誰在導演這場商品狂歡？供給側改革帶來結構調整

在大部分投資者眼中,19日只是一個普通的交易日,但對于商品多頭而言,他們迎來的是最近一段時間內又一個狂歡日。從LME期錫、期銅及期鉛等金屬期貨到芝加哥農產品市場的大豆、小麥和玉米期價,伴隨美元走勢疲弱,商品價格迎來全線大漲。

20日,商品價格略有回調。但如果我們將時間線放長一些,可以看見一輪清晰的攀升行情。國內文華商品指數從2011年8月份的208點到去年11月的低位,5年的熊市讓其跌去一半。但從2015年11月底開始,該指數從106點一路上升,目前已接近122點,4個多月的時間漲幅高達15%。從全球看,彭博商品指數本月以來漲幅接近5%,較今年1月20日觸及的低位則大幅反彈13.4%。

是什么力量在推動商品價格狂奔?在中國“十三五”重點推進供給側結構性改革等背景下,行業格局將產生怎樣的變化?就上述話題,我們邀請彭博行業研究金屬與礦業行業分析師朱軼、新湖期貨研究所所長李強、中大期貨副總經理景川以及期貨業資深市場人士奚川進行探討。

在他們眼中,這一輪商品價格上漲只是反彈并非反轉,而商品產業結構也將迎來調整,部分落后低效的產能會被慢慢出清。

只是筑底式反彈

上海證券報:黑色、有色、化工等板塊商品近期輪番上漲,目前農產品板塊也開始啟動,請問您怎么看這輪商品上漲,這是反彈還是反轉?商品市場是否進入“牛市”?

朱軼:我們認為最近的上漲行情是反彈,原因包括:第一,前期價格出現超跌反彈;第二,市場對于后市需求復蘇有樂觀預期;第三,今年以來房地產以及基建等宏觀數據轉好;第四,季節性因素。3、4月份是傳統需求旺季。

回歸商品基本面,供應以及需求兩大要素其實并沒有顯著好轉,所以我們認為牛市還沒有到來。因為牛市的前提包括供應顯著減少和需求顯著改善,目前而言,我們看到一些減產,但量遠遠不夠,需求有一些復蘇,但也還不夠。所以我們認為目前仍是熊市中的反彈,而不是牛市來臨。

景川:經歷了5年的熊市,商品市場大部分跌幅超過50%,達到了2008年金融危機時期的低點,包括原油和鋼材在內的一些商品已經觸及中國工業化起步時期的低點。整體而言,商品價格已經處于長周期的底部范圍,因此在流動性充裕、環比傳導失靈、供給側改革以及傳統消費旺季到來等疊加因素的推動下,商品價格呈現了一輪中期反彈行情,或者說是階段性牛市的出現。但是很顯然,以上的諸多因素與經濟周期并不相符,因此構成大牛市的基礎條件并不充分。

李強:目前來看,我們依然將這一輪上漲定義為筑底式反彈。推動這輪行情的因素從長周期來看,是弱滯脹下資產配置的需求。從中期來看,是低庫存、低開工背景下,疊加季節性旺季補庫需求形成的行情。從短周期來看,是對悲觀預期的快速修正。

從目前的經濟結構來看,整體經濟處于筑底階段,而當前CPI開始抬升。這種經濟結構相對較為接近于弱滯脹。從周期資產配置來看,在這種經濟結構中大宗商品的配置要好于股票和固收,所以今年很多大類資產配置的資金涌入商品市場。從中周期來看,由于連續的降庫存、降生產負荷,疊加3月份以來的消費旺季,產業補庫存導致行情出現噴發,但這種勢頭可能在5月之后慢慢轉入淡季會導致行情延續性遇到一定的瓶頸。

奚川:經濟增長的根本原因十分簡單,就是效率。衡量效率的唯一標準不是技術,不是創新,而是價格。如果一家企業能以較低的成本提供給消費者滿意的產品,就說明他們的生產方式是高效率的;反之,就是低效率的。高效率的企業自然能獲得利潤并擴大再生產,低效率的企業就應該破產倒閉。通過優勝劣汰,社會平均勞動生產率就提高了,這正是自由競爭市場經濟的功能。如果不能真正做到“讓市場起決定性作用”,那么效率低下、經濟停滯、通貨膨脹、貨幣貶值……這些結果都是可以預期的。大宗商品將表現出消費不振、庫存高企、現貨貼水格局下的滯脹型牛市。

供給側改革帶來結構調整

上海證券報:您如何看供給側改革對商品的持續性影響?供給側改革會不會使壓力向上游傳導?鋼鐵和發電業的產能被清理,令上游的鐵礦和煤炭壓力更大?

