錢從哪里來：揭秘母基金資金來源

每經記者 左越    每經編輯 葉峰    

近來有觀點認為，市場上既有著“資產荒”，也存在“資金荒”。而資源的錯配，項目和資金之間信息的不對稱，優秀投資管理人的缺乏，一直困擾著投融資市場的有效運轉。而當母基金在國內興起，并且逐漸開始解決這些問題的時候，它的價值也開始為更多機構投資者所認可。

最顯著的一點是資金的大量涌入，這在“資金荒”背景下不免有些一枝獨秀。我們也在試圖探究，這些投向母基金的資金都來自哪里？母基金為什么能吸引到如此多資金？哪些性質的資金最適合投資母基金？

來源：四類募資主體

身處私募股權基金行業的管理人都感受到了母基金已經進入高速發展期。一個顯著的特點是，近期“資金荒”背景下，母基金仍然源源不斷地吸引來眾多募集資金，頗有些一枝獨秀的意味。

在盛世投資首席執行官張洋看來，母基金迎來快速發展期是股權投資行業發展的必然趨勢。從自身特點來看，母基金能夠起到整合資源的作用，其工具效應得以發揮。尤其在財政資金“撥改投”，國有平臺公司向市場化、產業化發展的過程中，較之國有資本經營性資本支出，母基金更加注重產業培育。張洋還提到，外部環境也是重要影響因素。市場發展到了一定階段，要求母基金以更專業的形式出現。

如果按照募集主體劃分，母基金的資金來源主要為以下四類：政府資金、國有資本；金融機構資金；民營企業資金；個人投資和家族財富。

具體來看，不同的資金主體代表的資金性質不同，投資偏好自然也有所不同，對母基金的投資訴求也各有差異。以政府資金、國有資本為例，張洋向《每日經濟新聞》記者提到，這兩類資金通常并不是單純配置型資金，所以不僅關注投資收益，還會有額外的訴求，比如引導當地新興產業發展，促進產業結構調整升級以及提高國有企業資本運作能力等。

此外，“個人投資者和家族財富最主要的目的是將母基金作為資產配置的手段，以求實現資產保值增值。而金融機構除了解決資產配置這一最主要訴求之外，另一方面也能借此增加業務機會。而民營企業通過母基金發現投資機會，尤其是針對自己公司所處的行業上下游當中存在的投資機會。”前海母基金執行合伙人、前海方舟資產管理有限公司總裁陳文正總結道。

但情況也并非完全如此樂觀。陳文正談到，目前市場上有些基金管理人找不到錢，但一些資金方卻手握大筆資金投不出去。對于特別優秀的基金管理人來說，沒有募資煩惱，可是優秀的管理人在目前的市場上畢竟是極少數。而且這些優秀管理人需要的資金、可以管理的規模也是有限的。而對于很多管理人來說，一方面缺乏優質資產標的，另一方面投資資產的成本也在增加，資產標的估值以前千萬水平的現在動輒上億元。

特性：優化資源配置

市場上，母基金扮演的角色之一正是資源配置者。

“在一定程度上，通過長期投資熨平周期風險，通過大體量分散投資熨平非系統性風險。”在張洋看來，母基金能夠以投資組合形式、較小的風險獲得較高的、相對穩定的收益。

與PE、VC等其他投資方式相比，母基金的資源聚集效益也更為明顯。母基金能更好地消化大體量資金，同時，利用母基金工具聚集起PE、VC的資源和能力，能夠大大拓寬覆蓋面，實現能量更大化。

具體到投資者個體，尤其是資金量較小的個體，母基金解決了“選擇”難題。陳文正就提到，在中國證券投資基金業協會備案的基金管理人有上萬家，市場上活躍的管理人大致也有上千家，甄別其中好壞良莠對投資人來說難度不小。即使尋找到優質的基金管理人，但如果資金體量小也很難有機會投資其中。而母基金既能發掘出運作規范業績優秀的子基金管理人，同時又能投資于這些子基金。母基金也處在比較有利的商業地位，對子基金管理能提出相應要求。

不過，母基金在熨平波動性風險的同時，也就相應造成母基金收益大幅度向上增長的空間也有限。而在投資過程里，一些實際操作和規則制定也在一定程度上制約了母基金資金的募集。

