中新集團：土地出讓轉型園區運營，紅利屬性再提升（華創證券研報）

每經AI快訊，2024年1月13日，華創證券發布研報點評中新集團（601512）。

蘇州工業園區開發主體，園區開發運營業務占營收約80%。1994年公司由中國和新加坡政府共同設立，建設運營時間早，形成“以園區開發運營為主體、綠色公用與產業投資為兩翼”的格局，2023年上半年前兩者分別占營收78%、18%，產業投資收益體現為公允價值變動凈收益。園區開發與運營已從蘇州拓展至南通、嘉善等多地，拓展項目共9個，主要以土地一級開發為主，并且公司不斷拓展區中園業務以獲取穩定租金收入。

預計公司2022年末可出讓商住用地合計約1000公頃，可支撐未來10年土地出讓，其中協議分成土儲價值約336億元，成本加成模式園區履約成本約230億元。1）招商引資能力為產業園核心競爭力，保障園區土地出讓及區中園物業出租。蘇州工業園區目前已成為蘇州最核心地區之一，2023年H1土地出讓樓面價及溢價率均排行各區第一。2）截至2022年末，我們預計公司各園區可出讓商住用地合計約1000公頃，其中協議分成土儲貨值約336億元，成本加成模式園區履約成本約230億元，若公司每年出讓100公頃商住用地，預計可支撐未來10年土地出讓。3）2022年蘇州斜塘及嘉善項目開始貢獻收入，蘇通、宿遷等成熟項目基本穩定出讓，土地出讓穩定收入有保障。

公司提速外拓區中園出租業務，預計年保底收入約4.7億元，2022-2027年租金有望實現9%增長。1）公司強大招商引資能力帶來優質大客戶，租期長且租金水平高，包括三星、麥格納國際、德爾福派克等。2）公司區中園物業具有區位優勢，我們測算2023年上半年已投運物業78%位于蘇州工業園區，約181萬平，其中工業廠房占61%，出租率保持95%，租金穩定性有保障，預計蘇州工業園區物業穩定租金約4.7億元。3）2019年公司開始外拓區中園物業，外拓已投運50萬平，目前仍有120萬平待投運，2018-2023年三季度末投資性房地產增長110%至51億元。據我們測算，若120萬平工業載體5年內實現投運，2022-2027年租金有望實現9%年增長。

“兩翼”綠色公用和產業投資依托于“主體”業務，預計綠色公用2023-2025年有望實現15%以上年增長。1）綠色公用業務具有特許經營權，伴隨產業園的拓展不斷進入當地園區，2020年大量項目投運，此外公司計劃2025年持有分布式光伏電站2GW，完全投運后預計帶來每年12.5億穩定現金流，預計2023-2025年綠色公用營收可保持15%以上的年增長。2）作為優質園區開發主體，公司在產業投資具有獲取優質資源的先發優勢，更深入了解被投公司風險和價值，且園區聚焦新材料、半導體、醫藥等行業，投資收益具有保障。2021年開始，投資收益進入兌現期，2021、2022以及2023年前三季度公允價值變動凈收益分別為2.2、1.32、2.53億元，未來隨著大規模已投項目達成業績或上市，我們預計公司公允價值變動收益或將繼續提升。

投資建議：公司作為中新合資的蘇州工業園區開發主體，招商引資能力強，產業園區位好，且綠色公用業務具有特許經營權，保障公司各業務收入穩定。選擇產業園區位較好、自持物業比例較高、業績展望較穩定的園區開發公司為可比公司。我們預計中新集團2023-2025年EPS分別為1.31、1.53、1.85元，參考行業可比公司估值以及考慮到土地出讓具有一定不確定性，給予公司2024年8倍PE，對應2024年目標價12.26元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。

風險提示：行業繼續大幅下行；不同園區招商引資競爭加?。划a業投資風險

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)