尹中立：融資融券制度的風控漏洞

◎尹中立（中國社會科學院金融所） 盡管融資融券在A股市場才運行三年多時間，但它已經成為活躍股票市場的重要力量，某只股票突然暴增的融資往往成為牛股上漲的前奏。例如，去年底以民生銀行、興業銀行為代表的銀行股快速上漲過程中，融資買入量大增，銀行股的上漲與融資買入行為相互促進；再如最近的冠豪高新、鵬博士等股票的表現也是如此，冠豪高新今年1月31日才列入融資融券標的，到目前為止不足半年時間，這只股票的融資量竟然達到23億元，從交易數據看，融資買入的量與股價之間高度相關。 融資融券不僅活躍市場，還可以給券商帶來可觀收益。到目前為止，滬深兩市的融資融券余額已經超過2000億元，按照5%的收益計算（剔除了券商的資金成本），每年可以給相關券商帶來100多億的凈收益。 可見，融資融券對市場的影響越來越大。也正因為如此，需要我們認真觀察融資融券制度是否存在瑕疵，或這些制度在執行過程中是否存在不到位的地方。 根據筆者的觀察，交易所的融資融券制度在風險控制方面的確存在漏洞，有些條款只進行了一些原則性的規定，影響其可操作性，使很多風險防范措施基本上成為擺設。 根據《深圳證券交易所融資融券交易試點實施細則》，為了防范市場操縱風險，交易所對市場融資融券交易進行監控。當融資融券交易出現異常時，交易所可視情況采取以下措施并向市場公布：（一）調整標的證券標準或范圍；（二）調整可充抵保證金有價證券的折算率；（三）調整融資、融券保證金比例；（四）調整維持擔保比例；（五）暫停特定標的證券的融資買入或融券賣出交易；（六）暫停整個市場的融資買入或融券賣出交易；（七）交易所認為必要的其他措施。 但到目前為止，只啟動了其中的第五條款，分別對燃控科技和華泰300ETF暫停融資買入，理由都是融資買入余額超過了流通市值的25%。而對那些股價明顯有異動的股票并沒有采取相應的風險控制措施。再以上文提到的牛股冠豪高新為例，該股今年上半年最大漲幅近500%，其中截至6月5日的融資買入余額凈增加23億元，顯然，有人通過不斷融資買入推高股價，當股價快速上漲后可以獲得更多的融資。這是典型的利用融資杠桿來操縱市場價格的行為，交易所應該及時啟動上述風險控制措施中的第二條款或第三條款。 當然，還可以采取更簡單的措施，限制有關信用賬戶的融資行為。 但現實的情況是，交易所對類似冠豪高新股票的“異動”并沒有采取相應的風險控制措施，導致這種“不正?！苯灰仔袨槌掷m發生，使該股票累積的風險不斷增加。近日，監管部門對該公司的高管涉嫌違規交易進行調查，股價隨之出現大跌，其市場風險已經開始暴露。從公開數據看，該股票在4月19日以后融資買入的余額增加約15億元，現在都處在被套的狀態，如果該股價進一步下跌，這些在高位融資買入的股票就要被強行平倉，一旦出現強行平倉的行為，股價將會出現連續跌停板的現象，出現惡性循環。該股票很可能成為融資融券制度實施以來第一個風險教育案例。 為了防范融資融券的市場風險，筆者建議融資融券的風險控制措施進行細化，對“異常交易行為”作出具體的規定，使其更容易操作。例如，對半年內股價上漲幅度超過1倍的股票融資應該進行適當限制，可以降低這些股票的抵押率；對漲幅明顯過大的股票（例如，半年內股價漲幅超過300%），可將其剔除出融資標的。 融資融券風險控制措施的修改宜早不宜遲，當融資買入的規模越來越大，因修改規則而導致的市場波動就越大。