陳敏蘭：忘記“金磚”概念 遵循“三R”規則

國際投資者在分析中國的時候，其在金磚四國中的領導地位是他們的一個關鍵參考點。金磚四國是四個最大的新興經濟體，除中國外，還有巴西、俄羅斯以及印度。但當發展中國家處于經濟波動之中時，金磚四國已經不能一概而論了。巴西和印度如今被視為世界“五大脆弱”新興市場中的兩員，而中國經濟具有相當彈性并正在進行經濟改革，金融資產定價合理，看上去更加具有吸引力。隨著經濟波動的繼續，在對中國等新興市場進行投資的時候，投資者應該注意到，經濟彈性(Resilience)、改革(Reform)和合理定價(Reasonable price)的“三R”規則已經成為日益重要的衡量標準。

把中國和其他金磚國家混為一談的投資者，可能過分擔心其他大型新興市場的經濟疲軟將蔓延至中國。最近的全球股市動蕩表明，投資者傾向于將新興市場等同視之。然而，由于發達國家的經濟開始復蘇，美國逐漸退出其超級量化寬松政策，以及全球資本競爭不斷加劇，部分新興市場將超過其他新興市場而成為投資者更加理想的投資之地。如果一個國家經濟充滿彈性，擁有合理定價的資產，并且施行經濟改革從而釋放大量收益機會，相對其他沒有展現出類似特性的國家，投資者應該長期看好這類國家。

按照“三R”規則和其他標準，中國在新興市場中獨樹一幟。中國并非只是比其他金磚國家規模大，增長速度快。去年11月舉行的中國共產黨十八屆三中全會表明，中國已經下決心進行更大的經濟改革。與依賴大宗商品的俄羅斯和巴西不同，中國擁有3.8萬億美元的外匯儲備，在應對經濟波動時更加具有彈性。而且，中國A股的市盈率最近達到8.2倍，相當于歷史平均水平的75%。鑒于這些因素，中國A股值得投資者在其投資組合中進行戰術性加碼配置。

看好中國A股的另一個原因在于，市場并沒有因中國解決結構缺陷的內在能力而給予中國一絲贊許。國際投資者一直擔心中國出現無序暴跌。恰恰因此，我們認為中國會努力提交一份清晰的路線圖，表明自己如何應對面臨的難題。例如，雖然投資者對中國潛在的系統壓力的擔憂出于其銀行系統，但中國還沒有充分展現其能夠用于控制銀行風險措施。中國銀行系統全面資本結構調整的花費可能相當于中國外匯儲備的四分之一。投資者能夠先于廣闊的市場覺察到這些因素而保持盈利。

中國承諾的改革也同樣是實實在在的。在投資者的印象中，十八屆三中全會制定了雄心勃勃的政策路線圖。該路線圖最鼓舞投資者的亮點是，它計劃讓市場機制逐步決定從銀行信貸到電力各種資源的價格。中國每年3月舉行的全國兩會將落實十八屆三中全會制定的部分改革措施，這是能夠將中國股市推高的潛在利好。經過近期的拋售，中國股票定價已經合理，激發股票出色表現的三個指標都已經達到了。

投資者也可以將“三R”指標應用到其他比中國規模小、增長慢的新興市場。這組新興市場中“彈性”經濟體更加具有吸引力，它們比中國規模小，增長速度慢，但他們的發展并不需要大量外國融資。這些新興市場包括墨西哥、俄羅斯和韓國，盡管俄羅斯尤其不太愿意進行改革。另外一類市場其中包括“五大脆弱”新興市場，它們陷入預算和經常賬戶赤字的雙重壓力之中。這組新興市場除巴西和印度之外，還包括印度尼西亞、南非和土耳其，它們處于近期經濟波動的震中，但印度和印度尼西亞通過壓縮進口而推動經常賬戶赤字趨于可持續水平，正逐步從這一群體中分化出來。

自2013年5月22日以來，當時美聯儲主席本.伯南克曾暗示可能逐步退出量化寬松政策，截至2014年2月26日這周，我們已經發現新興市場的股票和債券流出金額共計1020億美元。顯而易見，中國市場和其他新興市場的投資者正面臨嚴峻轉折點。多年以來，為了從發展中國家或金磚四國的股票市場盈利，他們必須做的事就是買下指數，然后看著它上漲。但隨著全球資本的日益緊張，貨幣條件更加不穩定，投資者依然能夠從新興市場加大分化中投資受益。在他們的觀點里沒有市場比中國更符合這條原則，但同樣的原則也適用較小的市場。對于試圖重新配置其新興市場投資組合倉位的投資者來說，從“三R”框架的角度開始思考應該有所幫助。