朱軼:供給側改革如果能夠有效實施,會顯著減少過剩產能。但目前來看,改革仍在進行,具體的實施效果仍取決于實施的力度。供給側改革的壓力會向上游傳導,鋼鐵產能的減少、鋼鐵產量的下降對上游的鐵礦石及煤炭會產生壓力。

景川:供給側改革的特征是激活實體經濟新的內生動力,提高潛在增長率水平,其主要內涵是調整上游商品資源配置,改變簡單的產能過剩。因此,供給側改革顯然是對商品由于產能過剩而導致的壓制有所緩解,也就是說對商品的支撐是長期的、漸進的。同時,由于是針對上游產品,因此對鐵礦和煤炭不會施加更多的壓力,其自身也在資源重新整合范疇內。

李強:供給側改革是目前經濟背景下的必然選擇,所以對供給側改革的持續性應該可以保持信心。但由于經濟結構調整過程中還會涉及就業、財政等方方面面問題。所以政策面在供給側改革中必然會配合需求側的影響。實際上從今年一季度天量的信貸即可以看出需求側并不會完全被放棄。

供給側改革中必然會涉及產業結構調整,部分落后低效產能會被慢慢出清,所以鋼鐵、煤炭等行業必然面臨一些產能的退出。而上游的鐵礦和煤炭勢必也會受到一定的影響。但目前來看,國內鐵礦退出的力度已經比較大,未來影響更多的是外礦的需求增速下滑。煤炭行業同樣也遇到了產能的慢慢減少,產能退出不僅僅是政策面的需要,也是市場化背景下的需要。所以本質上來看,無論有無供給側改革,最終都會有過剩產能的退出。而這個過程勢必是痛苦的,但正如目前看到的鋼鐵業一樣,產能壓縮之后,鋼廠利潤變得非常豐厚,所以風雨之后還是會有彩虹。

貴金屬及農產品受關注

上海證券報:從國際上的情況看,大宗商品也普遍在近期出現反彈,商品的超級周期是否依舊存在?怎么看商品內外盤走勢間存在的差異?即使市場在未來出現動蕩,哪類商品仍會有不錯表現?

朱軼:我們認為商品的大牛市從2002年至2003年開始,已于2012年至2013年結束,一個10年的牛市。此后是一個熊市,而現在,我們仍處于熊市中。熊市什么時候結束,其實取決于最重要的兩大因素,也就是供應和需求,當供應顯著減少而需求顯著轉好,這時才是熊市的終結及下一輪牛市的開始。上一輪牛市是由中國需求的強勁增長帶動,在中國需求放緩之后,目前仍未有哪個國家能替代中國的需求。在市場波動中,黃金由于其特有的金融屬性以及避險功能,會取得較好表現。

景川:顯然,流動性充裕、金融熱而實體冷的格局目前存在于中國,因此,此次商品回升的主力是來自具有中國定價主權的商品,如煤焦鋼。而參與全球定價的有色則明顯處于被動跟漲的局面,所以我們看到的是內強外弱。在商品回升中,有一個板塊是值得未來關注的,農產品由于受經濟周期影響較小,屬于供給驅動的,在厄爾尼諾現象的影響下,一旦出現對種植以及生長不利的情況,這類商品將會有不俗的表現。

李強:目前來看,國內定價的品種漲勢相對較大,而與國際接軌的品種(例如有色)漲勢相對較弱。一方面,從資金的選擇來看,由于去年匯改以來,人民幣匯率波動幅度較大。資金更愿意選擇規避匯率風險的品種;其次,由于國外品種大多以美元計價,而國內品種多以人民幣計價。美元目前面臨全球唯一緊縮的貨幣政策,國內商品面臨的仍是一個相對寬松的貨幣政策和財政政策環境,所以,這也導致商品內外盤之間出現較大差異。對于未來而言,去產能、去庫存真正落地的商品以及有炒作通脹預期的商品值得關注,比如有色金屬中的鋁、農產品中的油脂。而依靠需求側拉動的商品行情的延續性可疑。因為需求側目前來看主要還是基建和房地產,樓市本質上過剩的格局并沒有改變。

奚川:內外盤關系取決于人民幣匯率,幣值穩定則同步,貶值則內強外弱,升值則內弱外強。