證監會嚴管配套募資 規避借殼花招變廢招

四種情形不得以補充流動資金為由募集配套資金：上市公司資產負債率明顯低于同業上市公司平均水平；前次募集資金使用效果明顯未達到已公開披露的計劃進度或預期收益；并購重組方案僅限于收購上市公司已控股子公司的少數股東權益；并購重組方案構成借殼上市

“我會將加強對個別規避借殼行為的監管，并不斷總結實踐經驗。”

證監會上月正式發布修訂版《重組辦法》時的堅決態度很快有了下文——11月2日，通過問題解答的方式，證監會就并購重組募集配套資金提出了最新監管意見。

其中，針對“打擦邊球”提高配套募資比例，以鞏固上市公司大股東控制權來規避借殼的做法，證監會明確：計算“交易總金額”時應減去“配套募資中的支付現金對價部分”。這使原本鉆空子的“花招”成了“廢招”，給規避借殼再加了一道“緊箍咒”。

一位市場人士認為，對配套募資的嚴管“很正確，本該如此”。

25%“紅線”嚴格化

根據《重組辦法》，上市公司發行股份購買資產的，可同時募集部分配套資金，但配套募資比例不得超過交易總金額的25%，可是此前，在實踐操作中，這條25%的“紅線”卻被一些公司及中介機構通過打擦邊球“跨過”。對此，證監會的最新監管意見明確：“交易總金額=本次交易金額+募集配套資金額-募集配套資金中用于支付現金對價部分”。這是配套募資比例的計算口徑首次得到官方嚴格明確。

舉例而言，比如某上市公司以10元/股的價格總共發行1億股，收購評估值為10億元的企業。

此前，在打擦邊球的情況下，則最多能配套募資3.33億元(發行3333萬股)用于支付現金對價，所謂的“理由”為3.33億元是13.33億元(10億元加3.33億元得出，其實是偷換概念)的25%。但實際上，此時配套募資的比例已由收購總價10億元的25%(按規定)公然升至33%。如配套募資部分全由大股東提供，則上述1億股發行完畢后，被收購企業的股東(交易對象)持股增加6666萬股，而大股東持股也增加了3333萬股，交易對象持股相比大股東凈增加3333萬股。

但現在，在明確“交易總金額”要減去配套募資的現金對價部分后，則至多只能配套募資2.5億元(發行2500萬股)用于支付現金對價，上述1億股發行完畢后，交易對象持股將增加7500萬股，大股東持股僅增加2500萬股，交易對象持股凈增加5000萬股。

這兩種結果相比較，顯然是前者更有利于上市公司大股東保持控股地位，從而規避“實際控制人變更”這一判定借殼的標準，并由此使本該按借殼標準審核的重組被“放寬標準”。在實際操作中，如此繞口令般的“招數”也被一再采用。此前，一些市值比較小的公司，特別是創業板公司規避借殼的手段主要是圍繞力?？刂迫瞬蛔儊磉M行，配套募資是它們的重要手段，諸如順榮股份 、海隆軟件 、聯建光電等均采取了類似手法。

實例中，以愛使股份收購游久時代來看：其并購過程共發行2.76億股，其中(三分之一)9190萬股是向上市公司控股股東天天科技發行，以配套募資用于支付現金對價的。發行完成后，天天科技持股約1.43億股，較交易對象還是少了約4000萬股。因此，并購重組委雖有條件通過了該重組方案，但交易對象最終放棄了逾5000萬股對應的表決權、提名權、提案權。

而如果按照新規嚴格執行，則在其他條件不變的情況下，發行完成后，天天科技持股數量將下降至1.2億股，而交易對象合計持股數量將達到2.1億股，兩者之間的差距將超過愛使股份總股本的10%。“這樣，中介機構就可能要考慮用其他方法來鞏固大股東控制權，或考慮收購相對體量小一些的資產。”一位保薦人認為。

規避借殼模式難以為繼

“這是個很明確的信號，一些通過花哨手法規避借殼的模式或已難以為繼。”某資深投行人士對證監會強化25%“紅線”的規定如此表示。

可為佐證的案例是，泰亞股份并購歡瑞世紀的方案中，嵌入了諸多安排來規避借殼上市。結果，該方案面世僅數天即被長期停牌核查，直到一個多月后，公司宣布重組終止。與之形成鮮明對比的案例則是，9月出爐的國投中魯重組預案中，在收購資產并未達到100%資產規模紅線(構成借殼的另一標準)的情況下，公司主動貼靠借殼標準，進行披露與操作。

另一方面，最新的監管意見還明確：配套募資采取鎖價方式(事先確定發行對象)發行的，還必須明確選取鎖價方式的原因，如發行對象為上市公司控股股東的，需要說明其認購目的是否為鞏固控制權，如果是，則控股股東應明確其在本次重組前所持股份是否有相應的鎖定期安排。“這是為了防止大股東日后通過減持原有股份，暗度陳倉讓新進股東上位的情形發生。”上述投行人士表示。

除此之外，監管意見還再次明確，四種情形不得以補充流動資金為由募集配套資金：上市公司資產負債率明顯低于同業上市公司平均水平；前次募集資金使用效果明顯未達到已公開披露的計劃進度或預期收益；并購重組方案僅限于收購上市公司已控股子公司的少數股東權益；并購重組方案構成借殼上市。并且，配套募資只能部分用于補充上市公司流動資金。

從實踐經驗看，對配套募資的監管是長期趨嚴的。此前，已有長信科技 、榮之聯和達華智能取消配套募資，華策影視也在將配套募資調減一半時明確表示，這是“并購重組委的要求”。而在此之后，福能集團旗下三家公司借殼福建南紡也受到了類似的監管，公司原擬配套募資15億元，但并購重組委在有條件通過的審核意見中，同樣要求公司取消配套募集資金。