每日經濟新聞 2019-12-29 21:45:40
在IPO如雨后春筍般涌現的同時，印度股市也迎來了一波“退市潮”——1996年到2018年，印度股市退市總計2869家，年均退市高達106家。這與前文提及年均上市200家形成鮮明對比。這也足以說明，注冊制的實施，讓印度股市的優勝劣汰的機制被釋放，將優秀的公司留在了資本市場，并淘汰了一批質量差的企業，然后投資者成了最大的贏家。
每經記者 蔡鼎 每經編輯 吳永久
12月28日上午，十三屆全國人大常委會第十五次會議閉幕會上表決通過了新修改的證券法。修改后的證券法將于2020年3月1日起施行。此次證券法從證券發行制度、股票發行注冊制改革、大幅度提高證券違法成本、強化投資者保護、強化信息披露等方面進行了全面修改完善。其中，最受關注的無疑是全面推行注冊制。
而放眼鄰國同為新興市場、金磚國家之一的印度，該國在1992年首次施行IPO注冊制以來，不僅IPO數量暴增，退市的公司數量也不斷增長，資本市場開啟了優勝劣汰的時代。此外，在印度實施IPO注冊制以來的這27年時間里，該國主要的股指SENSEX30更是累計暴漲了近14倍。
新修訂的證券法明確了要全面推行注冊制：一是精簡優化證券發行條件。將發行股票應當“具有持續盈利能力”的要求，改為“具有持續經營能力”；二是調整證券發行程序。不再規定核準制，取消發行審核委員會制度，證券交易所等可以審核公開發行證券申請；三是強化證券發行中的信息披露；四是規定證券發行注冊制的具體范圍、實施步驟，為注冊制的分步實施留出制度空間。
同時，證監會法律部主任程合紅表示，創業板改革試點注冊制正在實施過程中，證監會將充分考慮市場實際，把握好證券發行、注冊和市場承受力的有機統一。新證券法的實施，意味著中國資本市場將正式進入注冊制時代。據證監會的最新公告顯示，截至到12月26日，IPO排隊企業數量為436家（不含科創板），其中上交所主板165家、深交所中小板84家、深交所創業板187家。
《每日經濟新聞》記者注意到，其實在此之前，科創板已平穩、順利地試點注冊制長達5個月，為即將全面推行的注冊制積累了寶貴的經驗。試點注冊制之下，IPO審核權下放至上交所，審核時間大幅縮短，發行效率大幅提升。以注冊制發行的69家科創板企業為例，其從IPO受理到成功上市發行平均耗時為165天。而創業板、主板、中小板上市企業的平均耗時分別長達583天、645天和714天。同時，科創板試點注冊制剛滿5個月，IPO融資金額已經超過創業板、中小板2019年全年融資金額的總和。且單家企業的平均募資金額亦僅次于滬市主板。
可以預見的是，在IPO效率提升、上市審核權力下放的同時，全面推行注冊制后，A股的退市機制也必將被激活，A股有望開啟優勝劣汰的時代。
市場普遍認為注冊制下證券發行審核機構只對注冊文件進行形式審查，不進行實質判斷，但這一理解似乎并不準確。例如，清華大學法學院博士后沈朝暉在2011年的一篇論文中全面描述了美國注冊制的全貌，揭示了“注冊制”和“核準制”的異同。其指出美國式的注冊制在運作過程中，其實充滿了實質審核。這對于國內所效仿的美國式注冊制具有很大的借鑒意義。
再來看一些已經實施了IPO注冊制，且與中國同屬于新興市場的國家或地區的情況。
1992年，正當中國剛剛發布《股份制企業試點辦法》，開始較大規模推進股份制改革的時候，印度決然廢除了對新股發行的發行頻率、價格和規模的管制，建立了以注冊制為基礎的發行新體制，大舉開放該國資本市場。
1992年6月，印度證券交易委員會SEBI頒布《投資者保護與信息披露指引》，推動印度發行制度由過去的“選優為本”（merit based）轉變為“披露為本”（disclosure based）。1992年5月28日，印度股市代表指數SENSEX30收盤報3072.48點，截至2019年12月27日收盤，SENSEX指數已高達41575.14點——印度股市在27年內上漲了近14倍。
《每日經濟新聞》記者注意到，從實施注冊制后，印度股市的供給充分體現了市場化原則。據彭博終端機數據，1992年印度新增上市公司316家；1993年印度IPO公司549家；1994年印度IPO公司968家；1995年印度IPO公司1281家；1996年印度IPO公司1105家。到2018年底，印度股市27年間累計上市5379家，年均上市200家。
在IPO如雨后春筍般涌現的同時，印度股市也迎來了一波“退市潮”——1996年到2018年，印度股市退市總計2869家，年均退市高達106家。這與前文提及年均上市200家形成鮮明對比。這也足以說明，注冊制的實施，讓印度股市的優勝劣汰的機制被釋放，將優秀的公司留在了資本市場，并淘汰了一批質量差的企業，然后投資者成了最大的贏家。
海通證券在研報中還指出，除了施行注冊制外，“1999年后印度資本市場對外開放進入深化階段，不斷放松外匯管理體制和資本出入境管理制度，允許外資更大范圍地參與印度資本市場，吸引了大量的海外投資者。海外投資者是印度市場上重要的組成部分，這也成為推動印度股市走出長期牛市的重要動力之一。”
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