陳文正表示，當前有些母基金存在雙重收費的情形，使得投資者的投資成本相對增高。與PE、VC類似，母基金的流動性也比較差，讓一些投資人望而卻步，擔心自己沒有足夠的耐心。有的政府引導資金對投資母基金存在限制，只能投資子基金而不允許投資母基金。另外一點，商業化母基金募資如果規模比較大，涉及的股東和投資人數量比較多，尤其在IPO過程中要求對股東穿透審查，每一次都要做，導致重復的工作量非常大，不利于把更多社會資本吸引到母基金來。

使命：聚集社會資本

在“資金荒”的背景下，社會資金又在進行由儲蓄資本向投資資本轉換。對于各類投資方式來說，轉換過程中蘊含的資金需求更顯重要。而母基金究竟應該怎樣做才能聚集更多的社會資本？

任何一種投資方式，想要吸引聚集到資本，投資管理能力必須過硬。修煉自身內功，提高資源整合能力和團隊建設能力，增厚投資實力水平，是母基金行業內不少人的共識。

“儲蓄資本轉向投資資本的過程并不容易，需要長時間的努力。長期以來，我國的投資人習慣了剛性兌付的投資環境和投資文化，現在向凈值化轉變，讓投資者接受剛兌慣性的打破改變也需要時間。這些年里資產價格上漲很快，投資者對股權投資長周期收益率水平的心理預期比較高。核心是為投資者創造長期回報，只有讓投資人比較出相對于儲蓄理財手段，投資母基金更有優勢，才會自覺向母基金投資轉換。”

除了提高業績水平，陳文正還提到母基金需要維護好投資者關系，讓投資者有信心也放心投資到母基金當中，“母基金需要繼續堅持規范運作，提高信息披露的透明度。不僅按照中基協的制度性安排，平時也可以通過各種途徑讓投資人了解項目投資運作情況，母基金的管理和風險控制能力。”

北京國有資本經營管理中心總經理兼北京股權投資發展管理有限公司董事長趙及鋒則表示，作為母基金，募集資金不像投資基金那么密集。一般投資基金投資期3～5年都比較長，每2、3年就要募集一次資金，募資周期很短、很頻繁，所以它更重視投資者關系、募集渠道。但對母基金來說，投資期一般很長，5、6年甚至7、8年，基金存續期也在10年以上，這個時候它的投資者關系是更長期的概念。

政策：短期陣痛、長期利好

對于越來越嚴格的資管業務監管趨勢，短期內母基金募資難度將會有所增加。陳文正談到，嚴格監管在短期里會對股權投資行業產生陣痛，一些原本可以進入母基金的資金主體根據新規要求，未來可能無法再進入了。

不過從長期來看，這對母基金而言，卻是利好。不可否認，在金融去杠桿、產業發展遇到瓶頸的背景下，大體量長周期的資金來源和高質量的項目來源，均會遇到一定的困難。但不能靜態看待當前的問題，要看到財稅、金融、投融資體制改革均會進行深刻改革。將對的資金投向對的資產，讓投資真正投向實體經濟，是基金行業長久發展之道。張洋表示，監管的最終目的仍然是要引導資金“脫虛向實”，促進產業結構調整升級。而股權投資行業，特別是母基金行業，正是投資實體經濟和高科技等產業的重要資金來源，未來理應得到鼓勵和支持。

業內人士也提到，資管新規給銀行也帶來了很大的競爭和挑戰，打破剛性兌付的同時理財收益也可能下降，相應地會造成客戶流失。這也倒逼銀行為了留住更多客戶，自己去設計更好的產品，母基金就是一個很好的選擇。

應該說，母基金的資金募集仍是常講常新的話題。在張洋看來，母基金未來需要的資金仍然要滿足最重要的長期性特點，要“耐得住寂寞，經得起等待”。在各類資金來源中，大型國有經營性企業資本金、商業保險和社會保險基金等都是潛在的長期穩定資金來源。

趙及鋒表示，投資母基金的投資人，首先資金一定是總體現金流比較穩定，包括機構、個人；第二資金規模相對比較大；第三風險偏好比較低。“母基金是一個資產配置的投資組合，最典型的就是全國社保，它配置了二級市場、一級市場、FOF、境外等多類資產，經過這么多年摸索，有它的獨到之處。”

現在被掐住的是一些短期儲蓄，通過理財計劃、結構性安排、期限錯配變成了投長期的項目，但是通過社保、企業年金等渠道的資金規模還在繼續擴大，不斷通過投資進入市場。