健友股份：海外注射劑快速放量，肝素龍頭開啟新成長曲線（銀河證券研報）

每經AI快訊，2024年1月3日，銀河證券發布研報點評健友股份（603707）。

海外制劑大單品+存量產品放量，優質海外制劑出口平臺企業。健友股份是中國肝素原料藥生產以及制劑出口的龍頭企業，2016年起通過收購健進制藥獲得國內第一條FDA認證的注射劑生產線，2019年依諾肝素鈉注射劑獲FDA批準上市、同年健友并購美國Meitheal快速建設海外直銷銷售渠道。目前公司在美國市場主要產品由依諾肝素鈉+非肝素注射劑組成，美國市場依諾肝素將隨著整體市場需求穩定增長，短期主要增長點來自于非肝素制劑的ANDA數量快速增加以及大單品上市。截至2023Q3，公司及其子公司共獲得89個ANDA批文，與國內同類公司相比，健友注射劑ANDA數量居領先地位。此外，公司已與海南雙成就白蛋白紫杉醇、與通化東寶就甘精、賴脯和門冬胰島素在美國市場銷售展開合作，目前白紫已于2022年3月向FDA遞交仿制藥ANDA申請，胰島素產品也有望于2026年獲批上市。非美國市場主要為依諾肝素鈉注射劑，由于基數較小，也將快速放量。中長期來看，公司海外制劑增長將依托于生物類似物的獲批放量，美國生物類似藥市場前景空間廣闊，公司海外制劑出口有望實現持續快速增長。

肝素原料藥量價處于歷史低位，收入占比下降周期擾動減弱。根據wind數據，2023年11月肝素原料藥出口平均價格為6116.05美元/kg，同比下降33%，相比于2021H1高點下降61%，目前已處于歷史低位。我們推測主要是由于疫情期間下游客戶庫存量較高、目前終端需求較弱以及廠家之間的價格競爭，隨著新一輪去庫存周期完成，供需重回緊平衡狀態，肝素原料藥量價將逐步恢復，有望在未來2-3年內恢復到疫情前水平。原料藥作為公司的存量業務，收入占比將逐步降低，公司業績也將逐步擺脫周期性擾動。

國內制劑集采風險基本出清，未來仍將保持穩定增長。公司國內制劑銷售主要有四大產品，分別是依諾肝素、那曲肝素和達肝素、以及用于麻醉領域的苯磺順阿曲庫銨注射液，大單品依諾肝素鈉、那曲肝素鈣注射液集采風險出清，且由于原研落標，公司低分子肝素制劑將有望實現對未分類低分子肝素制劑（藥智網數據2022年銷售額約30億元）及原研的進一步替代。利潤方面，集采后銷售費用節省可抵消大部分集采降價影響，預計單支制劑凈利保持穩定。未來隨著國內ANDA逐步報批，國內制劑板塊將實現穩定增長。

投資建議：健友已成長為集肝素原料藥、無菌注射劑出口以及CDMO業務為一體的綜合醫藥企業，作為國內藥企海外制劑出口的優秀平臺企業，長期增長前景廣闊。我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤為10.71/12.79/16.81億元，同比增長-1.81%、19.42%、31.42%，當前股價對應2023-2025年PE為23/19/14倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

風險提示：原材料價格上漲影響產品毛利率的風險、匯率波動影響公司匯兌收益的風險、下游需求恢復不及預期的風險、研發進度不及預期的風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)