肯定了不同種類股份的存在，但沒有明確提到優先股；第167條規定：“股份有限公司按照股東持有的股份比例分配，但股份有限公司章程規定不按持股比例分配的除外。”這為優先股按固定比例支付現金股利提供了法律依據。盡管在條文上，《公司法》給優先股的發行留出了余地，但是由于沒有明確規定優先股制度，因此優先股的發展還缺乏相應保障。此外，現行《證券法》只是依據普通股東的性質來規范股票的發行、交易和監管，主要是支持單一的股份結構，沒有對優先股做出明確的規定，也沒有對優先股的優先權利做出規范和保護。法律方面的空白，造成我國當前資本市場上只有普通股的局面。

現行的解決方案是：為避免等待全國人大修改《公司法》《證券法》實踐過長，可以由國務院出臺一個關于優先股制度的暫行管理辦法作為先行法律依據，待今后全國人大常委會修改《公司法》《證券法》時在進行補充修訂。

加快推進優先股試點工作

現在，站在新的歷史節點上，監管層重新明確建立優先股制度，加快推進優先股試點工作，對于我國《公司法》《證券法》的進一步完善并與國際接軌，對于資本市場一系列創新具有重要意義，也為解決我國資本市場面臨的許多棘手問題找到了一個改革突破口。

首先，優先股制度將為股市帶來巨大的場外增量資金。優先股為機構投資者，特別是保險資金、社?；鸷宛B老基金等提供了一種非常適宜的投資工具。優先股有固定分紅，收益比債券高，風險比普通股低，恰好滿足了上述機構投資者追求保值并穩定增值需求，這將帶動大量的場外避險資金涌入優先股市場。中國保監會副主席陳文輝近期表示，希望保險資管可以探索股權投資類的創新，說的“就是優先股的概念”。優先股制度的確立，還有助于消除上述機構投資者的憂慮，大幅提高投資股票市場的比例。眾所周知，近年來，監管層積極推動長期資金入市，以改變市場投資者的結構。然而，面對劇烈波動，且難以提供持續穩定回報的A股市場，養老金等存在穩健增值需求的長期資金無奈徘徊不前。優先股制度的建立，有望為養老金等長期資金打開入市通道。

其次，從倒逼企業分紅的角度來看，優先股可以起到凈化A股環境的作用。中國上市公司現金分紅過少是公認的問題。根據統計，2012年A股上市公司平均股息率僅為1.35%，不及一年期定存利率一半，遠低于美國等成熟市場。為避免過多的干預公司的股利政策，可考慮采用優先股的發行，以合約的形式要求公司支付現金股利，既有利于增加公司股利政策的透明度，又以市場化方式推進上市公司現金分紅，從而引導資本市場健康發展。